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1-9月扣非歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)57.1%。業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，三季度PPP 項(xiàng)目新開工及工程顧問費(fèi)貢獻(xiàn)利潤(rùn)略少，但公司PPP 訂單充足，后續(xù)業(yè)績(jī)?nèi)詫⒖焖僭鲩L(zhǎng)。由于奉化陽(yáng)光海灣度假區(qū)項(xiàng)目0.8-1.1 億元投資收益未在三季度確認(rèn)，預(yù)計(jì)在四季度確認(rèn)促全年業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。
    ■匯兌收益致財(cái)務(wù)費(fèi)用顯著下降，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流有所改善。前三季度公司毛利率7.47%，同比下降1.52 個(gè)pct，主要是受“營(yíng)改增”影響。期間費(fèi)用率2.71%，同比下降0.59 個(gè)pct，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別變動(dòng)+0.0/+0.57/-1.16 個(gè)pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用下降明顯主要由于本期馬來(lái)西亞吉林特相對(duì)于人民幣升值，以馬幣計(jì)價(jià)的對(duì)母公司的其他應(yīng)付款債務(wù)折算導(dǎo)致匯兌收益增加。資產(chǎn)減值損失較前期多計(jì)提2298 萬(wàn)元，主要是壞賬損失計(jì)提增加。凈利率提高0.6 個(gè)pct，為1.95%。前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為-4.79 億元，較去年同期（-9.40 億元）少流出4.6 億元，收現(xiàn)比為93%，較去年同期提高13.5 個(gè)pct。
    ■新簽PPP 訂單強(qiáng)勁，后續(xù)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)趨勢(shì)明確。公司去年中標(biāo)PPP 項(xiàng)目77 億元，今年累計(jì)中標(biāo)137 億元，合計(jì)約214 億元。預(yù)計(jì)今明兩年中標(biāo)PPP 項(xiàng)目分別可達(dá)260/350 億元。根據(jù)半年報(bào)披露，截止至6 月30 日，共有7 個(gè)PPP 項(xiàng)目，總計(jì)投資額72 億元已簽訂施工合同，其中公司自己施工52 億元，其他合作方施工20 億元。預(yù)計(jì)前三季度PPP 項(xiàng)目貢獻(xiàn)利潤(rùn)5000 多萬(wàn)，第三季度貢獻(xiàn)約2000 多萬(wàn)。根據(jù)財(cái)報(bào)披露上半年公司結(jié)算PPP 項(xiàng)目毛利率高達(dá)21.22%，遠(yuǎn)超公司傳統(tǒng)土建施工的毛利率；凈利率為9.1%（純施工部分約4%-5%），也遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。隨著PPP 項(xiàng)目逐個(gè)進(jìn)入施工階段，PPP 貢獻(xiàn)收入占比將進(jìn)一步提升，公司盈利能力將得到顯著增強(qiáng)，業(yè)績(jī)具有極高彈性。PPP 訂單的大幅增長(zhǎng)疊加盈利水平的顯著提升，將驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)從今年起加速增長(zhǎng)。
    ■投資建議：我們預(yù)測(cè)公司2016-2018 年凈利潤(rùn)分別為3.5/5.95/9.68 億元，CAGR=68%，三年EPS 分別為0.28/0.47/0.77 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)16-18 年P(guān)E 分別為47/27/17 倍，給予目標(biāo)價(jià)16.5 元（對(duì)應(yīng)17 年35 倍PE），買入-A 評(píng)級(jí)。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：PPP 項(xiàng)目落地不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。