>> 海通證券-步步高(002251)加速擴張及轉(zhuǎn)型，2016年凈利降32%-170228
| 上傳日期： |
2017/2/28 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
汪立亭，王晴 |
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簡評和投資建議。
擴張大西南戰(zhàn)略提速。2016 年，公司新開超市門店34 家、百貨門店5 家，開店速度較2015 年明顯加快。其中，第四季度新開超市門店10 家、百貨門店1 家。2015年以來，公司擴張大西南的戰(zhàn)略不斷推進，除了加速開店以外，先后收購了南城百貨、入股重慶百貨（進行中）、收購梅西商業(yè)（進行中）等，在行業(yè)低迷時期公司逆勢擴張，體現(xiàn)積極的戰(zhàn)略意識和較強的執(zhí)行力。
2017 年2 月25 日，公司公告將以2.26 億元收購梅西商業(yè)94%的股權(quán)，鞏固川渝市場。截止2016 年年末，梅西商業(yè)共有門店20 家，經(jīng)營面積超36 萬平米，在四川自貢、眉山、瀘州等地處于領(lǐng)先地位。梅西商業(yè)2016 年收入9.33 億元，凈利潤201.97 萬元。盈利能力欠佳，但網(wǎng)點價值較高，公司通過收購方式加密門店布局，以優(yōu)秀的管理思路對標的整合改造，有望推動梅西商業(yè)盈利恢復(fù)正常水平。以2016年計，測算公司此次收購PS 約0.26 倍較低；按梅西商業(yè)恢復(fù)盈利后的2%-2.5%正常凈利率，測算收購PE 在10-12 倍之間，預(yù)計有望增厚公司EPS 0.025 元左右。
2016 年營業(yè)收入微增0.29%，歸屬凈利下降31.55%。歸屬凈利潤下滑明顯，主因：①2016 年開店速度較快，前期開店的開辦費、促銷費用投入較大；②行業(yè)景氣度不高，復(fù)蘇緩慢，存量市場面臨線上渠道分流；③川渝市場網(wǎng)點數(shù)量不多，還未形成規(guī)模效應(yīng)，前期盈利能力較低；④全渠道轉(zhuǎn)型正處于培育期，投入成本較高；⑤金融性負債導致利息支出增加。
四季度單季實現(xiàn)營業(yè)收入39.44 億元，同比增長4.59%，預(yù)計增長主要來自新店貢獻；利潤總額-3241 萬元，歸屬凈利潤-2764 萬元，虧損額同比有所擴大。我們認為隨著公司戰(zhàn)略調(diào)整，優(yōu)化對新業(yè)務(wù)的資源配置，預(yù)計2017 年培育費用將有所減少，業(yè)績壓力也有望得到緩解。
報告期內(nèi)，公司完成以14.72 元/股非公開發(fā)行8492 萬股，募資12.5 億元用于發(fā)展連鎖超市、投入云猴大電商平臺等。
對公司的判斷。公司深耕湖南和大西南區(qū)域成為綜合性商業(yè)龍頭，當前其依托線下品牌、渠道、供應(yīng)商、消費者等資源，積極轉(zhuǎn)型線上線下融合的（跨境）電商、到家和供應(yīng)鏈服務(wù)等，體系完善、戰(zhàn)略清晰、執(zhí)行力強且有靈活有效的民營機制保障，看好其B2b2C 模式下的社區(qū)網(wǎng)點價值和供應(yīng)鏈服務(wù)（含跨境）成長空間。擴張戰(zhàn)略上，公司主導區(qū)域超市整合，也將參與重百定增，形成步步高、物美、重百一體的商業(yè)聯(lián)盟，資源共享，合作鞏固區(qū)域優(yōu)勢。
盈利預(yù)測與估值。我們此前預(yù)測公司2016-2018 年EPS 各為0.25 元、0.26 元和0.29元，同比增長-10.89%、5.07%和13.96%（我們將在公司3 月30 日披露年報后更新盈利預(yù)測）；目前15.30 元股價與132 億市值對應(yīng)2016 PS 為0.86 倍?？紤]到公司的區(qū)域競爭力、積極轉(zhuǎn)型，我們此前參考同業(yè)估值給予公司2016 年0.9 倍PS，對應(yīng)17.74 元的目標價, 給予“買入”的投資評級。
風險與不確定性。電商業(yè)務(wù)進展及成效不確定性；門店培育期拉長；跨區(qū)域擴張的不確定性。
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