>> 招商證券-華潤三九（000999）銷售費用波動影響利潤 看好并購整合后產(chǎn)品放量-170312
| 上傳日期： |
2017/3/13 |
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推薦 |
作者： |
李珊珊，李勇劍 |
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公司歸母凈利潤下降主要是兩方面原因：2015年出售三九腦科醫(yī)院獲得1.28億元投資收益；16年銷售費用同比增22.49%。我們對公司長久以來并購整合提升子公司盈利水平的能力有著堅定的信心，期待銷售渠道整合后圣火產(chǎn)品的放量帶來的業(yè)績提升，維持推薦。
自我診療業(yè)務(wù)增長穩(wěn)定，與賽諾菲合作注入業(yè)績彈性。16年公司自我診療業(yè)務(wù)收入46.89億元，同比+7.06%，增長穩(wěn)定，預計感冒類和兒科類產(chǎn)品在OTC整體市場表現(xiàn)一般的情況下保持了較快增長。16年自我診療業(yè)務(wù)毛利率58.61%，相比15年下降2.77個百分點左右，預計與原材料價格波動有關(guān)。公司2016年與賽諾菲的簽訂的合作協(xié)議分為兩個方面，都將為公司未來業(yè)績注入巨大的彈性：一是擬成立公司控股70%的合資子公司，并入原來唐山太陽石的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)（兒科+婦科OTC），將極大增強公司在兒科和婦科的產(chǎn)品線和品牌力；二是公司擬代理賽諾菲全球OTC旗艦產(chǎn)品益善復（多烯磷脂酰膽堿膠囊），分享國內(nèi)肝病巨大市場，并為后續(xù)與賽諾菲在OTC產(chǎn)品方面的合作奠定基礎(chǔ)。
處方藥快速增長，看好并購標的產(chǎn)品渠道整合拓展后的放量。16年公司處方藥業(yè)務(wù)收入37.95億元，同比+24.97%；毛利率72.62%，相比15年上升了6個百分點左右。收入快速增長主要來自于公司對眾益和圣火的并表，在并購眾益和圣火后，預計公司對其銷售渠道進行了整合和拓展，產(chǎn)生了額外的銷售費用，導致16年扣非歸母凈利潤出現(xiàn)波動，影響了當期利潤，但為17年并購標的核心品種的放量打下了堅實的基礎(chǔ)。預計中藥配方顆粒保持20%左右的增長，加上阿奇霉素腸溶膠囊和血塞通軟膠囊等并購標的核心產(chǎn)品的放量，對毛利率提升作用明顯。公司經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流近年來非常充沛，16年金額為13.92億，為并購提供了強大的資金保障。
盈利預測：預計公司17-19年規(guī)模凈利潤增速分別為19%、15%和13%，對應EPS1.46、1.68和1.90元。我們對公司強大的銷售渠道和豐富的并購整合經(jīng)驗有充足的信心，看好未來優(yōu)質(zhì)外延并購的繼續(xù)和整合后的并購標的業(yè)績的大幅提升，期待公司與賽諾菲合作對業(yè)績彈性的注入，繼續(xù)推薦。
風險提示：渠道整合拓展不達預期；藥品招標降價；中藥注射劑限制超預期。
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