>> 中信證券-飛亞達A（000026）投資價值分析報告-自主品牌穩(wěn)健，名表高彈性，國改可期-170313
| 上傳日期： |
2017/3/13 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
徐曉芳，周羽 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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飛亞達表在全國擁有3000多個網(wǎng)點；亨吉利從事40余個國際品牌的批發(fā)與零售，2016年末在全國擁有180余個網(wǎng)點。公司第一大股東為中航國際控股（0161.HK），持股37.15%；實際控制人為國務(wù)院國資委旗下的中國航空技術(shù)國際控股有限公司。2016年，公司營業(yè)收入29.9億元，同比-5.3%；歸屬凈利潤1.1億元，同比-9.1%。
鐘表行業(yè)：瑞士生產(chǎn)強國，中美消費大國，90后消費群體崛起推動腕表消費精神化/個性化/智能化/電商化。2016年，瑞士鐘表出口額194億瑞郎（-10%），峰值期2014年出口額223億瑞郎。2016年，中國內(nèi)地腕表零售額約666.9億元，為腕表第一消費大國；預(yù)計2017-19年零售額增速+3.4%/4.0%/4.2%。國內(nèi)三大腕表公司飛亞達（飛亞達+亨吉利）、時計寶（天王）、冠城（羅西尼+依波）以"產(chǎn)品+渠道"領(lǐng)航國內(nèi)市場；亨得利、亨吉利、亨達利為國內(nèi)三大鐘表零售連鎖。
主營業(yè)務(wù)：自主品牌穩(wěn)健增長，名表銷售回暖，維修業(yè)務(wù)空間廣闊。飛亞達表定位于國產(chǎn)中高端腕表，卡位品牌/設(shè)計/技術(shù)/渠道四大核心要素；3~4線城市地產(chǎn)熱銷帶動當(dāng)?shù)叵M，利好飛亞達表銷售。人民幣貶值、奢侈品牌定價策略調(diào)整、國內(nèi)稅收政策調(diào)整等因素推動海外名表消費回流，亨吉利銷售2016Q4起顯著回暖（2016A：-9.0%；2016H1：-17.8%）。若回到歷史峰值期，名表銷售有望貢獻1.3億元凈利潤（不含維修）；而2016年名表銷售的利潤約為-2000~-1000萬元。國內(nèi)存量名表超1900億元，對應(yīng)維修市場約10億元；假設(shè)亨吉利名表維修市占率30%，綜合考慮國產(chǎn)表、日本表的維修需求，則其維修總空間約為當(dāng)前的4.0倍，即3.2億元左右。
未來展望：年輕化、智能化拓展疆域；經(jīng)營現(xiàn)金流、存貨等指標(biāo)改善推動基本面優(yōu)化；國改或打開空間。針對90后消費群體個性化需求，公司于2014年推出時裝表品牌唯路時，于2016年3月與阿里巴巴YunOS事業(yè)部合作推出"印系列"輕智能手表。2016年，公司計提存貨跌價損失1933萬元，遠高于歷史計提水平，輕裝上陣為業(yè)績改善奠定基礎(chǔ)。中航系將聚焦航空航天、軍工、電子，公司國改預(yù)期強烈，引入戰(zhàn)投、管理層激勵等為潛在方向；公司激勵機制有望更完善，運營、創(chuàng)新、并購等將更加市場化。
風(fēng)險因素。主力品牌客群被分流；2017年1月一年期定增解禁（占比11%）。
盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)測公司2017-19年營業(yè)收入分別為31.6/33.7/36.0億元，分別同比+5.7%/+6.6%/+6.7%，歸屬凈利潤分別為1.5/1.7/1.8億元，同比+30.8%/+15.1%/+10.2%，EPS分別為0.33/0.38/0.42元。鑒于名表銷售回暖，亨吉利業(yè)績高彈性或帶動公司整體業(yè)績超預(yù)期，國改或?qū)⒙涞貎?yōu)化公司激勵機制、促進市場化運作，給予2017年2.5x PS，對應(yīng)目標(biāo)市值79.1億元（RNAV74億元），目標(biāo)價18.0元。首次覆蓋給予"買入"評級。
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