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2016Q4 公司實(shí)現(xiàn)收入24.18 億元，同比增長(zhǎng)14.80%，環(huán)比下降25.77%。全年來(lái)看，白酒業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入52.04 億元，同比增長(zhǎng)11.97%，預(yù)計(jì)高端酒增速近20%，外埠市場(chǎng)開(kāi)拓效果良好，預(yù)計(jì)收入占比提升至65%左右，新增湖南、江西、湖北、黑龍江、陜西5 個(gè)億元省級(jí)市場(chǎng)，重點(diǎn)打造的長(zhǎng)三角洲市場(chǎng)收入近翻番；屠宰業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入34.74 億元，同比增長(zhǎng)25.04%，主要得益于公司在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手全線收縮時(shí)重點(diǎn)搶占市場(chǎng)份額。2016Q4 公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.66 元，同比增長(zhǎng)87.71%，得益于四季度處置子公司北京順鑫石門農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)股權(quán)產(chǎn)生投資收益和所得稅季度性調(diào)整。2016 年預(yù)收賬款為21.41 億元，同比增長(zhǎng)25.13%，環(huán)比增長(zhǎng)31.43%，顯示節(jié)前經(jīng)銷商打款積極性高漲。
    毛利率下降明顯，現(xiàn)金流持續(xù)優(yōu)秀。2016 年公司毛利率為34.54%，同比下降2.74 個(gè)百分點(diǎn)；其中Q4 毛利率為31.80%，同比下降5.21%，主要是低毛利的屠宰業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)導(dǎo)致。2016 年公司期間費(fèi)用率下降至19.97%，同比小幅下滑0.32%；其中銷售費(fèi)用率為10.92%，同比下降0.90%，管理費(fèi)用率為6.75%，同比基本持平，財(cái)務(wù)費(fèi)用率為2.29%，同比增加0.51%，主要是房地產(chǎn)業(yè)務(wù)借款利息費(fèi)用化金額增加所致。2016年公司凈利率為3.79%，同比下降0.19 個(gè)百分點(diǎn)；公司現(xiàn)金流持續(xù)優(yōu)秀，全年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為10.08 億元，同比大幅增長(zhǎng)188%。
    短期資產(chǎn)剝離仍是重要看點(diǎn)，長(zhǎng)期期待機(jī)制改善釋放經(jīng)營(yíng)活力。公司房地產(chǎn)等其他業(yè)務(wù)對(duì)整體業(yè)績(jī)拖累較大，但近兩年資產(chǎn)剝離在加速，預(yù)計(jì)未來(lái)財(cái)務(wù)費(fèi)用將明顯縮減。長(zhǎng)期來(lái)看，北京混改先行邁出，順鑫有望充分受益，期待公司機(jī)制優(yōu)化釋放利潤(rùn)彈性。
    投資建議：目標(biāo)價(jià)29.81 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)2017-18 年公司收入為120.84、131.45 億元，同比增長(zhǎng)7.92%、8.78%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5.21、6.62 億元，同比增長(zhǎng)26.26%、27.03%，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.91、1.16 元。我們給予公司2017 年估值170 億元（酒140 億元、肉30 億元），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)29.81 元、1.4 倍 PS（處于白酒可比公司最低水平）。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離進(jìn)度低于預(yù)期、低端酒競(jìng)爭(zhēng)加劇。