>> 太平洋證券-三友化工（600409）四大核心產(chǎn)品仍處于景氣上行周期，業(yè)績持續(xù)高增長-170413
| 上傳日期： |
2017/4/17 |
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買入 |
作者： |
楊偉 |
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點評：
粘膠短纖、純堿和燒堿價格和毛利率提升是16 年業(yè)績增長的主要動力。三種主營產(chǎn)品合計貢獻了85%的毛利潤，從銷量來看，三種產(chǎn)品銷量和去年同期相比幾乎持平（粘膠短纖52.6 萬噸，同比增加1.4%；純堿289 萬噸，同比下降0.6%；燒堿51.2 萬噸，同比增長2.6%），但同期三種產(chǎn)品價格出現(xiàn)大幅上漲，毛利率也隨之增加。粘膠短纖毛利率19.2%，提升了3.7 個百分點；純堿毛利率35.35%，提升了7.83個百分點；燒堿毛利率52.8%，提升了9.3 個百分點。
粘膠短纖行業(yè)供需緊平衡，仍處于景氣上行周期。粘膠行業(yè)周期4-5 年，在經(jīng)歷2011-2014 年周期價格下滑后，近兩年受產(chǎn)能增速放緩、需求逐步增長影響，市場重回上行通道，價格重心穩(wěn)步上行，尤其進入16 年以來價格中樞不斷上移（由年初1.2 萬元/噸漲到年底1.7萬元/噸）?？紤]到未來幾年環(huán)保監(jiān)管嚴格、新增產(chǎn)能極少、行業(yè)整合加劇、棉價上行支撐、需求增速平穩(wěn)、開工維持9 成、庫存仍然較低等因素，17 年行業(yè)景氣仍將處于上行周期，價格中樞有望不斷上移。
目前公司產(chǎn)能50 萬噸，粘膠價格每上漲1000 元/噸，增厚EPS 約0.193元。此外，公司于18 年Q1 投產(chǎn)20 萬噸差別化粘膠短纖項目，屆時將充分享受量價齊升帶來的盈利高增長。
春節(jié)后純堿受下游企業(yè)開工低、聯(lián)合壓價等影響，價格出現(xiàn)大幅下滑，但難改供需緊平衡的大格局，總體上我們認為17 年行情將好于16 年。純堿行業(yè)周期3-4 年，2012-2015 年為市場下滑周期，2016年進入上行周期，16 年均價1430 元/噸，17 年Q1 均價2000 元/噸，近期價格回調(diào)，但考慮到新增產(chǎn)能最早于18 年Q1 投放，下游需求也持續(xù)復蘇，且目前市場價已接近化學法生產(chǎn)成本，預(yù)計近期純堿價格有望反彈，總的來看，17 年價格中樞將高于16 年。目前公司產(chǎn)能340萬噸，產(chǎn)能全國最大，彈性最大。
有機硅行業(yè)底部回升，17 年有望實現(xiàn)量價齊升。有機硅行業(yè)周期5 年，2011-2015 年產(chǎn)能過剩導致景氣下行，2016 年進入上行周期，由16 年7 月價格1.22 萬元/噸漲到目前2.20 萬元/噸。公司15 年有機硅產(chǎn)能逆勢擴張，目前產(chǎn)能20 萬噸，市占率10%，17 年有望實現(xiàn)量
價齊升。
維持“買入”評級：粘膠短纖和純堿行業(yè)2017 年幾乎沒有新增產(chǎn)能，在供給端產(chǎn)能萎縮和下游需求向好雙重作用下，未來幾年行業(yè)景氣仍將處于上行周期。有機硅行業(yè)底部回升價格不斷上移，公司作為粘膠短纖和純堿等行業(yè)龍頭企業(yè)盈利能力將大幅提升，所以我們看好公司的未來發(fā)展，根據(jù)公開信息，我們測算2017-2019 年公司每股收益分別為0.77 元、1.02 元和1.16 元，目前股價對應(yīng)的PE 僅12、9、8 倍，具有很強的安全邊際，維持“買入”投資評級。
風險提示：產(chǎn)品價格下滑，下游需求不及預(yù)期。
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