>> 中泰證券-龍元建設(shè)（600491）建筑工程：超強基本面助力PPP王者歸來-170420
| 上傳日期： |
2017/4/20 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
夏天，楊濤 |
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相關(guān)公司16 年下半年才進入拿單狀態(tài)，17 年將全年拿單，預(yù)計PPP 板塊整體訂單增速將達70%以上。政策面PPP 資產(chǎn)證券化推進如火如荼，PPP 立法穩(wěn)步推進。同時財政部即將推出第四批PPP 示范項目，打造行業(yè)精品與改革示范區(qū)，并將嚴(yán)格執(zhí)行PPP 項目信息公開管理辦法，引導(dǎo)市場規(guī)范發(fā)展，第三批示范項目共有1.17 萬億（516 個），估計第四批規(guī)模有望超過第三批，強大示范效應(yīng)帶動落地進一步提速。
一體兩翼構(gòu)架完成，PPP 人才與模式優(yōu)勢顯著。公司2014 年成立PPP 專業(yè)投融資子公司龍元明城，2015 年收購項目建設(shè)管理機構(gòu)杭州城投補充甲方思維，一體兩翼PPP 業(yè)務(wù)構(gòu)架搭建完畢。龍元明城擁有50 余名專業(yè)PPP 人員，其核心成員具有多年的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域投融資經(jīng)驗，金融背景人才占40%以上，杭州城投共擁有員工110 余名，其中工程技術(shù)、管理類人才85%以上。公司4名員工入選財政部或發(fā)改委PPP 專家?guī)?，其? 人為兩庫專家，人才優(yōu)勢明顯。龍元建設(shè)構(gòu)建開放式平臺，整合各類外部戰(zhàn)略合作資源要素，與大多數(shù)參與PPP 的建筑企業(yè)不同，并不是想用投資拉動施工主業(yè)，而是定位精通建筑、融資、運營的投資人，核心競爭力在于PPP 的專業(yè)性以及資源的整合能力。
平臺化戰(zhàn)略也使得公司并不局限在單一行業(yè)領(lǐng)域的PPP 項目，而是瞄準(zhǔn)整個PPP 大市場，因而具有更加廣闊的潛在市場空間。
PPP 訂單趨勢強勁，一季度同比大幅增長。公司2016 年累計新承接業(yè)務(wù)量約377.51 億元，同比增長54.34%；其中單一施工合同模式153.7 億元，同比下滑8.5%，主要因公司主動控制傳統(tǒng)模式訂單承接；新簽PPP 合同共計223.8億元，同比大幅增長192.4%。傳統(tǒng)單一施工合同訂單占比已由2015 年的68.7%下降至2016 年的40.7%。公司一季度公告中標(biāo)（含預(yù)中標(biāo)）PPP 訂單71 億元，較去年同期增長450%，趨勢強勁，預(yù)計2017 年公司PPP 訂單仍將實現(xiàn)快速增長，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及客戶結(jié)構(gòu)都將得到進一步優(yōu)化。
在手PPP 訂單充裕，后續(xù)業(yè)績高增長趨勢明確。公司2015 年新簽PPP 訂單76.53 億元，2016 年新簽223.8 億元，2017 年截至目前中標(biāo)（含預(yù)中標(biāo)）78億元，合計378 億元。根據(jù)財報披露2016 年上半年公司結(jié)算PPP 項目毛利率高達21.22%，遠超公司傳統(tǒng)土建施工的毛利率；凈利率為9.1%（純施工部分約4%-5%），也遠高于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。隨著PPP 項目逐個進入施工階段，PPP貢獻收入占比將進一步提升，公司盈利能力將得到顯著增強，業(yè)績具有極高彈性。PPP 訂單的大幅增長疊加盈利水平的顯著提升，將驅(qū)動業(yè)績加速增長。
增發(fā)補充資金實力，加速項目執(zhí)行與承接。公司公告擬以不低于10.74 元/股價格，非公開發(fā)行不超過2.9 億股，募集不超過31.1 億元用于PPP 項目，有望改善公司的財務(wù)結(jié)構(gòu)，增強資金實力加速PPP 項目的承接和執(zhí)行。
投資建議：我們預(yù)測公司2016-2018 年凈利潤分別為3.48/6.62/10.58 億元，對應(yīng)三年EPS 分別為（考慮增發(fā)攤?。?.28/0.43/0.68 元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE 分別為38/25/15 倍，給予目標(biāo)價15.05 元（對應(yīng)17 年35 倍PE），買入評級。
風(fēng)險提示：PPP 落地不達預(yù)期風(fēng)險，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)下滑風(fēng)險。
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