>> 中泰證券-龍元建設(shè)（600491）PPP項目貢獻利潤顯著，高增長趨勢剛剛開始-170122
| 上傳日期： |
2017/1/23 |
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作者： |
夏天，楊濤 |
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四季度單季利潤約1.24 億元，同比增長131%。根據(jù)此前公告，預(yù)計奉化陽光項目結(jié)算稅前投資收益8000 萬左右，稅后貢獻約6000 萬元；預(yù)計PPP 業(yè)務(wù)貢獻利潤約1 億元，四季度單季實現(xiàn)約4000 多萬元，項目進展順利，整體符合預(yù)期；傳統(tǒng)施工業(yè)務(wù)貢獻約1.7 億元，同比下滑15%左右。
房建訂單占比下降，PPP驅(qū)動訂單快速增長。公司2016 年累計新承接業(yè)務(wù)量約377.51 億元，同比增長54.34%；其中單一施工合同153.7 億元，同比下滑8.5%，主要因公司主動控制傳統(tǒng)模式訂單承接；新簽PPP 合同共計223.8億元，同比大幅增長192.4%。傳統(tǒng)單一施工合同訂單占比已由2015年的68.7%下降至2016年的40.7%。
預(yù)計2017 年公司PPP 訂單仍將實現(xiàn)快速增長，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及客戶結(jié)構(gòu)都將得到進一步優(yōu)化。
在手PPP 訂單充裕，后續(xù)業(yè)績高增長趨勢明確。公司2015 年新簽PPP 訂單76.53 億元，2016 年新簽223.8億元，合計300 億元，約為2015 年收入的1.9 倍。根據(jù)財報披露上半年公司結(jié)算PPP 項目毛利率高達21.22%，遠超公司傳統(tǒng)土建施工的毛利率；凈利率為9.1%（純施工部分約4%-5%），也遠高于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。隨著PPP 項目逐個進入施工階段，PPP 貢獻收入占比將進一步提升，公司盈利能力將得到顯著增強，業(yè)績具有極高彈性。
PPP 訂單的大幅增長疊加盈利水平的顯著提升，將驅(qū)動業(yè)績加速增長。
平臺戰(zhàn)略領(lǐng)先，定增加速PPP 項目承接執(zhí)行。公司在2016 年12 月斬獲首個存量項目，無建設(shè)期，更偏重金融屬性，標志著PPP 平臺戰(zhàn)略的重要進展，同時也表明公司與大多數(shù)參與PPP 的建筑企業(yè)不同，并不是想用投資拉動施工主業(yè)，而是定位精通建筑、融資、運營的投資人，核心競爭力在于PPP 的專業(yè)性以及資源的整合能力。公司公告擬以不低于10.74 元/股價格，非公開發(fā)行不超過2.9 億股，募集不超過31.1 億元用于PPP項目，有望改善公司的財務(wù)結(jié)構(gòu)，增強資金實力加速PPP 項目的承接和執(zhí)行。
PPP 資產(chǎn)證券化政策重磅推進，龍頭公司顯著受益。發(fā)改委與證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)文推進PPP 項目資產(chǎn)證券化，要求各省級發(fā)改委于2017 年2 月17 日前，推薦1－3 個首批試點PPP 項目上報國家發(fā)改委供遴選，預(yù)計后續(xù)配套細則將會進一步出臺，政策面趨勢持續(xù)向上，將促PPP 項目加速落地，PPP 專業(yè)能力強的龍頭公司將顯著受益。
投資建議：我們預(yù)測公司2016-2018 年凈利潤分別為3.3/5.95/9.68 億元，對應(yīng)三年EPS 分別為（考慮增發(fā)攤?。?.21/0.38/0.62 元，當前股價對應(yīng)PE 分別為50/29/18 倍（考慮增發(fā)攤?。o予目標價13.3 元（對應(yīng)17 年35 倍PE），買入評級。
風險提示：PPP 訂單落地不達預(yù)期風險，傳統(tǒng)房建業(yè)務(wù)大幅下滑風險。
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