>> 中銀國際-三峽水利（600116）2017年一季報點評：三峽集團增持不斷，電改第一股成色十足-170420
| 上傳日期： |
2017/4/20 |
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來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
李怡棉 |
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售電量增長幅度應大于收入增長幅度，全年業(yè)績向好。公司自有裝機陸續(xù)投產，有利于提高售電業(yè)務盈利水平。三峽集團再次增持，公司或成“三峽電網(wǎng)”整合平臺。“優(yōu)質大水電+地方電網(wǎng)”模式成就電改第一股。維持買入評級。
【事件】
2017 年4 月18 日晚，三峽水利發(fā)布2017 年一季報，全年營收2.48 億元，同比增長3.43%；歸屬凈利潤0.49 億元，同比增長4.26%；基本每股收益0.049元，同比增長4.26%。
【點評】
1、公司業(yè)績符合我們預期。2017 年第一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入2.48 億元，同比增長3.43%；營業(yè)成本1.92 億元，同比增長18.52%；營業(yè)利潤0.34 億元，同比減少34.62%，主要原因是營業(yè)成本的增長幅度大于營業(yè)收入的增長幅度；利潤總額0.55 億元，同比增長5.77%，主要是由于收到2017 年農網(wǎng)改造專項補助資金1,900 萬元，而去年該項補助是在第四季度收到，因此1 季度營業(yè)外收入增加2,100 萬元；凈利潤0.47 億元，同比增長4.44%；歸屬凈利潤0.49 億元，同比增長4.26%。
2、受自發(fā)電同比減少和銷售電價下調影響，公司毛利率同比下降。1 季度受來水較差和魚背山水庫除險加固工程施工導致未能發(fā)電等原因，公司在重慶地區(qū)自發(fā)電量同比下降25.86%，從而導致較貴的外購電比例增加，抬升了供電成本。另外，根據(jù)《關于調整工商業(yè)用電價格的通知》（渝價?2016?96號），自2016 年6 月1 日起，重慶市內一般工商業(yè)用電價格下調0.0055 元。
因此，公司在1 季度的平均售電價格低于去年同期水平，也對毛利率產生不利影響。1 季度公司毛利率為22.58%，同比減少了9.92 個百分點。
3、售電量增長幅度應大于收入增長幅度，全年業(yè)績向好。如上分析，公司1季度的平均售電價格應小于去年同期水平，營業(yè)收入增長3.43%表明售電量同比增長幅度更大，公司全年售電量前景可期。由于去年是從6 月1 號開始向下調整工商業(yè)用電價格，因此全年來看，今年全年售電價格的下降幅度應小于1 季度的下降幅度，因此全年營收增速會好于1 季度。
4、公司自有裝機陸續(xù)投產，有利于提高售電業(yè)務盈利水平。公司計劃在今年5 月份投產2.5 萬千瓦，2018 年4 月投產0.96 萬千瓦。我們預測2017-2019年公司自發(fā)電量分別為8.52、9.46 和9.55 億千瓦時，由于自發(fā)水電的度電成本明顯低于外購電，因此自有水電裝機的增長將降低公司營業(yè)成本，提高毛利率水平。
5、三峽集團再次增持，公司或成“三峽電網(wǎng)”整合平臺。根據(jù)2017年1季度十大股東明細，長江電力已經(jīng)是公司第二大股東（今年3月31號與中節(jié)能完成股權交割），而作為長江電力的全資子公司，長電資本在該季度繼續(xù)增持公司股份，持股比例從1.12%（對應2016年報十大股東中的長電創(chuàng)新投資，該公司在2017年2月13號更名為長電資本）增加到3.12%。截至目前，三峽集團共持有17.4%，相比實際控制人水利部的24.09%僅相差6.69%。如我們之前的系列報告所分析，增持公司股份是三峽集團的重要戰(zhàn)略，意在取得控股權。目前重慶政府想在電改取得重大突破的意愿強烈，三峽集團重點將重慶作為配售電業(yè)務布局區(qū)域，“三峽電網(wǎng)”已悄然成型。三峽水利長期深耕配售電領域，在技術、網(wǎng)架和渠道具備明顯優(yōu)勢，而且作為上市公司，融資渠道豐富，因此以公司為平臺整合“三峽電網(wǎng)”順理成章。
6、“優(yōu)質大水電+地方電網(wǎng)”模式成就電改第一股。公司有望與三峽電站開展直供電，將優(yōu)質低價水電引入自己電網(wǎng)內，一是顯著減少外購電成本，二是憑借此優(yōu)勢能在萬州地區(qū)爭奪更多的售電份額。此外，如果以公司為平臺整合三峽電網(wǎng)，公司規(guī)模將有5倍以上的增長空間，而且三峽電入渝能極大增強三峽電網(wǎng)的終端電價優(yōu)勢，公司將名副其實的成為售電領域第一標的。
7、維持買入評級。我們維持之前的盈利預測，2017-2019年公司的每股收益分別為0.29、0.33和0.35元，估值分別為42.4、37.3和35.2倍。考慮到三峽集團成為二股東帶來的直供電交易和發(fā)展空間，維持買入評級。
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