>> 中泰證券-歌力思（603808）紡織服飾：時尚集團(tuán)戰(zhàn)略清晰，多品牌成長性強(qiáng)-170608
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2017/6/8 |
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作者： |
鞠興海，邵璟璐 |
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因此，我們認(rèn)為公司現(xiàn)價明顯低估。市場對于公司運(yùn)營分歧不大，但對公司戰(zhàn)略以及未來空間的理解尚存不足。下文從三方面來闡述下我們的理解。
集團(tuán)化運(yùn)營向來是成就大市值服飾消費(fèi)品公司的路徑之一?？v觀全球服飾消費(fèi)品公司，大市值標(biāo)的無非三類：快時尚公司，典型代表為優(yōu)衣庫、Zara（國內(nèi)對標(biāo)企業(yè)如海瀾之家）。2、運(yùn)動鞋服品牌，典型代表Nike、Adidas（國內(nèi)對標(biāo)企業(yè)如安踏）。3、多品牌集團(tuán)，典型代表LVMH、開云（我們認(rèn)為國內(nèi)對標(biāo)企業(yè)為歌力思）。我們認(rèn)為：時尚消費(fèi)品不同于功能性較高的必須消費(fèi)品，單品牌規(guī)模瓶頸是它固有屬性所決定。而外延并購而成的多品牌集團(tuán)是這個領(lǐng)域慣常的存在，包括奢侈品的LVMH、化妝品的歐萊雅集團(tuán)均是如此。歌力思的戰(zhàn)略方向符合行業(yè)特征。
如何理解其外延收購的方式？品牌生命力的差異使得外延并購成為必要手段。對于歌力思而言，其外延并購的品牌亦是如此：EdHardy 代表的是美國刺青文化、IRO 出自法國十大設(shè)計師之手、Laurel 則代表著德國高端優(yōu)雅。另外區(qū)別于簡單收購的核心點(diǎn)在于上述幾點(diǎn)運(yùn)營能力。從目前多品牌的運(yùn)營情況看，公司不僅具有挑選高成長品牌的眼光，也具備管理和組織多品牌的架構(gòu)體系（充分放權(quán)收購品牌的自主管理權(quán)和品牌運(yùn)營權(quán)），且從EdHardy、IRO、Laurel 的落地進(jìn)展看，公司的執(zhí)行力也很高。集團(tuán)化后的資源協(xié)同也并非停留在紙上談兵，渠道端的優(yōu)勢逐漸體現(xiàn)，歌力思電商品牌唯頌、EdHardy 副線也成為百秋代運(yùn)營品牌，后續(xù)的產(chǎn)業(yè)資源對接也值得期待。
如何看待近幾年的增長及未來？如果說品牌的生命力系其長期存在的核心，那么品牌的生命周期就是短期支撐業(yè)績的關(guān)鍵。而目前公司的品牌矩陣已初步成型，核心的幾個后補(bǔ)品牌均處于業(yè)績爆發(fā)或步入高速增長的前夕，從而對未來幾年增長構(gòu)成強(qiáng)力支撐：ELLASAY 有望迎來內(nèi)外雙升的又一春；EdHardy：主線進(jìn)入內(nèi)生主導(dǎo)的穩(wěn)定增長期，副線發(fā)力帶來新增長點(diǎn)；Laurel：培育期=>次新店不斷發(fā)力的盈利釋放期；IRO：歐美時尚博主必知的設(shè)計師品牌，期待國內(nèi)市場的盈利成長；百秋：具有極強(qiáng)的成長力，經(jīng)營欣欣向榮。未來即便不考慮其他外延亦有較大空間，未來三年各品牌依次發(fā)力增長帶來公司整體進(jìn)入單線上揚(yáng)階段。
結(jié)語：市場雖然充分認(rèn)可公司運(yùn)營，但對公司戰(zhàn)略的意義及未來長遠(yuǎn)空間的認(rèn)知尚不充分。在我們看來：通過外延構(gòu)建集團(tuán)是時尚消費(fèi)品領(lǐng)域的必然路徑，而公司所獲得的優(yōu)質(zhì)品牌其生命力足以支撐未來長期的市場空間，短期又恰處在業(yè)績爆發(fā)或高速增長前夕。預(yù)計公司2017/2018/2019 年凈利潤2.95/3.59/4.31 億元，目前市值72 億，目標(biāo)市值100 億元。
風(fēng)險因素。宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣導(dǎo)致消費(fèi)疲軟，終端銷售下滑；加盟業(yè)務(wù)改善不如預(yù)期；新品牌門店擴(kuò)張進(jìn)展低于預(yù)期；時尚戰(zhàn)略布局推進(jìn)速度低于預(yù)期。
引言：歌力思是我們2016年7月19日以來核心推薦標(biāo)的。近期受市場影響，股價幾乎調(diào)整至與期初推薦所持平。但此過程中，公司經(jīng)過了收購百秋、限制性股權(quán)激勵、IRO收購?fù)瓿?、EdHardy業(yè)績爆發(fā)增長等一系列正向變化，并且"高端多品牌時尚集團(tuán)"的戰(zhàn)略亦更加清晰明朗。因此，我們認(rèn)為公司現(xiàn)價明顯低估。維持2017年2.95億元業(yè)績預(yù)測（現(xiàn)價27.96元、2017年P(guān)E24倍），維持"買入"評級，目標(biāo)價39.5元（對應(yīng)100億市值）。我們認(rèn)為：市場對于公司運(yùn)營分歧不大，但對公司戰(zhàn)略以及未來空間的理解尚存不足。下文，我們試圖從三方面來闡述下我們的理解。
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