>> 招商證券-歌力思（603808）主品牌中報有望超預(yù)期+多品牌運營基礎(chǔ)扎實 底部可配置-170629
| 上傳日期： |
2017/6/30 |
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作者： |
孫妤 |
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當前歌力思所布局品牌調(diào)性差異較高，且通過資源輸出，收購的海外品牌運營基礎(chǔ)穩(wěn)健。另外，公司主品牌自16Q4 步入復蘇周期，17Q2預(yù)計恢復超預(yù)期，上半年收入有望實現(xiàn)20%以上的增長，疊加新品牌貢獻，中報及年報業(yè)績高增長確定性強。同時，考慮到公司所處領(lǐng)域收購標的單項資金需求量不大，以現(xiàn)有貨幣資金及可重啟定增融資儲備，預(yù)計后續(xù)資源整合受定增新規(guī)影響較小。目前公司市值77 億，對應(yīng)17PE 26X，18PE 21X，鑒于中報主品牌超預(yù)期，現(xiàn)價仍可配置，可給予17PE 30-33X，對應(yīng)目標價34.2-37.6 元。
重申時尚集團化發(fā)展思路可有效突破高端小眾市場發(fā)展的規(guī)模瓶頸。受制于高端小眾市場容量較小，單品牌發(fā)展戰(zhàn)略很難成就大體量公司，因此，集團化發(fā)展是突破高端小眾市場規(guī)模瓶頸的唯一出路，產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢決定了差異化多品牌發(fā)展路徑，鑒于國內(nèi)品牌開發(fā)差異品牌難度較高，并購優(yōu)質(zhì)差異化品牌資源成為最直接且最有效的集團化發(fā)展策略。尋跡海外時尚集團發(fā)展路徑，奢侈品定位的LVMH 集團、歷峰集團和開云集團都經(jīng)歷了一系列收購搭建了現(xiàn)有差異化多品牌格局，并依靠并購持續(xù)提升市值。
因此，歌力思的集團化運作并非單純迎合國內(nèi)前兩年資本運作風潮，因中高端女裝發(fā)展之初終端渠道以高端商場為主，但高端渠道的稀缺性限制了單一品牌的外延擴張，據(jù)測算高端女裝單品牌渠道天花板在700 左右，渠道數(shù)量在400-500 家時增速將逐漸放緩，單品牌銷售規(guī)模存在瓶頸。歌力思截止至2015 年底，歌力思品牌門店總數(shù)347 家，收入規(guī)模8.35 億，單品牌戰(zhàn)略導致整體規(guī)模偏小，所以，從2015 年開始逐步實施時尚集團化發(fā)展戰(zhàn)略是順應(yīng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展要求尋求做大的開始。
集團化發(fā)展成功的關(guān)鍵在于具備篩選品牌資源的洞察力及孵化培育品牌運營基礎(chǔ)的能力，二者缺一不可。近兩年歌力思先后收購德國女裝品牌Laurèl、美國輕奢休閑品牌Ed Hardy、高端法國設(shè)計師休閑品牌IRO，與自有品牌歌力思、線上品牌唯頌，已初步建立起覆蓋多品類中高端服裝的品牌體系。
同時，收購線上代運營商百秋網(wǎng)絡(luò)，強化公司線上運營能力，為旗下新品牌開拓線上業(yè)務(wù)提供協(xié)同支持。目前看，公司收購的品牌資源基礎(chǔ)良好，品牌間在資源協(xié)同基礎(chǔ)上，有保持各自的獨創(chuàng)發(fā)展，品牌間調(diào)性差異化較強，且中國市場培育潛質(zhì)顯現(xiàn)。
1） 主線品牌EdHardy 注重內(nèi)生增長及副線品牌EdHardy X 的孵化，未來豐富副品牌結(jié)構(gòu)和品類擴張，以及開拓百秋線上代運營業(yè)務(wù)將有望成為該品牌新的增長點。
Ed Hardy 及副線品牌以加盟方式擴張為主，近期4、5 月份終端銷售實現(xiàn)35%左右的增長，保守估計全年有望實現(xiàn)20-30%左右的增長。截止至Q1 末主線品牌EdHardy 共有門店119 家，Q1 新增3 家，其中，直營和加盟分別為24 和95 家。
目前主線品牌發(fā)展已進入內(nèi)生增長周期，毛利率穩(wěn)定(2017Q1 72%），預(yù)計可比門店銷售收入增速將超過10%，開店計劃10 家以內(nèi)。同時，今年副線品牌按照Skinwear 內(nèi)衣系列、Sports 運動系列及Casual 休閑系列進行再劃分，并計劃加大外延擴張力度，2017 年從10+家門店增至30 家，未來3 年保持每年20、30 家的開店速度。 另外，百秋正進行EdHardy 線上業(yè)務(wù)的試運行階段，年內(nèi)有望正是上線，2018 年線上業(yè)務(wù)有望加速發(fā)展。
2） Laurèl 品牌店效培育周期快，70%的店鋪實現(xiàn)盈利，預(yù)計今年有望實現(xiàn)盈虧平衡。
Laurèl 品牌通過公司孵化，店效培育周期4 個月，快于一般品牌6 個月的周期，鑒于該品牌現(xiàn)已具備一定擴張基礎(chǔ)，今年仍要擴大布局至40 家，Q1 末擁有門店19 家（直營和加盟分別為16 和3 家），目前增至24 家，其中70%的門店實現(xiàn)盈利，且大部分新開店2 個月基本可以達到商場正常排名值，該品牌毛利率較高，2017Q1 毛利率接近80%，未來預(yù)計隨著開店數(shù)量增加，地段好、位置好的高扣點比例店鋪占比會上升，毛利率會呈現(xiàn)小幅下降趨勢。但隨著銷售規(guī)模的增長，今年有望實現(xiàn)盈虧平衡。
3） IRO 品牌仍處于品牌導入期，但導入時間、推廣費低于Laurèl。目前IRO 已在上海擁有1 家門店，港匯店三個月銷售分別為60/60/80 萬。IRO 較Laurèl 而言，具有獨立的研發(fā)設(shè)計團隊，并通過代購等途徑積攢一定口碑，因此，導入期時間較Laurèl 短，研發(fā)設(shè)計和推廣費用低于Laurèl，且盈利性好于Laurèl。今年預(yù)計開設(shè)8 家門店，未來可切入IRO 全球生產(chǎn)供應(yīng)鏈。
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