>> 東興證券-東誠藥業(yè)（002675）事件點評：擬收購正電子藥物巨頭安迪科，核醫(yī)學(xué)板塊日趨完美-170717
| 上傳日期： |
2017/7/21 |
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來源： |
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| 評級： |
推薦 |
作者： |
張金洋 |
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公司擬以現(xiàn)金+股份的方式收購安迪科100%股份，其中現(xiàn)金收購48.5497%，發(fā)行股份13.55 元/股收購51.4503%。安迪科對賭業(yè)績承諾，17-19 年歸母凈利潤分別為7800 萬元、9500 萬元以及11750萬元，同比增長18%、22%和24%。安迪科主要產(chǎn)品為18F-FDG，被廣泛應(yīng)PET/CT 顯像診斷，可早期發(fā)現(xiàn)全身腫瘤病灶，準(zhǔn)確判斷其良、惡性，從而正確指導(dǎo)臨床治療決策。安迪科是國內(nèi)擁有FDG藥品批準(zhǔn)注冊文號的兩家企業(yè)之一（另一家為原子高科），市場占有率達(dá)50%以上，目前已在南京、上海、武漢、福州、燕郊等超過20 個城市建立了配送服務(wù)中心和藥品生產(chǎn)基地。公司目前已形成了碘125、碳14、18F-FDG 以及云克注射液等包含診斷和治療的核醫(yī)學(xué)產(chǎn)業(yè)鏈，未來公司將在核醫(yī)學(xué)上戰(zhàn)略布局延伸，不斷挖掘國內(nèi)核醫(yī)學(xué)市場潛力。
2、國內(nèi)PET-CT 保有量低，市場潛力巨大。
目前18F-FDG 占據(jù)了正電子藥物90%以上的市場，而正電子藥物市場的發(fā)展很大程度上依賴于PET/CT 市場的發(fā)展，在美國、歐洲以及日本等地區(qū)PET/CT 已經(jīng)得到了很好的應(yīng)用，PET/CT 保有量起碼在3 臺以上，而中國保有量只有0.25 臺，2015 年國內(nèi)PET/CT 數(shù)量約為355 臺，而美國早在2010 年已突破2000 臺。未來隨著PET/CT的日益普及，再加上國內(nèi)大型設(shè)備制造廠商明峰、聯(lián)影等的崛起，PET/CT 市場將會快速發(fā)展，同時帶動正電子藥物市場的發(fā)展，未來安迪科市場空間將會進(jìn)一步被打開。
3、傳統(tǒng)原料藥板塊有望走出低谷，硫酸軟骨素業(yè)務(wù)中泰生物17年將并表增厚業(yè)績。
1）肝素鈉原料藥走出行業(yè)低谷。公司傳統(tǒng)肝素原料藥業(yè)務(wù)，受上游粗品價格影響，成本不斷抬升，近年業(yè)績下滑明顯，隨著行業(yè)復(fù)蘇公司下半年毛利已明顯提高，17 年公司有望走出業(yè)績低谷。
2）公司16 年10 月完成中泰生物的股權(quán)變更。中泰生物依靠原材料資源和成本優(yōu)勢，逐步發(fā)展成為泰國唯一規(guī)模化生產(chǎn)硫酸軟骨素的企業(yè)，在國內(nèi)硫酸軟骨素毛利率普遍都只有15-20%左右的情況下，中泰生物依靠泰國原材料資源和成本優(yōu)勢毛利率可達(dá)到50%，公司與中泰生物協(xié)同發(fā)展保證了成本端的優(yōu)勢，并且中泰生物本身業(yè)績良好，2015 年5300 萬凈利潤，平均每年增速在30%以上，17 年全年并表增厚公司業(yè)績。
結(jié)論：
盈利預(yù)測與投資建議。我們看好公司未來核醫(yī)學(xué)板塊的發(fā)展，不考慮安迪科并購帶來的影響，預(yù)計公司17-19年營業(yè)收入分別為18.62 億元、22.89 億元和27.97 億元;EPS 分別為0.36 元、0.47 元和0.62 元;對應(yīng)PE 分別為40 倍、30 倍和23 倍。若考慮安迪科并購帶來的影響，預(yù)計現(xiàn)金收購部分將于17 年下半年完成，發(fā)行股份收購部分在18 年中期左右完成，以安迪科17-19 年業(yè)績承諾7800 萬元、9500 萬元以及11750 萬元為預(yù)測基礎(chǔ)，則EPS 分別為0.4 元，0.51 元和0.73 元，對應(yīng)PE 分別為38 倍、26 倍和20 倍。首次覆蓋，給予公司“推薦”評級。
風(fēng)險提示：
外延標(biāo)的整合低于預(yù)期；原料藥業(yè)務(wù)持續(xù)低迷
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