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16Q2 收入為 2.45 億元，以 16 年全年單價(jià) 8400 元/噸計(jì)算，16Q2 出貨量為 2.96 萬噸（報(bào)表期 98 天，其中疆內(nèi)出貨約 2.52 萬噸，疆外約 0.44 萬噸）。以目前跟蹤情況看，17Q2 合計(jì)出貨約 4.05 萬噸（報(bào)表期同為 98 天，其中預(yù)計(jì)疆內(nèi)2.62 萬噸、疆外約 1.43 萬噸，即 Q2 疆內(nèi)市場保持小個位數(shù)增長而疆外市場仍保持 200%以上超高速增長)，疊加噸價(jià)增長（17H1 噸價(jià)提升至 8900元/噸 VS16 年 8400 元/噸），17Q2 單季度收入增速大概率上看 40-45%。
    愛克林包裝線陸續(xù)投產(chǎn)，整體噸價(jià)有望繼續(xù)提升：據(jù)近期跟蹤，公司 7 月又有一條新的愛克林包裝線投產(chǎn)，8 月份還將有一條愛克林生產(chǎn)線投產(chǎn)。參考目前疆內(nèi)市場接近飽和的現(xiàn)狀，新的愛克林生產(chǎn)線應(yīng)是為滿足疆外需求而設(shè)。在另一方面，公司原料乳處理能力也無需擔(dān)心。經(jīng)過設(shè)備改進(jìn)及生產(chǎn)班次調(diào)整，目前天潤科技及沙灣蓋潤合計(jì)可達(dá) 450 噸/天的原料乳處理能力，加上銀橋（奎屯）的代工產(chǎn)能及奶啤產(chǎn)能，公司處理能力上限應(yīng)在 500 噸/天。我們認(rèn)為，隨著愛克林產(chǎn)品占比在公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的快速提升，公司整體噸價(jià)仍有穩(wěn)步提升空間。
    報(bào)告周期不同導(dǎo)致 Q3 收入略低于 Q2，17Q3 高增長仍可期：受報(bào)表周期不同影響（Q2 的 98 天 VSQ3 的 86 天），加之疆內(nèi)學(xué)生暑假（學(xué)生奶供應(yīng)減少）及夏季新疆水果上市，16Q3 收入端環(huán)比 16Q2 下滑約 0.3 億元。這一規(guī)律也將同樣作用于今年、大概率導(dǎo)致 17Q3 收入環(huán)比 17Q2 略有下滑。根據(jù)近期跟蹤，進(jìn)入 7 月疆外出貨量環(huán)比繼續(xù)上行，目前已來到接近 200 噸/天的水平。保守假設(shè)公司 Q3 疆外月均銷量落在 4750~5000 噸（VS17Q2月均 4300-4400 噸）、疆內(nèi)保持小個位數(shù)增長，噸價(jià) 8900 元/噸， Q3 單季度收入仍有望維持 40-45%的高速增長，基本延續(xù) 17Q2 高亮表現(xiàn)。
    青島英圖石油被凍結(jié)股權(quán)大概率不會在二級市場拋售。據(jù)新華社濟(jì)南社報(bào)道，由于公司第七大股東青島英圖石油的實(shí)際控制人劉迪因涉嫌非法吸收公眾存款案已被檢察機(jī)關(guān)批準(zhǔn)逮捕，其通過青島英圖石油持有的約 214 萬股天潤乳業(yè)股票（約占總股本 2.07%，第七大股東）已被司法凍結(jié)、進(jìn)行公開拍賣。由于該部分股權(quán)的特殊性，應(yīng)一直履行司法拍賣程序，通過大宗交易或二級市場拋售的可能性極低。
    投資建議
    市場對公司合理股價(jià)的判斷始終以 PEG≈1 為基準(zhǔn)參考，目前公司不到 40X的估值很大程度取決于市場對于收入端增速難以上看 40%以上的預(yù)期。由于Q1 收入及業(yè)績大幅低于預(yù)期，加之公司流通盤較小，因此前期股價(jià)波動較大。我們認(rèn)為，若 Q2、Q3 40%~45%的季度收入增長預(yù)測能持續(xù)兌現(xiàn)，則市場對公司持續(xù)增長的信心將大幅修復(fù)，股價(jià)有望再次迎來戴維斯雙擊。
    預(yù)計(jì)公司 17-19 年實(shí)現(xiàn)收入 12.03 億元、15.79 億元、18.94 億元，同比增長 37.5%、31.2%、20.0%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司利潤 1.19 億元、1.54 億元、1.97 億元，同比增長 52.34%、29.56%、27.79%，折合 EPS 分別為 1.15元、1.49 元、1.91 元，目前股價(jià)對應(yīng) PE 為 40X、30X、24X，再次強(qiáng)調(diào)“買入”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    疆外市場擴(kuò)張不及預(yù)期，食品安全風(fēng)險(xiǎn)。