>> 中信證券-水井坊（600779）2017年中報點評-收入高增超預(yù)期，靜待盈利回歸-170727
| 上傳日期： |
2017/7/27 |
大小： |
778KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
|
| 評級： |
買入 |
作者： |
戴佳嫻 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
淡季不淡，收入延續(xù)高增，增速超市場預(yù)期。公司2017H1 收入同增71%，銷量同增59%，第2 季度收入同比增長130%，銷量同增105%，增速超市場預(yù)期。收入延續(xù)去年以來的高增長趨勢，主要來自：1）今年以來，中高端白酒行業(yè)呈現(xiàn)較快增長，優(yōu)勢企業(yè)增速均超30%。公司核心產(chǎn)品臻釀8 號、井臺裝定位300-500 元次高端價格帶，典藏新品價格定位更高，充分受益本輪中高端白酒復(fù)蘇。典藏3 月上市以來Q2 單季收入占比已達10%，基數(shù)低增速快；臻釀8 號、井臺繼續(xù)保持較快增長。2）同期16Q2 收入低基數(shù)：去年Q2 公司戰(zhàn)略調(diào)整剛起步，核心門店等政策實際于16Q3 全面實施，同時2016 年4 月前節(jié)日性促銷多致Q2 銷售相對有所下降；3）渠道擴張、推廣費用增加、去年12月核心單品提價及核心產(chǎn)品占比提升帶來積極貢獻。從核心市場表現(xiàn)看，5 大核心市場均實現(xiàn)接近50%的快速增長，5 大次核心市場增速接近100%。受益于提價及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，公司毛利率繼續(xù)提升，H1 達78.02%，同比提升3.71pcts。
存貨減值準(zhǔn)備及消費稅增加，維持較高的渠道費用投入。公司2017H1 資產(chǎn)減值損失為9060 萬元，較同期1107 萬元大幅提升，主要系低價酒體計提存貨跌價準(zhǔn)備所致，H1 自制半成品存貨跌價準(zhǔn)備計提9046 萬元，期末余額1.71 億元。公司從品牌定位角度，堅持打造300 元以上產(chǎn)品，對于濃香型工藝形成的低質(zhì)酒體，公司將不考慮通過低價產(chǎn)品進行消化，因此對之前存量酒體市場公允銷售價值與生產(chǎn)成本之間的差異計提減值準(zhǔn)備。目前會計原則已作調(diào)整，酒體價值差異當(dāng)月將計入成本，預(yù)計后續(xù)資產(chǎn)減值準(zhǔn)備繼續(xù)大幅提升可能不大。營業(yè)稅金方面，2017H1 稅金及附加為1.13 億元，同比增長133%，主要系根據(jù)《國稅局關(guān)于進一步加強白酒消費稅征收管理工作的通知》（稅總函[2017]144號）文件，公司5 月起消費稅稅基調(diào)整，H1 消費稅繳納金額增加，對應(yīng)公司于7 月初對核心產(chǎn)品進行提價，力圖部分對沖該部分費用增加影響。所得稅方面，2017H1 所得稅為3463 萬元，較Q1 有小幅減少，整體所得稅率從Q1 的28%回落至23%，主要系Q2 考慮部分可抵扣虧損進行抵扣，H1 末未確認(rèn)遞延所得稅資產(chǎn)可抵扣虧損額1.69 億元，預(yù)計全年所得稅率回歸合理水平。費用率方面，17H1 銷售費用率為24.62%，同比提升3.72pcts，繼續(xù)維持較高的費用投入，線上加大廣告投放力度，線下加快核心門店項目開拓，品牌力渠道力雙提升。
渠道戰(zhàn)略效果顯現(xiàn)，經(jīng)營漸入佳境。公司打造新總代模式以來，有力推動了核心市場開拓，渠道戰(zhàn)略上繼續(xù)實施渠道扁平化建設(shè)，進一步提升市場覆蓋的廣度和深度，繼續(xù)聚焦核心門店計劃，以優(yōu)質(zhì)資源支持以激活核心門店動銷。目前看，渠道費用投入及核心門店計劃帶來的效果顯著。我們認(rèn)為，本輪次高端白酒中長期成長邏輯強，公司在品牌、產(chǎn)品、渠道等方面均在次高端白酒企業(yè)內(nèi)更為占優(yōu)，經(jīng)營漸入佳境，預(yù)計2019 年公司收入體量有望接近25-30 億，穩(wěn)態(tài)凈利率水平可達20%。
風(fēng)險提示：訴訟賠款；新品拓展低于預(yù)期。
盈利預(yù)測、估值及投資評級。公司H1 業(yè)績表現(xiàn)明顯好于年初經(jīng)營目標(biāo)（收入/利潤增速為35%/20%），上調(diào)2017-2019 年EPS 預(yù)測至0.61/0.85/1.15 元（原預(yù)測0.60/0.78/0.97 元），維持“買入”評級。
|
|
