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17H1公司醫(yī)療器械業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)19.76%，低于預(yù)期與部分批次試紙出現(xiàn)瑕疵有關(guān)，目前問(wèn)題已解決，預(yù)計(jì)下半年器械板塊收入將恢復(fù)30%以上增長(zhǎng)。
    加快渠道拓展顯成效，胰島素銷售增速有望再上新臺(tái)階
    隨著基層市場(chǎng)糖尿病診療率及胰島素滲透率的不斷提升，公司營(yíng)銷優(yōu)勢(shì)保障不斷獲取較多新增患者，推動(dòng)銷售繼續(xù)快速增長(zhǎng)。除此之外，上半年公司也加快拓展新銷售渠道，包括OTC、批發(fā)及下沉到低層級(jí)醫(yī)院等，貢獻(xiàn)新的銷售增量。隨著新拓展渠道的繼續(xù)放量，未來(lái)公司胰島素銷售增速有望再上新臺(tái)階。
    毛利率略有下降屬正常波動(dòng)，規(guī)模效應(yīng)拉升毛利率的趨勢(shì)不變
    上半年公司綜合毛利率為75.1%，16H1/16年全年毛利率分別為77.17%/75.89%?？紤]到公司目前胰島素產(chǎn)能利用率在40%左右，生產(chǎn)安排變化使得毛利率波動(dòng)在正常范圍。隨著銷售規(guī)模的繼續(xù)增加，規(guī)模效應(yīng)降低邊際成本，毛利率有望進(jìn)一步提高。
    上半年銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)32%，顯示公司營(yíng)銷戰(zhàn)略更趨積極
    17H1公司銷售費(fèi)用為2.73億元，同比增長(zhǎng)32%，表明公司在營(yíng)銷方面的戰(zhàn)略更趨積極。同時(shí)我們看到，上半年公司銷售費(fèi)用率僅為23.11%，同比持平，顯示公司多年的學(xué)術(shù)推廣打下較好的營(yíng)銷基礎(chǔ)，營(yíng)銷效率較高?？紤]到國(guó)內(nèi)基層市場(chǎng)胰島素用藥的巨大潛在需求，公司加快隊(duì)伍建設(shè)、加大銷售推廣力度，將更好地契合市場(chǎng)需求，進(jìn)一步提高在二代胰島素市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力和市占率。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品降價(jià)；新產(chǎn)品獲批低于預(yù)期。
    二代增長(zhǎng)確定性加強(qiáng)，三代即將報(bào)產(chǎn)，上調(diào)評(píng)級(jí)至“買入”
    預(yù)計(jì)17-19年凈利潤(rùn)為8.4/10.8/13.9億元，同比增長(zhǎng)32.5%/27.7%/28.8%，對(duì)應(yīng)PE為35/27/21x。我們認(rèn)為公司營(yíng)銷力度的加大使二代胰島素銷售增長(zhǎng)的確定性加強(qiáng)，并有望再上新臺(tái)階；三代預(yù)計(jì)近期報(bào)產(chǎn)，進(jìn)一步打開(kāi)成長(zhǎng)空間。上調(diào)評(píng)級(jí)至“買入”，給予18年35-37x估值，12個(gè)月合理估值22.4-23.6元。