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    投資要點(diǎn)：
    雅礱江水電收入略有下滑，增值稅退稅減少影響盈利，雅礱江投資收益減少為公司盈利下滑主因。公司持有雅礱江水電48%的股權(quán)，其投資收益為公司凈利潤(rùn)最主要來源。今年上半年雅礱江水電實(shí)現(xiàn)收入68.95 億元，同比減少5.43%，主要是由于發(fā)電量同比減少1.06%，以及市場(chǎng)化交易電量增加造成電價(jià)同比下降4.53%所致。另外今年上半年雅礱江水電增值稅退稅減少，營(yíng)業(yè)外收入大幅減少對(duì)雅礱江水電盈利也造成一定影響。雅礱江上半年實(shí)現(xiàn)盈利25.52 億，同比減少13.36%。來自雅礱江的投資收益減少為公司上半年盈利下滑主要原因。
    控股火電廠停產(chǎn)，水電量?jī)r(jià)均有所下滑，導(dǎo)致公司營(yíng)收同比下滑31%。受煤價(jià)高企影響，公司旗下火電企業(yè)嘉陽電力于1 月1 日起停產(chǎn)至今，去年同期嘉陽電力實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約8827 萬元。由于上半年來水偏枯，公司控股水電實(shí)現(xiàn)發(fā)電量11.59 億千瓦時(shí)，同比減少7.35%；同時(shí)枯水期發(fā)電減少以及政策性調(diào)價(jià)，公司水電上網(wǎng)電價(jià)同比減少9.34%。水電量?jī)r(jià)均有所下滑，公司旗下水電公司上半年收入較上年同期減少6395 萬元。
    雅礱江水電有望通過跨流域聯(lián)合調(diào)度，提升盈利能力。雅礱江水電控股股東為國(guó)投電力，自16 年12 月至17 年3 月，長(zhǎng)江電力及三峽集團(tuán)等關(guān)聯(lián)方累計(jì)增持國(guó)投電力 5%股權(quán)。雅礱江電站與三峽集團(tuán)旗下金沙江電站、三峽、葛洲壩電站呈上下游關(guān)系，隨著上述電站控股股東之間形成股權(quán)聯(lián)系，未來有望推動(dòng)落實(shí)跨流域聯(lián)合調(diào)度，提升雅礱江電站盈利能力。
    盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：考慮到嘉陽電力停產(chǎn)，以及雅礱江水電站上網(wǎng)電價(jià)下滑導(dǎo)致的投資收益減少，我們下調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司17~19 年歸母凈利潤(rùn)為33.1、32.87 和33.3 億元（調(diào)整前17~19 年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)為35.38、35.22 和35.65 億元），對(duì)應(yīng)的每股收益分別為0.75、0.75和0.76 元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE 分別為13 倍、13 倍和13 倍。公司作為低估值水電龍頭，且中長(zhǎng)期具備成長(zhǎng)性，維持“買入”評(píng)級(jí)。