>> 中泰證券-魚躍醫(yī)療（002223）電商持續(xù)快速增長，銷售費用上升導致利潤率下降-170821
| 上傳日期： |
2017/8/22 |
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買入 |
作者： |
江琦 |
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二季度單季度實現(xiàn)收入9.59 億元，同比增長 36.77%，歸母凈利潤 2.12 億元，同比增長 12.42%，扣非凈利潤 2.01 億元，同比增長 20.89%，利潤端受銷售費用大幅上升，利潤增速顯著低于收入增速。2017 年上半年銷售費用率 9.02%，同比上升 3.68pp，主要原因在于品牌及業(yè)務宣傳投入、人員薪酬增加及中優(yōu)醫(yī)藥并表所致，其中中優(yōu)并表影響預計在 4000 萬元左右；同時管理費用率 6.67%，同比下降2.45pp，主要原因在于公司在研產(chǎn)品陸續(xù)進入市場，研發(fā)投入 3882 萬元同比下降 13.68%所致；整體凈利率由 2016 年上半年的 23.29%下降到了 22.10%。
電商實現(xiàn) 65%高速增長，各重點品種實現(xiàn)穩(wěn)定快速增長。公司上半年分項業(yè)務口徑變化導致家用醫(yī)療業(yè)務實現(xiàn)營業(yè)收入 7.19 億元，同比下降 8.11%，呼吸供氧業(yè)務實現(xiàn)收入 6.50 億元，同比增長 63.52%，恢復口徑后我們預計家用醫(yī)療增速在 5%以上，呼吸供氧增速在 30%以上。公司重點品種實現(xiàn)穩(wěn)定快速增長主要依賴于線上業(yè)務快速發(fā)展，上半年電商渠道實現(xiàn)了 65%的高速增長，電商收入占總收入接近 25%，血壓計實現(xiàn) 40%以上增長，血糖儀及試紙實現(xiàn)30%以上增長，制氧機也實現(xiàn)了接近 20%的穩(wěn)定增長。扣除中優(yōu)、德國并表影響，公司上半年內(nèi)生利潤增速預計在 13%。
上械、中優(yōu)整合效果良好。上半年上械實現(xiàn)營業(yè)收入 3.12 億元，同比增長5.05%，凈利潤0.4億元，同比增長41.30%，凈利率由2016年上半年的10.43%提高到了 14.02%；中優(yōu)醫(yī)藥實現(xiàn)營業(yè)收入 1.73 億元，同比增長 24%左右，凈利潤 0.3 億元，毛利率由 2016 年的 53%提高到 59%，整合效果顯著。
盈利預測與估值：我們預計 2017-2019 年公司收入 34.26、41.23、49.61 億元，同比增長 30.13%、20.34%、20.34%，歸屬母公司凈利潤 6.71、8.38、10.30億元，同比增長 34.14%、24.91%、22.90%，對應 EPS 為 0.67、0.84、1.03。目前公司股價對應 2017 年 31 倍 PE，考慮到公司內(nèi)生產(chǎn)品增速穩(wěn)定，外延并購整合效果良好，再加上公司未來有繼續(xù)外延豐富產(chǎn)品線的預期，我們給予公司 2017 年 40 倍 PE，公司的估值區(qū)間為 26.8 元，維持“買入”評級。
風險提示：產(chǎn)品推廣不達預期風險，外延并購整合不大預期風險。
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