>> 招商證券-東江環(huán)保（002672）2017中報點評：上半年積蓄力量，下半年預(yù)期增速更高-170823
| 上傳日期： |
2017/8/23 |
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來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
朱純陽，張晨，弋雋雅 |
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扣除一次性因素后，公司的扣非歸屬母公司凈利潤為2.15 億元，同比增長10.80%?；久抗墒找?.25 元，同比增長4.17%。
因環(huán)保督察影響產(chǎn)量+費用略高于預(yù)期，東江2017 年中報業(yè)績略低于市場預(yù)期，但是預(yù)期下半年產(chǎn)能投產(chǎn)，產(chǎn)量迅速提高之后，全年業(yè)績增速要由于上半年水平。
東江環(huán)保2017 年上半年收入為14.03 億元，同比增長19.96%，收入增長的主要原因是：
危廢資源化業(yè)務(wù)同比增長50.78%，工業(yè)危廢無害化處理同比增長53.56%，與此同時包含危廢EPC 的環(huán)境工程及服務(wù)項目同比增長31.08%，危廢主業(yè)收入的大幅增長，帶動了公司業(yè)績的同比提升。
再生能源和貿(mào)易業(yè)務(wù)收入同比增長2%~3%，維持穩(wěn)定運營。而市政廢物處理處置服務(wù)，由于污泥填埋場達到填埋上限已經(jīng)封頂移交給政府，再加上個別項目的服務(wù)內(nèi)容略有減少，因此收入同比下降35.73%，這塊業(yè)務(wù)已經(jīng)到達歷史低位；下半年，隨著公司在廣東省肇慶、佛山、江門等地的市政環(huán)保業(yè)務(wù)開拓，預(yù)計這塊業(yè)務(wù)將會迎來一段高增長時期。
另外，導(dǎo)致公司收入同比增速顯著小于危廢業(yè)務(wù)收入增速的主要原因，也是因為公司電子廢棄物拆解業(yè)務(wù)大部分出售給桑德，因此導(dǎo)致上半年電子廢棄物拆解收入同比降低89.64%，即降低了1.13 億元的收入，以及約0.11 億元的毛利（按照2016 年9.46%的業(yè)務(wù)毛利估算）。
若以2016 年中報扣除電子拆解業(yè)務(wù)出售部分利潤的數(shù)據(jù)作為基礎(chǔ)，則公司2017 年上半年同比增速可以從約7%提升至12%。下半年，該部分業(yè)務(wù)預(yù)計仍將顯著拉低公司收入的同比增速。而出售電子拆解業(yè)務(wù)帶來的投資收益，也會拉低公司報表層面的的凈利潤增速，但是并不影響公司主業(yè)務(wù)危廢處理業(yè)務(wù)的實際增長。
2、毛利和毛利率分析
上半年，公司的營業(yè)成本為8.92 億元，同比增長20.01%，毛利為5.11 億元，同比增長19.87%。毛利率為36.47%，較上年同期降低-0.03pct。
公司毛利率有所降低的一個主要原因是各項業(yè)務(wù)毛利率小幅下降。
無害化處理：在無害化的三種業(yè)務(wù)中，焚燒和物化的毛利率比填埋略低一點，2017年上半年公司焚燒和物化產(chǎn)能產(chǎn)量提升，因此結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致無害化處理綜合毛利率波動，實際上各項業(yè)務(wù)的毛利率基本維持穩(wěn)定。
資源化處理：公司加大了資源品銷售的力度，另一方面收集費用提高，例如深圳今年的金屬采購折扣從42 折上升到58 折?？傮w而言毛利率保持較為穩(wěn)定。
環(huán)境工程及服務(wù)：較去年同期水平降低1.86pc，基本維持在25%附近，上半年因環(huán)保督查和業(yè)主環(huán)評等手續(xù)審核較為嚴格EPC 進度略慢，下半年手續(xù)齊備之后，這一塊業(yè)務(wù)或許將成為公司未來的一大利潤增長點，且毛利率水平預(yù)計會有顯著的提高。
市政：收入降低，但是固定費用不變，導(dǎo)致毛利率有所降低。
電子廢棄物拆解：下降11.25%，主要是因為業(yè)務(wù)剝離，收入利潤減少導(dǎo)致的。
但是由于公司毛利率較高的無害化處置（毛利率47%）和資源化處置（毛利率29%）在公司總收入中的占比分別從去年的29%、30%提升至今年的38%和37%，所以綜合毛利率基本持平。若未來公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化，則公司綜合毛利率有望進一步提升。
3、費用和費用率分析
費用率方面，2017 年上半年，東江環(huán)保的銷售費用為0.35 億元，同比增長54.77%，銷售費用率為2.51%，較去年同期增長0.56pct。銷售費用的提升，主要原因是主業(yè)增長幅度較快，同時資源化業(yè)務(wù)加大銷售力度，銷售費用投入較多
管理費用為1.90 億元，同比增長17.68%，管理費用率為13.56%，較去年同期降低0.26pct。管理費用的提升，一方面是因為加大了研發(fā)投入，研發(fā)費用從2016 年H1 的6000 萬提升至今年同期約7100 萬；另一方面，東江積極引入高端人才進行人才儲備；還有一個因素就是今年基地投運進展順利，人工成本和管理費用提升，為未來的業(yè)績增長打好基礎(chǔ)。
財務(wù)費用為0.50億元，同比增長16.29%，財務(wù)費用率為3.57%，較去年同期降低0.11pct。財務(wù)費用增長，主要是因為公司發(fā)展速度快，資金需求比較大。目前公司應(yīng)付債券約9億（綠債+ABS），綜合成本約5.09%，成本比去年同期有所下降。目前公司擁有銀行授信46 億元額度，剩余可用額度約為28 億元額度。
總體而言，公司費用率水平略有提高，但是整體保持相對穩(wěn)定。
4、現(xiàn)金流量分析
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