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業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)符合我們的預(yù)期（2017 EPS 13.1% yoy）。
    藥品部、健康產(chǎn)品部、醫(yī)藥商業(yè)快速增長(zhǎng)，中藥資源部收入同比翻番
    代表藥品事業(yè)部的母公司增長(zhǎng)強(qiáng)勁，實(shí)現(xiàn)收入27.3 億元（+18.4%），毛利率50.5%（+10pct），主因1）受兩票制影響藥品陸續(xù)轉(zhuǎn)高開(kāi)；2）氣血康等特色藥維持快速增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)收入全年維持快速增長(zhǎng)。健康產(chǎn)品部增速超10%，得益于牙膏業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，值得注意的是，該部利潤(rùn)（電子商務(wù)公司+健康產(chǎn)品公司）增速低于收入增速，主要由于廣告投入加大致銷售費(fèi)用增加，我們預(yù)計(jì)全年維持快速增長(zhǎng)。中藥資源部受益于藥材價(jià)格上漲與豹七三七上量，收入幾近翻番，我們預(yù)計(jì)收入全年同比翻倍。省醫(yī)藥公司增長(zhǎng)強(qiáng)勁，批發(fā)零售收入同比增長(zhǎng)17.5%至69 億元，毛利率同比提升1.1pct 至7.1%，主因兩票制下行業(yè)加速整合，省醫(yī)藥公司不斷搶奪省內(nèi)中小企業(yè)份額，考慮2H16 基數(shù)較大，我們預(yù)計(jì)該板塊全年增速在14%。
    銷售費(fèi)用增長(zhǎng)，應(yīng)收、存貨維持高位
    銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)43%至18.2 億元（vs 環(huán)比增速10%），主因1）藥品部與健康產(chǎn)品部加強(qiáng)市場(chǎng)推廣力度與2）部分藥品轉(zhuǎn)高開(kāi)。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比減少56%至9.1 億元，主因支付商品的現(xiàn)金增長(zhǎng)。應(yīng)收、存貨維持高位主因醫(yī)藥商業(yè)：1）應(yīng)收賬款環(huán)比減少1.1 億元至11.5 億元 vs 母公司應(yīng)收賬款環(huán)比減少6.1 億元至7.2 億元。2）存貨環(huán)比增加3.5 億元至79.3億元 vs 母公司存貨略降0.1 億元至17.3 億元。
    治理結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，期待內(nèi)生發(fā)力與外延并購(gòu)
    控股股東持續(xù)推進(jìn)混改，6 月初白藥控股引入江蘇魚躍后，云南省國(guó)資委、新華都、江蘇魚躍對(duì)白藥控股的持股比例變更為45%、45%、10%。預(yù)計(jì)此次混改將優(yōu)化公司治理體系，未來(lái)兩方面最值得期待：一是對(duì)白藥品牌的進(jìn)一步挖掘，公司大概率推出股權(quán)激勵(lì)，激發(fā)管理層持續(xù)挖掘白藥品牌，內(nèi)生增長(zhǎng)有望重回15%；二是外延式并購(gòu)有望加速，混改后公司決策流程有望壓縮，同時(shí)充裕資金儲(chǔ)備可提供強(qiáng)力支撐，未來(lái)或?qū)⒃谕晟谱陨懋a(chǎn)業(yè)鏈與大健康領(lǐng)域兩個(gè)方向進(jìn)行外延。
    維持“增持”評(píng)級(jí)
    我們略微上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司17/18/19 年凈利潤(rùn)33.2/38.4/43.8 億元（上調(diào)0.6%/0.9%/0.4%），對(duì)應(yīng)EPS 3.19/3.69/4.21 元，同比增長(zhǎng)14%/15%/14%?？紤]混改將帶來(lái)的積極變化、白藥品牌價(jià)值，給予公司2018 年估值25-28 倍，目標(biāo)價(jià)92.3-103.3 元，維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：混改效果不達(dá)預(yù)期，業(yè)務(wù)進(jìn)展不達(dá)預(yù)期。