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單季度來看，2017Q2 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入205.35 億元，同比+0.52%，環(huán)比-9.02%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.47 億元，同比-66.86%，環(huán)比-66.48%，為2016年以來單季最低盈利。
    檢修導(dǎo)致公司產(chǎn)量減少。二季度公司進(jìn)行大規(guī)模檢修，導(dǎo)致公司上半年原油加工量減少，產(chǎn)品量也相應(yīng)減少。2017H1，公司加工原油680.42 萬噸，同比-7.48%；生產(chǎn)商品總量609.54 萬噸，同比-6.38%；生產(chǎn)成品油406.45 萬噸，同比-8.40%；生產(chǎn)乙烯35.54 萬噸，同比-14.32%；生產(chǎn)對二甲苯28.48萬噸，同比-13.91%。而由于上半年煉油及化工產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲，公司仍實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入同比增長。
    油價(jià)上行，公司成本上升，二季度產(chǎn)品價(jià)差環(huán)比縮小。2017H1 布倫特油價(jià)在45-55 美元/桶的區(qū)間持續(xù)窄幅震蕩，上半年布倫特現(xiàn)貨平均價(jià)格52 美元/桶，同比+30%。油價(jià)上行，公司加工成本上升。2017H1 公司加工原油的平均單位成本為2653.83 元/噸，同比上漲908.59 元/噸，漲幅為52%。上半年，公司實(shí)現(xiàn)毛利率23.8%，同比下降8.1 個(gè)百分點(diǎn)。單季來看，2017Q2 主要化工產(chǎn)品價(jià)差有所回落，乙烯-石腦油價(jià)差同比-16.3%，環(huán)比-8.3%，公司二季度單季毛利18.5%，同比下降14.0 個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比下降10.1 個(gè)百分點(diǎn)。
    產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。2017H1 公司累計(jì)柴汽比1.19:1，2016 年為1.35:1，較去年全年再降0.16，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。由于柴油盈利能力下降，公司主動(dòng)調(diào)整成品油結(jié)構(gòu)，加大盈利能力更好的汽油、航空煤油產(chǎn)銷量，縮減盈利能力下滑的柴油產(chǎn)量。
    油價(jià)企穩(wěn)，公司有望受益。今年布倫特油價(jià)在45-55 美元/桶的區(qū)間持續(xù)窄幅震蕩，在沒有新的利空，同時(shí)供需逐步改善的情況下，我們預(yù)計(jì)下半年布倫特油價(jià)將在45-60 美元/桶震蕩上行。公司作為大型煉化企業(yè)，在油價(jià)企穩(wěn)回升過程中有望受益。作為純粹的石油化工企業(yè)，上海石化的業(yè)績彈性要強(qiáng)于其他公司。根據(jù)我們的測算，在四家原油加工企業(yè)（中國石化、中國石油、上海石化、華錦股份）中，上石化的業(yè)績彈性僅次于華錦股份。
    盈利預(yù)測與投資評級。隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步優(yōu)化，煉油業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利以及化工業(yè)務(wù)復(fù)蘇，公司整體盈利能力將得以提升。我們預(yù)計(jì)上海石化2017~2019 年EPS 分別為0.52、0.56、0.58 元，按照2017 年EPS 以及15倍市盈率，我們給予公司7.80 元的目標(biāo)價(jià)，維持“增持”投資評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：原油價(jià)格回落、石化產(chǎn)品價(jià)差收窄等。