>> 銀河證券-九州通（600998）業(yè)績高速增長，政策受益標的-170829
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2017/8/30 |
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作者： |
李平祝 |
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其中公司2017Q2 實現(xiàn)營業(yè)收入174.14 億元，環(huán)比下降7.44%（季節(jié)性因素及Q1 基數(shù)大），同比增長21.44%；實現(xiàn)歸屬凈利6.07億元，同比增長260.14%；實現(xiàn)扣非歸屬凈利潤為2.34 億元，環(huán)比增長36.15%，同比增長32.07%。第二季度EPS 為0.36 元。
2．我們的分析與判斷
（一）核心業(yè)務毛利率提升，醫(yī)院純銷高速增長
分行業(yè)看，17 年上半年公司醫(yī)藥批發(fā)業(yè)務約實現(xiàn)銷售收入346.85 億元（同比+20.9%），毛利率約為7.53%（同比+0.61pp）；醫(yī)藥零售實現(xiàn)收入8.47 億元（同比+14.19%），毛利率為16.62%（同比-3.76pp，主要原因是好藥師線上銷售比例提升）；醫(yī)藥工業(yè)銷售收入5.04 億元（同比+58.44%），毛利率為22.88%（同比+2.71pp）。
其中17Q2 各行業(yè)業(yè)務繼續(xù)增長，其中醫(yī)藥批發(fā)業(yè)務實現(xiàn)營收約165.8 億元，同比增長約20.4% ；醫(yī)藥零售業(yè)務營收4.29 億元，同比增長6.97%；醫(yī)藥工業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入2.75 億元，同比+63.34%。
分產品看，17H1 公司核心業(yè)務西藥、中成藥實現(xiàn)銷售收入294.22 億元（同比+ 16.81%），毛利率為7.65%（同比+0.88pp）；中藥材、中藥飲片業(yè)務實現(xiàn)銷售收入13.69 億元（同比+ 39.22%），毛利率為12.64%（同比-3.6pp，原因：阿膠業(yè)務轉入藥品板塊、毛利率低的云三七業(yè)務增速快）；醫(yī)療器械、計生用品銷售收入31.16億元（同比+ 38.12%），毛利率為8.09%（同比-1.85pp，原因：處理歷史庫存）；食品、保健品、化妝品等實現(xiàn)銷售收入21.29 億元（同比+ 61.43%），毛利率為9.05%（同比+0.62pp）。我們認為，公司上半年利潤高速增長且增速超過收入增速主要是由于1）主營業(yè)務整體穩(wěn)步增長是基礎；2）藥品核心業(yè)務毛利率的顯著提升；3）也與毛利率相對更高的非藥品業(yè)務增速更快、占比不斷升高有關。我們預計未來公司的非藥品業(yè)務由于發(fā)展空間大及公司不斷積極探索新業(yè)務模式，未來收入仍會保持高速增長。
具體到第二季度，17Q2 西藥中成藥業(yè)務實現(xiàn)銷售收入約137.8億元（同比+14.9%）；中藥材、中藥飲片業(yè)務銷售收入為7.6 億元（同比+72.1%），我們猜測其高速增長可能源于中藥飲片業(yè)務受醫(yī)?？刭M影響較小；醫(yī)療器械、計生用品銷售收入15.8億元（同比+32.4%）；食品、保健品、化妝品等實現(xiàn)銷售收入11.6億元（同比+63.8%）。
分渠道看，17H1公司純銷業(yè)務高速發(fā)展，尤其中高端醫(yī)院純銷業(yè)務銷售增速進一步加快：1）二級及以上中高端醫(yī)院純銷實現(xiàn)含稅銷售81.94億元，同比增長40.70%，占批發(fā)業(yè)務營業(yè)收入比例達到23.6%以上（比重較去年年末上升近2個百分點）,二級以上醫(yī)院客戶自16年末至今增加290家；2）基層醫(yī)療機構銷售方面，17H1實現(xiàn)含稅銷售36.50億元，同比增長24.23%，基層醫(yī)療機構客戶數(shù)增加350家。二者增速均高于公司醫(yī)藥批發(fā)業(yè)務整體增速。考慮到醫(yī)療機構純銷業(yè)務毛利率8%-9%（等級以上醫(yī)院尤高），高于調撥業(yè)務3到4個百分點，純銷業(yè)務不斷拓展對利潤高速增長起到較大作用。
財務指標方面，本報告期銷售費用率、管理費用率及財務費用率分別為2.85%（同比+0.24pp）、2.07%（同比+0.05pp）及1.03%（同比-0.02pp），基本保持穩(wěn)定，其中銷售費用上升主要與公司擴大銷售規(guī)模有關。經營性現(xiàn)金流凈額-36.94億元，同比減少20.54%，主要是受到公司大力開發(fā)醫(yī)院客戶，而醫(yī)院客戶賬期較長導致的。然而我們認為應收賬款周轉率與去年同期相差不大，體現(xiàn)公司較高的效率和風控能力。
（二）政策持續(xù)受益標的，增速顯著高于行業(yè)
醫(yī)改加強基層建設，發(fā)揮公司基層優(yōu)勢。本輪醫(yī)改的核心方向之一就是強基層，分級診療、家庭醫(yī)生等制度推進都體現(xiàn)了這一政策方向，而公司的基層服務能力強，品種、物流、配送、分揀體系等都適合基層客戶需求，優(yōu)勢得以發(fā)揮。以南方所數(shù)據(jù)為例，16年六大終端完成終端銷售額1.49萬億，比上年同期增長8.3%，其中：公立醫(yī)院同比增速7.6%，其中城市公立醫(yī)院6.1%，縣級公立醫(yī)院12.3%；零售藥店增速為8.5%；整體基層醫(yī)療機構13.2%。17H1，六大終端總增速進一步下行至7.8%，其中公立醫(yī)院端放緩至7.2%（城市公立醫(yī)院6.0%，縣級公立醫(yī)院10.9%）；零售藥店8.0%，；基層醫(yī)療機構11.3%?？梢钥闯觯刭M大環(huán)境下基層（縣級公立醫(yī)院、城市基層醫(yī)療機構）所受影響較小，市場結構變化方向利好公司業(yè)務。原本我國基藥制度限制了基層用藥品種，導致基層用藥品種較少、限制了"基層首診"，導致患者蜂擁至三甲大醫(yī)院看病，現(xiàn)在隨著分級診療的推進，基藥制度逐步淡化并最終有望瓦解。以近期北京醫(yī)改為例，北京藥品陽光采購工作堅持以基層為重點，擴充基層醫(yī)療機構的藥品采
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