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2017H1 營(yíng)業(yè)收入比上年同期增長(zhǎng) 24.74%，零售業(yè)務(wù)板塊的增長(zhǎng)21.21%，主要原因是老店同比增長(zhǎng)，以及新開、收購(gòu)的新增門店的貢獻(xiàn)所致；預(yù)計(jì)老店增長(zhǎng)貢獻(xiàn)約10%，新開店和收購(gòu)新增店貢獻(xiàn)在11%左右。歸母凈利潤(rùn)和歸母扣非凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng) 32.09%和 32.67%，利潤(rùn)增速快于收入增速，主要來自于費(fèi)用的有效控制，以及 2016 年度收購(gòu)部分少數(shù)股東股權(quán)并表后產(chǎn)生的增量，預(yù)計(jì)少數(shù)股東并表的貢獻(xiàn)在10%左右。毛利率35.9%，同比下降0.5 個(gè)百分點(diǎn)，主要是中藥藥材采購(gòu)價(jià)格上升，導(dǎo)致銷售品類種中藥毛利率下降，以及銷售占比達(dá)到72%的中西成藥毛利率下降近1 個(gè)百分點(diǎn)；同時(shí)公司低毛利批發(fā)業(yè)務(wù)銷售占比增大，影響了整體的毛利率。
    ■坪效增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提升。截至本報(bào)告期末，公司經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國(guó)16 個(gè)省市，擁有門店共計(jì)1,924 家。其中，新增直營(yíng)門店 123 家（含并購(gòu)門店），因公司發(fā)展規(guī)劃及經(jīng)營(yíng)策略性調(diào)整關(guān)閉門店 37 家。公司旗艦店日均坪效122 元/平方米，大店75 元/平方米，中小成店43元/平方米，分別較之去年同期提升11.7 元/平方米，4 元/平方米，3.2元/平方米，旗艦店坪效提升最為明顯，公司一直以來主打品牌效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，品牌的建立將有助于公司在各地新開店和外延并購(gòu)擴(kuò)大規(guī)模的順利推進(jìn)。
    ■增發(fā)獲批，并購(gòu)步伐有望加快。截至目前公司已完成5 起并購(gòu)業(yè)務(wù)，并購(gòu)門店數(shù)共計(jì)124 家，收購(gòu)金額9768 萬元，若按照PS 0.8 收購(gòu)，測(cè)算并購(gòu)的門店收入規(guī)模約2.2 億元。目前上半年交割門店16 家，上半年新增門店123 家，預(yù)計(jì)大部分為新建店。去年公司新增門店488 家，其中新建193 家，并購(gòu)295 家，從目前的新建門店和并購(gòu)門店進(jìn)展來看，今年有望保持去年的新建和并購(gòu)門店的步伐。公司增發(fā)已于6 月20 日獲得批準(zhǔn)，增發(fā)有望年內(nèi)完成，資金到位后公司外延并購(gòu)和新建店步伐有望加快，驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)長(zhǎng)期高增長(zhǎng)。
    ■投資建議：買入-A 投資評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)56.1 元。我們預(yù)計(jì)2017-2019 年凈利潤(rùn)分別為3.90 億、5.00 億、6.44 億元，同比增速分別為31.5%、28.1%、28.9%，2017-2019 EPS 分別為1.46 元、1.87 元、2.41元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)分別為33 倍、26 倍和20 倍。公司為全國(guó)布局的連鎖藥店龍頭，一直以來主打品牌建立，坪效繼續(xù)提升，經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)改善，品牌的建立將有助于公司在各地新開店和外延并購(gòu)擴(kuò)大規(guī)模的順利推進(jìn)。從目前的新建門店和并購(gòu)門店進(jìn)展來看，今年有望繼續(xù)保持去年的新建和并購(gòu)門店的步伐。公司增發(fā)已于6 月20 日獲得批準(zhǔn)，增發(fā)有望年內(nèi)完成，資金到位后公司外延并購(gòu)和新建店步伐有望加快，驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)長(zhǎng)期高增長(zhǎng)。維持買入-A 的投資評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為56.1元，相當(dāng)于2018 年30x 的動(dòng)態(tài)市盈率。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示: 并購(gòu)整合不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，外延拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，增發(fā)不成功風(fēng)險(xiǎn)。