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根據(jù)協(xié)議內(nèi)容，此次整備的土地為公司位于前海的三塊宗地（T102-0152，T102-0153，T102-0154），合計(jì)52.4 萬(wàn)平方米。協(xié)議約定，以2015 年1 月1 日為基準(zhǔn)日，土地增值收益在扣除相關(guān)支出（增長(zhǎng)部分的5%）后，若在原規(guī)劃條件下產(chǎn)生的增值由中集享有，若在新規(guī)劃條件下產(chǎn)生的增值，按照60%前海管理局，40%中集的比例進(jìn)行分配。在新規(guī)劃條件下中集享有的權(quán)益將通過(guò)土地等價(jià)交換（按照2015 年1 月1 日為基準(zhǔn)）。根據(jù)深圳前海管理局、深圳規(guī)土委，基準(zhǔn)日附近前海相關(guān)商業(yè)用地的出讓價(jià)/土地面積約為12 萬(wàn)/平方米（17 年9 月約為23 萬(wàn)/平方米），臨近的工業(yè)用地的出讓價(jià)/土地面積約為0.3 萬(wàn)/平米（07 年不超過(guò)0.05 萬(wàn)/平方米）。根據(jù)我們的測(cè)算，在扣除5%的相關(guān)支出后，在原規(guī)劃下07 年到基準(zhǔn)日產(chǎn)生的增值收益或超過(guò)10 億元。在新規(guī)劃下，以基準(zhǔn)日為估值標(biāo)準(zhǔn)，公司享有的土地價(jià)值增值或達(dá)238 億元（對(duì)應(yīng)約19 萬(wàn)平方米土地），若公司今后將繼續(xù)開發(fā)，還將會(huì)產(chǎn)生價(jià)值增值。根據(jù)公告，相關(guān)部門已經(jīng)同意在前海服務(wù)區(qū)安排約5.7 萬(wàn)平方米供公司先期啟動(dòng)，其中約3.6 萬(wàn)平方米為先期啟動(dòng)項(xiàng)目的一期用地；
    歐美PMI 好于預(yù)期，中國(guó)PMI 出口指數(shù)回升。受歐美制造業(yè)景氣度回升帶動(dòng)，中國(guó)9 月PMI 新出口訂單指數(shù)回升至51.3，我們認(rèn)為9 月集裝箱吞吐量和貿(mào)易量也將有所改善。盡管外貿(mào)受人民幣升值壓制，但我們認(rèn)為作為制造業(yè)大國(guó)，在歐美強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇的背景下，匯率的短期波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)有限。同時(shí)，對(duì)公司而言，由于外匯套保等措施，歷史上匯率波動(dòng)造成的影響也有限。我們依舊維持公司17 歸母凈利潤(rùn)25 億左右的預(yù)測(cè)；
    重申風(fēng)險(xiǎn)逐漸去化的推薦邏輯。根據(jù)17 年中報(bào)，公司資產(chǎn)負(fù)債率69%，其中海洋工程接超過(guò)90%，公司總資產(chǎn)1295 億元，其中海工為332 億元。海工業(yè)務(wù)資產(chǎn)規(guī)模占比接近26%，但是收入占比卻不足4%，利潤(rùn)貢獻(xiàn)為-5.5 億。16 年公司海工板塊引入戰(zhàn)略投資者，我們認(rèn)為在國(guó)企改革的大背景下，公司海工板塊存在繼續(xù)引入戰(zhàn)投的可能；
    目標(biāo)價(jià)24.06 元，買入評(píng)級(jí)。由于土地整備尚未最終完成，我們預(yù)計(jì)公司17-19年歸母凈利潤(rùn)為24.71 億元、34.62 億元、39.31 億元，17-19 年EPS 為0.83 元、1.16 元、1.32 元。我們給予公司17 年29 倍PE 估值（可比公司17 年P(guān)E 估值中位數(shù)為26 倍），目標(biāo)價(jià)24.06 元，維持買入評(píng)級(jí)；
    風(fēng)險(xiǎn)提示。箱價(jià)上漲存在不確定性、土地工轉(zhuǎn)商存在不確定性。