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深圳濕法線三季度進(jìn)行了停產(chǎn)檢修；合肥星源第一條產(chǎn)線調(diào)試完畢，從9 月開始生產(chǎn)，但產(chǎn)能利用率較低、出貨量有限，因此三季度濕法隔膜出貨量同比變化不大。IPO 募投項(xiàng)目年產(chǎn)5000 萬平米的干法生產(chǎn)線于三季度開始滿產(chǎn)，報(bào)告期內(nèi)干法隔膜出貨量增長較快。因此雖然干法隔膜單價(jià)同比下降20%，但三季度營業(yè)收入仍然取得了增長。三季度毛利率約為46.2%，環(huán)比二季度有所下滑，原因仍是合肥星源處于量產(chǎn)初期，拉低了整體毛利率。
    合肥星源虧損和資產(chǎn)清理損失致使三季度業(yè)績低于預(yù)期。固定資產(chǎn)較中報(bào)增加2.2 億元，主要是合肥星源轉(zhuǎn)固所致。報(bào)告期內(nèi)合肥星源少量的產(chǎn)出未能彌補(bǔ)新增的折舊、財(cái)務(wù)費(fèi)用等固定成本，單季度虧損近1100 萬元。此外，公司報(bào)告期內(nèi)確認(rèn)了556萬元的清理資產(chǎn)損失（計(jì)入營業(yè)外支出）。將這兩項(xiàng)加回后，公司三季度業(yè)績同比并未下滑。
    短期盈利低谷不影響長期爆發(fā)性。我們?nèi)匀徽J(rèn)為公司將是業(yè)績爆發(fā)性最強(qiáng)的隔膜企業(yè)。一方面合肥、常州等地產(chǎn)能加速擴(kuò)張，今年已累計(jì)投入超過4 億元，2019 年底濕法、干法產(chǎn)能之和將超過10 億平方米；另一方面，公司之前老線的比重較高，成本占劣勢，未來常州、合肥等規(guī)?；a(chǎn)基地投產(chǎn)后，成本有巨大下降空間，單平米盈利或可維持穩(wěn)定。
    盈利預(yù)測：考慮到清理資產(chǎn)損失和合肥星源的虧損對短期業(yè)績影響較大，下調(diào)2017 年EPS 至0.72 元，預(yù)測2017-2019 年EPS分別為0.72、1.19、2.69 元，對應(yīng)PE 分別為54、33 和15 倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：隔膜售價(jià)大幅下滑；合肥和常州項(xiàng)目的調(diào)試進(jìn)度緩慢；龍頭地位被新進(jìn)入者所取代。