>> 招商證券-羅萊生活（002293）家紡主業(yè)逐季回暖大家紡小家居戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型效果漸顯-171026
| 上傳日期： |
2017/10/26 |
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pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
孫妤，劉麗 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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我們認(rèn)為目前公司在零售端的轉(zhuǎn)型方向較為符合零售行業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)期趨勢(shì)，可將豐富的品類組合進(jìn)行一站式輸出，提升渠道精細(xì)化管理能力，為下階段的成長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。同時(shí)，公司對(duì)產(chǎn)業(yè)的整合將使得原有主業(yè)與投資新業(yè)務(wù)在家居領(lǐng)域產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，推動(dòng)公司家居轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的發(fā)展。目前市值85億，對(duì)應(yīng)17PE 22X，估值相對(duì)合理，考慮到公司股價(jià)見(jiàn)底，基本面有所改善，可在底部把握絕對(duì)收益機(jī)會(huì)，上調(diào)評(píng)級(jí)至"強(qiáng)烈推薦-A"。
17前三季度電商業(yè)務(wù)發(fā)力和家具業(yè)務(wù)并表加大收入彈性，控費(fèi)效果良好，但低毛利業(yè)務(wù)占比的提升及非經(jīng)營(yíng)性凈收益下降導(dǎo)致利潤(rùn)增速慢于收入增速。17年前三季度公司實(shí)現(xiàn)收入31.83億，同比增長(zhǎng)47.67%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、歸母凈利潤(rùn)和扣非歸母凈利潤(rùn)分別為4.10、3.11和3億，同比分別增長(zhǎng)27.74%、19.68%和32.10%，基本每股收益0.44元。分季度看，Q3單季實(shí)現(xiàn)收入12.01億，同比增47.90%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和歸母凈利潤(rùn)分別為1.90和1.49億，同比分別增長(zhǎng)50.18%和37.08%，Q3期間費(fèi)用率降幅（4.77PCT）大于毛利率降幅(4.12PCT)。預(yù)計(jì)17年全年歸母凈利潤(rùn)同比變動(dòng)區(qū)間為3.65億元-4.28億元，同比增長(zhǎng)15%-35%。
家紡主業(yè)逐季回暖，電商業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)及Lexington并表拉動(dòng)前三季度收入快速增長(zhǎng)。Lexington家具業(yè)務(wù)于今年1月份并表，前三季度實(shí)現(xiàn)收入約為5.7億元?？鄢⒈硪蛩赜绊?，原有家紡及家居業(yè)務(wù)前三季度實(shí)現(xiàn)收入26.12億元，同比增長(zhǎng)21.21%，其中，Q3實(shí)現(xiàn)收入10.12億元，同比增長(zhǎng)24.7%，增速較上半年有所提升。主業(yè)增長(zhǎng)的核心原因在于：1）電商業(yè)務(wù)更注重營(yíng)銷創(chuàng)新，通過(guò)與熱門IP合作及場(chǎng)場(chǎng)景化營(yíng)銷，轉(zhuǎn)化率提升促進(jìn)電商銷售收入同比增長(zhǎng)約50%。2）"大家紡小家居"轉(zhuǎn)型升級(jí)初顯成效。公司通過(guò)打造新門店形象，擴(kuò)充家居品類，通過(guò)"大家紡小家居"策略帶動(dòng)人流、連帶率和坪效的提升。前三季度家紡主業(yè)線下收入增長(zhǎng)12%左右，凈開店100多家，直營(yíng)同店增速達(dá)高個(gè)位數(shù)，坪效明顯提升。
受低毛利電商業(yè)務(wù)占比提升和家具業(yè)務(wù)并表影響，17年前三季度毛利率下滑明顯，但隨著轉(zhuǎn)型效果顯現(xiàn)，費(fèi)率逐漸回歸正常水平。受低毛利率的電商業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)及Lexington并表因素影響，17年前三季度毛利率下降4.44pct至44.26%。
隨著轉(zhuǎn)型效果顯現(xiàn)，前三季度期間費(fèi)用率下降2.77PCT至30.53%。其中，銷售費(fèi)用率下降3.87PCT至20.19%；管理費(fèi)率增加0.27PCT至9.59%；受利息支出增加及匯兌損失的影響，財(cái)務(wù)費(fèi)率提升0.84PCT至0.75%。非經(jīng)營(yíng)性凈收益同比有所下降，其中，投資收益較去年同期增加663萬(wàn)元，但是資產(chǎn)減值損失較去年同期增加1830萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)外收支凈額與去年同期基本持平。因此，綜合以上因素，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)19.68%，凈利潤(rùn)率較去年同期降低2.1PCT至10.43%。
lexington并表導(dǎo)致存貨及應(yīng)收賬款規(guī)模增加，家紡業(yè)務(wù)擴(kuò)大備貨導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流較去年同期減少2.01億元。Q3末存貨較年初增長(zhǎng)75.34%至11.55億元，增加了4.96億元，主要由于萊克星頓并表增加存貨2.29億元，剩余2.68億元為公司為雙十一促銷活動(dòng)擴(kuò)大備貨規(guī)模所致。Q3末應(yīng)收賬款較年初增長(zhǎng)52.3%至4.46億，增加了1.53億元，其中收購(gòu)萊克星頓增加應(yīng)收款0.71億元。家紡業(yè)務(wù)擴(kuò)大備貨導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流較去年同期減少2.01億元，同比降90.13%。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司積極整合供應(yīng)鏈、大力發(fā)展電商品牌、穩(wěn)步推進(jìn)傳統(tǒng)家紡門店向"大家紡小家居"轉(zhuǎn)型升級(jí)以及全品類家居生活館的試點(diǎn)轉(zhuǎn)型升級(jí)舉措初見(jiàn)成效，拉動(dòng)家紡主業(yè)呈現(xiàn)復(fù)蘇趨勢(shì)。同時(shí)，在家具業(yè)務(wù)并表貢獻(xiàn)下進(jìn)一步加大報(bào)表彈性。我們認(rèn)為目前公司在零售端的轉(zhuǎn)型方向較為符合零售行業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)期趨勢(shì)，可將豐富的品類組合進(jìn)行一站式輸出，提升渠道精細(xì)化管理能力，為下階段的成長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。同時(shí)，公司對(duì)產(chǎn)業(yè)的整合將使得原有主業(yè)與投資新業(yè)務(wù)在家居領(lǐng)域產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，推動(dòng)公司家居轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的發(fā)展。
結(jié)合三季報(bào)情況，上調(diào)17-19年EPS分別為0.55、0.64、0.73元，目前公司市值85億，對(duì)應(yīng)17PE22X，估值相對(duì)合理，考慮到公司股價(jià)見(jiàn)底，基本面有所改善，可在底部把握絕對(duì)收益機(jī)會(huì)，上調(diào)評(píng)級(jí)至"強(qiáng)烈推薦-A"。
風(fēng)險(xiǎn)提示：家居館推進(jìn)效果不及預(yù)期；終端需求持續(xù)不振拖累家紡銷售；線上業(yè)務(wù)及加盟直營(yíng)化發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
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