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以下為要點：
    管理層將凈利潤大幅增長歸因于收入上升以及產(chǎn)品結(jié)構升級。古井貢酒是安徽省白酒市場的龍頭企業(yè)（2017年按收入計算的市場份額超過20%），其產(chǎn)品以中端（人民幣100-300元/瓶）為主。2017年，公司主要中端產(chǎn)品原漿5年和原漿8年的累計收入同比增長30%。我們估算2017年這兩項產(chǎn)品在古井貢酒旗艦品牌年份原漿收入中的占比達60%，而年份原漿對公司總收入的貢獻超過60%，對總毛利的貢獻超過70%。我們認為這兩個產(chǎn)品的增速有望升至40%-50%，得益于安徽市場快速的消費升級。
    古井貢酒還在開發(fā)次高端品牌原漿16年（零售價在400元以上）以及高端品牌原漿26年（零售價超過1,000元），這是對其品牌組合的直接升級。根據(jù)微酒數(shù)據(jù)，目前安徽省市場白酒的主流價格區(qū)間為100-200元/瓶。隨著消費者收入的提高，他們有潛力將消費升級至300元/瓶以上的產(chǎn)品，因此在這一價格區(qū)間打造實力品牌有利于公司更好地布局未來的增長。同時，次高端品牌還受益于政府消費政策的小幅放松。我們從經(jīng)銷商處了解到，2017年政府購買白酒的上限從300元/瓶升至500元/瓶。次高端品牌正處于這一區(qū)間，因此我們認為將成為政策放松的直接受益者。我們預計未來幾個季度該因素將推動銷售強勁增長。
    因此，我們預計2018/19年古井貢酒銷售均價將分別上漲8%/5%，受到產(chǎn)品結(jié)構升級推動。我們還預計2018/19年公司毛利率將從2017年的76%升至2018/19年的78%/79%，EBIT利潤率將從2017年的20%升至2018/19年的24%/25%。
    我們將2018-19年每股盈利預測上調(diào)了8.1%-9.2%，以反映收入和利潤率的上升。我們相應將12個月目標價上調(diào)了9.2%至人民幣86.75元，仍基于23倍的2021年預期市盈率，并以8.7%的股權成本貼現(xiàn)回2018年。然而，由于我們?nèi)匀徽J為該股估值充分，因此維持其中性評級。