>> 中信證券-百隆東方(601339)2018年中報點評：越南產(chǎn)能節(jié)奏調(diào)整影響收入，2季度匯率貶值帶來業(yè)績改善-180803
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2018/8/3 |
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作者： |
薛緣 |
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其 中 Q2 實 現(xiàn) 收 入/凈 利 潤 16.00/2.38 億 元 ， 同 比 增 長-5.07%/22.23%。從盈利角度看，2018H1 公司毛利率小幅下滑 0.6PCTs至 17.77%，管理/銷售費用率分別下降 0.02/0.54PCTs 至 4.87%/1.95%，財務(wù)費用率下降 0.66PCTs 至 2.36%，主要系 2018H1 受人民幣匯率波動影響產(chǎn)生 864 萬匯兌收益所致（2017H1 匯兌損失 5140 萬），其中人民幣大幅貶值主要發(fā)生在 Q2，致使公司 Q2 財務(wù)費用率大幅下降 4.18PCTs 至-0.31%。綜合帶來 2018H1 公司凈利率提升 1.01PCTs 至 11.08%，其中Q2 凈利率提升 3.32PCTs 至 14.89%。
產(chǎn)能釋放節(jié)奏調(diào)整致收入略降，越南表現(xiàn)優(yōu)于國內(nèi)。（1）分量價看，受越南施工人力不足影響，2018H1 公司產(chǎn)能釋放進(jìn)展略晚于預(yù)期，新增 10 萬紗錠產(chǎn)能 6 月投產(chǎn)，對上半年產(chǎn)量貢獻(xiàn)有限，同時庫存銷售低于去年同期導(dǎo)致銷量同比下滑，但產(chǎn)銷率仍在 100%以上，訂單持續(xù)飽滿；上半年棉價走高后回落，公司未對產(chǎn)品進(jìn)行提價，綜合導(dǎo)致上半年收入同比小幅下滑。（2）分地域看，2018H1 越南百隆實現(xiàn)收入 10.62 億元，同增 6.84%，收入占比提升 3.63PCTs 至 36.09%，利潤貢獻(xiàn)率提升 2.95PCTs 至 46.32%；同時國內(nèi)收入下滑 9.09%至 18.81 億元。
展望下半年，收入望伴隨產(chǎn)能推進(jìn)同比提升，棉價上漲&匯率貶值帶來毛利率改善和財務(wù)費用改善，下半年預(yù)計迎來收入和業(yè)績共同釋放。（1）收入端：預(yù)計 2018 全年收入同增 10%左右，主要系產(chǎn)能快速釋放與下半年漲價預(yù)期。① 產(chǎn)能：預(yù)計 7-8 月仍有 10 萬紗錠（越南地區(qū)）產(chǎn)能集中釋放， 2019 年有望繼續(xù)新增產(chǎn)能 20 萬錠?？紤] 2018 年新增產(chǎn)能主要分布在下半年，預(yù)計 2019 年產(chǎn)能增速高于 2018 年。測算 2018 年/2019 年產(chǎn)能增速分別為 7%/12.1%。② 價格：下半年棉價有望上漲，主要原因系龍頭公司棉花庫存消化至低位，棉價有望隨新棉上市提升，我們判斷公司下半年存在提價預(yù)期，貢獻(xiàn)中低單位數(shù)收入增長。（2）毛利率：伴隨價格提升預(yù)期與人民幣兌美元匯率中樞同比提升，我們判斷 H2 公司毛利率有望獲得改善。（3）費用端：預(yù)計管理費用和銷售費用率保持穩(wěn)健，財務(wù)費用方面，匯兌收益彈性預(yù)期提升，匯兌敞口縮小降低匯率波動風(fēng)險。2018H1公司獲得匯兌收益 864 萬元，相比 2017H1 損失 5140 萬元和 2017 全年損失 1.59 億元大幅改善。下半年假設(shè)人民幣兌美元匯率中樞將維持在6.8-7.0，公司有望繼續(xù)提升匯兌收益彈性。另一方面，公司匯兌敞口從 2017年的 2.5 億美元收窄至約 1 億美元，未來有望控制在千萬美元水平（用以保障越南產(chǎn)能平穩(wěn)運行和必要的海外原材料采購），控制匯率波動風(fēng)險。（4）綜合來看，2018 年公司有望實現(xiàn)凈利潤同增 23%-33%至 6-6.5 億元左右。
風(fēng)險提示。1.原材料價格波動；2. 匯率波動；3.國外產(chǎn)能擴(kuò)張不達(dá)預(yù)期
盈利預(yù)測及估值。公司作為國內(nèi)色紡紗龍頭優(yōu)勢不斷強化，2018H1 公司產(chǎn)能釋放低于預(yù)期，下半年有望集中釋放。綜合考慮公司產(chǎn)能釋放節(jié)奏和匯兌情況，維持 2018/2019/2020 年 EPS 預(yù)測為 0.39/0.45/0.52 元，維持“增持”評級。
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