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        投資要點(diǎn)：
        投資建議：因H1  銷售費(fèi)用投放力度加大致業(yè)績(jī)低于預(yù)期，下調(diào)公司2018-20EPS  預(yù)測(cè)至1.06、1.21、1.45  元（前次預(yù)測(cè)1.22、1.49、1.76元），參考可比公司給予公司2018  年30  倍PE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至31.2元（前次預(yù)測(cè)39.08  元），增持。
        收入符合市場(chǎng)預(yù)期，業(yè)績(jī)略低于市場(chǎng)預(yù)期。2018H1  公司實(shí)現(xiàn)收入、歸母凈利399  億、34  億，同比19%、2%，其中Q2  收入、利潤(rùn)200億、13  億，同比14%、-16%。H1  扣非凈利32  億元，同比增4%，其中Q2  扣非凈利12  億元，同比降16%。
        收入符合市場(chǎng)預(yù)期，銷售費(fèi)用投放力度加大導(dǎo)致業(yè)績(jī)低于預(yù)期。H1液體乳收入265  億元，同比增21%，預(yù)計(jì)相比較價(jià)格提升，銷量增長(zhǎng)為主要貢獻(xiàn)力量。分產(chǎn)品來看，預(yù)計(jì)公司核心單品安慕希、金典增速分別達(dá)40%、20%，受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，雖原奶成本略有上升，但液體乳毛利率保持平穩(wěn)。二季度開始競(jìng)爭(zhēng)趨于激烈，為保證市場(chǎng)地位、品牌形象，疊加新品推出后需要強(qiáng)化推廣，公司加強(qiáng)銷售費(fèi)用投放，其中廣告宣傳費(fèi)同比增長(zhǎng)40%，受此影響H1  銷售費(fèi)用率同比升2.7pct  達(dá)25.7%，其中Q2  銷售費(fèi)用率達(dá)28.3%，同比升3.9pct，達(dá)10  年以來單季度最高水平，僅次于三聚氰胺時(shí)期的08Q4  和09Q2。受此影響，H1  整體凈利率同比下降1.4pct  至8.7%，其中Q2  凈利率6.7%，同比降2.6pct。
        費(fèi)用投放夯實(shí)公司核心競(jìng)爭(zhēng)力，看好未來費(fèi)用投放邊際改善。受益銷售費(fèi)用投放力度加強(qiáng)，公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)持續(xù)增強(qiáng)，18H1  公司液體乳市占率達(dá)35.8%，同比提升2.4pct，預(yù)計(jì)未來有望繼續(xù)提升。當(dāng)前費(fèi)用投放已處歷史高點(diǎn)，長(zhǎng)期持續(xù)可能性不大，疊加新品推出后消費(fèi)者接受度已基本到位，預(yù)計(jì)未來費(fèi)用投放力度有望邊際下降、靜待凈利率重回上升通道。
        核心風(fēng)險(xiǎn)：食品安全發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇風(fēng)險(xiǎn)