>> 中信證券-中國建筑國際(03311HK)2018年年報點評：財務費用及減值令業(yè)績承壓，積極把握大灣區(qū)機會-190325
| 上傳日期： |
2019/3/27 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
羅鼎 |
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此報告為加密報告 |
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▍公司2018 年收入+10.9%業(yè)績-18.0%，核心凈利潤同比+5.0%，內(nèi)地基建仍為收入增長核心動力。公司2018 年實現(xiàn)營業(yè)收入556.3 億港元，同比+10.9%；核心凈利潤53.2 億港元，同比+5.0%；歸母凈利潤45.0 億港元，同比-18.0%；考慮供股后EPS 0.89 港元，同比-25.0%，核心利潤對應EPS 同比-4.0%，受制于2018 年內(nèi)地基建下行，整體上公司業(yè)績穩(wěn)中有降。其中內(nèi)地/香港/澳門實現(xiàn)收入306.2 億/148.8 億/70.3 億港元（同比+23.2%/-0.9%/-12.8% ） ， 實現(xiàn)毛利63.8 億/12.1 億/7.5 億港元（ 同比+19.1%/+27.5%/-13.1%）。內(nèi)地基建項目穩(wěn)步推進貢獻核心增長；香港私人住宅市場回暖，項目結(jié)算節(jié)奏加快；澳門政府工程正逐步增加，預計未來營收穩(wěn)步回升。2018 年公司每股派息總額0.35 港元（派息率39.3%）。
▍毛利率小幅增加至15.6%，財務費用高增及大額減值拖累業(yè)績，18H2 現(xiàn)金流大幅改善。2018 年公司綜合毛利率同比+0.4pct 至15.6%，主要由于毛利率較高（20.8%）的內(nèi)地業(yè)務增速較快導致占比提升（收入占比+5.5pcts 至55.1%），及香港業(yè)務毛利率提升所致（同比+1.8pcts 至8.1%）。公司費用率為5.7%，同比+0.8pct，其中銷售管理/財務費用率分別為2.5%/3.2%，同比-0.3/+1.1pcts；由于內(nèi)地業(yè)務回款放緩，借款規(guī)模擴大（銀行借款同比+50.3%至348 億港元），導致財務費用大幅上行。此外公司投資和其他虧損3.6 億港元（同比-11.1 億港元），主要為兩高速公路BOT 項目因車流量下降計提了8.2億港元減值損失，及比去年同期減少4.0 億港元物業(yè)重估收益所致。由于內(nèi)地基建PPP項目回購期較長，2018 年經(jīng)營現(xiàn)金凈流出19.3 億港元（2017 年凈流出48.5 億港元），其中基建項目凈支出45 億港元；2018H2 經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入21 億港元（2017H1/2018H2分別為凈流出27 億/40 億港元），環(huán)比同比均大幅改善。
▍凈借貸比率較2018 年年中有所下降但仍處高位，訂單順利完成年初目標。目前公司凈借貸比率53.7%（同比+12.9pcts），下半年公司發(fā)行5 億美元永續(xù)債券等一定程度降低了凈借貸比率，預計公司未來將通過多元化融資途徑繼續(xù)降低凈借貸比率。公司2018 年新簽1,201.5 億港元（同比+16.5%），順利完成1,200 億港元訂單指引，其中中國內(nèi)地新簽819.4 億港元（同比+12.8%），占2018 年新簽訂單68.2%；公司2019 年訂單指引為1,200 億港元。2018 年主要新簽PPP 訂單181.5 億元（同比-6%），在PPP 嚴監(jiān)管的環(huán)境下規(guī)模有所收縮。2018 年公司在手訂單3,653.1 億港元（同比+18.2%），其中內(nèi)地在手訂單2,726.0 億港元（同比+26.0%）；未完工訂單2,365.6 億港元（同比+25.8%），是2018 年收入的4.3 倍，保障業(yè)績穩(wěn)定增長。
▍內(nèi)地基建業(yè)務料將回升，港澳業(yè)務積極把握粵港澳大灣區(qū)機遇。公司在內(nèi)地以基建建設和投資項目為主，在補短板及融資的持續(xù)細化推進下，基建板塊料將觸底回升，公司料將選擇承接周轉(zhuǎn)率較快的內(nèi)地項目。港澳方面，2019 年2 月28 日《粵港澳大灣區(qū)發(fā)展規(guī)劃綱要》出臺，大灣區(qū)基建建設投資或?qū)⑻崴?，公司為粵港澳地區(qū)的建筑龍頭企業(yè)，可憑借規(guī)劃的逐步落地進一步地提升港澳地區(qū)的承接訂單額。
▍風險因素：1.基建回暖不及預期；2. 粵港澳大灣區(qū)建設不及預期。
▍投資建議：考慮到2018 年后公司不再重估投資物業(yè)的公允價值且已充分計提BOT 項目減值損失，我們下調(diào)2019/20 年并新增2021 年公司盈利預測，2019/20/21 年凈利潤預測為54.7 億/64.8/76.4 億港元，對應2019/20/21 年EPS 分別為1.08/1.28/1.51 港元，對應 PE 6.8/5.7/4.9倍，維持“買入”評級。
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