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        18  年原煤產(chǎn)量增長  30%，噸煤凈利  85  元/噸，降本增效明顯
        18  年原煤產(chǎn)量  3441  萬噸，同比增長  30%，主要源于長春興投產(chǎn)以及收購河曲露天煤業(yè)；商品煤銷量  11229  萬噸，同比增加  12.9%。根據(jù)煤炭生產(chǎn)業(yè)務(wù)收入和成本測算，商品煤噸煤收入  308  元，同比下降  10.7%，商品煤噸煤成本  104  元，同比下降  21.3%，公司降本增效明顯，18  年噸煤凈利為  85  元/噸。
        截至  2018  年年底，公司擁有在產(chǎn)煤礦產(chǎn)能  2730  萬噸，18  年公司  11  個(gè)主要生產(chǎn)礦井實(shí)現(xiàn)凈利潤  29.2  億元，同比增長  54.1%，剔除  2018  年收購的河曲露天煤業(yè)，同比增速也高達(dá)  23.5%。
        收購河曲露天煤業(yè)，18  年凈利潤達(dá)  7.3  億，大幅高于業(yè)績承諾
        根據(jù)  2018  年  6  月  1  日公告，公司擬以現(xiàn)金支付方式購買控股股東山煤集團(tuán)、中匯大地分別持有河曲露天煤業(yè)  31%、20%的股權(quán)，已于  18  年  7  月完成工商變更登記。
        河曲露天煤業(yè)主產(chǎn)優(yōu)質(zhì)動(dòng)力煤，產(chǎn)能  800  萬噸/年，煤質(zhì)好，成本低，根據(jù)公司年報(bào)，經(jīng)測算，2018  年噸煤凈利達(dá)  80  元/噸，盈利能力居于行業(yè)高位。2018  年河曲露天實(shí)現(xiàn)凈利潤  7.31  億元，已高于業(yè)績承諾的  1.5  億元，經(jīng)測算，貢獻(xiàn)公司歸母凈利約  3  億元。同時(shí)根據(jù)公司關(guān)聯(lián)交易報(bào)告，山煤集團(tuán)承諾河曲露天在  2019-2020  年扣非后凈利潤分別不低于  5.51  億元、5.1  億元，據(jù)測算，將分別貢獻(xiàn)公司凈利潤  2.8、2.6  億元，鑒于河曲露天盈利能力高、產(chǎn)銷量穩(wěn)定，預(yù)計(jì)公司收購河曲露天后，盈利能力將顯著提升。
        移交三供一業(yè)，降低貿(mào)易子公司持股比例，歷史負(fù)擔(dān)減輕
        根據(jù)  2019  年  1  月  30  日公告，公司將經(jīng)坊煤業(yè)、霍爾辛赫煤業(yè)職工家屬區(qū)所涉及的“三供一業(yè)”以及霍爾辛赫其他企業(yè)辦社會職能項(xiàng)目（道路）移交，移交項(xiàng)目賬面凈值合計(jì)為  9109  萬元，公司將核減相關(guān)權(quán)益，但長期將降低公司成本費(fèi)用。同時(shí)，公司  18  年將天津公司、青島公司、日照公司、唐山公司、華東銷售有限公司100%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給子公司江蘇山煤物流（持股比例  51%），屆時(shí)對  5  家貿(mào)易公司的持股比例從  100%降低至  51%，將降低后期的資產(chǎn)減值負(fù)擔(dān)。
        預(yù)計(jì)  19-21  年  EPS  分別為  0.39  元、0.40  元和  0.46  元
        公司  18  年歸母凈利下滑主要源于計(jì)提資產(chǎn)減值損失，后期看，一方面，公司收購河曲露天，增厚業(yè)績，另一方面，公司移交三供一業(yè)、降低銷售公司股比，減輕歷史包袱，預(yù)計(jì)公司業(yè)績將持續(xù)改善。我們預(yù)計(jì)公司  19-21  年  EPS  分別為  0.39  元、0.40  元和  0.46元，對應(yīng)  19  年  PE  12.6  倍，我們認(rèn)為公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化，業(yè)績持續(xù)改善，參考貿(mào)易煤量占比較高的中煤能源以及煤炭供應(yīng)鏈企業(yè)瑞茂通的估值水平，給予公司  19  年  14倍  PE，合理價(jià)值  5.46  元/股，維持“增持”評級。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：計(jì)提大額資產(chǎn)減值損失、宏觀經(jīng)濟(jì)增速大幅低于預(yù)期，供給側(cè)改革進(jìn)度不及預(yù)期，導(dǎo)致煤價(jià)大幅下跌