>> 招商證券-福耀玻璃（600660）收入端穩(wěn)健，業(yè)績端毛利率承壓明顯-190428
| 上傳日期： |
2019/4/29 |
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| 280KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
汪劉勝，寸思敏 |
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預(yù)計公司19-21 年eps分別為1.47/1.61/1.69 元，對應(yīng)19 年17.2Xpe，維持強烈推薦-A 評級。
評論：
1. 收入端表現(xiàn)穩(wěn)健，業(yè)績端國內(nèi)業(yè)務(wù)承壓較大
公司一季度實現(xiàn)收入49.3 億（+3.9%），凈利潤6.1 億（+7.7%），扣非凈利潤5.2 億（-13.2%）。非經(jīng)常損益增加主因營業(yè)外收入中收到索賠款同比增加所致。匯兌損失部分，19Q1 匯兌損失1.3 億，去年同期匯兌損失2.2 億。19Q1 扣匯扣非凈利潤6.5 億（-19.8%，去年同期扣非扣匯凈利潤8.1 億）。具體科目來看：
收入端表現(xiàn)穩(wěn)健，SAM 并表貢獻+3%左右。公司收入端表現(xiàn)穩(wěn)健，SAM 飾條公司于3 月1 日開始并表，預(yù)計對當期收入端貢獻2-3%左右，利潤端未有明顯貢獻。扣除并表業(yè)務(wù)，收入端基本持平，美國工廠產(chǎn)能爬坡有效對沖國內(nèi)收入端下滑。預(yù)計美國工廠一季度產(chǎn)量維持在85-90 萬套水平，收入持續(xù)增長；國內(nèi)工廠（含出扣）收入端下滑在-6%--8%左右。
利潤端壓力較大，主要體現(xiàn)為毛利率的下滑。公司一季度毛利率同比下滑2.84%，我們認為主要有三方面影響，第一，國內(nèi)銷量下滑、公司在行業(yè)底部是市占率持續(xù)提升，毛利率有部分犧牲；第二，美國工廠中低端汽車玻璃占比不斷提升，也是毛利率下滑的原因之一；第三，SAM 處于破產(chǎn)清算階段增收不增利，對毛利率有一定拉低作用。三費率部分基本保持穩(wěn)定，管理費用率回溯研發(fā)費用同比提升0.4%；銷售費用率同比提升0.3%。
2. 汽車玻璃全球龍頭，后續(xù)增長來自單車價值量持續(xù)提升+美國工廠爬坡。
邏輯一：高端產(chǎn)品占比提升，玻璃配件逐步豐富，ASP 有望維持3-5%左右持續(xù)提升。
在SUV 高速成長帶動包邊玻璃占比迅速提升后，我們認為HUD、LOW-E 能夠帶動公司繼續(xù)增長，這一階段的特點上量不會有前一階段快，但是價值量非?？捎^，公司3 年將完成公司所有產(chǎn)品的高端化。同時，公司19 年3 月1 日完成交割的SAM 公司主業(yè)為鋁亮飾條，應(yīng)用于汽車玻璃、汽車周邊裝飾，作為汽車玻璃周邊配套附件，公司此次收購縮短供應(yīng)鏈同時提升單車價值，后續(xù)整合空間大。
邏輯二：美國工廠持續(xù)爬坡，19 年目標配套390 萬套。
公司美國工廠持續(xù)爬坡，19 年預(yù)計配套量390 萬套，同比+26%；同時，凈利率伴隨產(chǎn)能利用率提升持續(xù)改善，預(yù)計穩(wěn)定后有望實現(xiàn)7000-8000 萬美金水平。
風險提示：國內(nèi)市場下滑加大，美國工廠爬坡進度不及預(yù)期。
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