>> 廣發(fā)證券-“新興向榮”系列報告(十)：新興賽道擴產(chǎn)后，盈利路徑及市場演繹-221013
| 上傳日期： |
2022/10/14 |
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| 2995KB |
| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
戴康,鄭愷 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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新興產(chǎn)業(yè)滲透率三階段框架，重溫核心結(jié)論。用滲透率絕對值和一階導(dǎo)，可以錨定創(chuàng)新主導(dǎo)的新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展周期三個階段。“破壁滲透期”對應(yīng)著欣欣向榮的產(chǎn)業(yè)趨勢、100%以上的盈利增速中樞，股價可實現(xiàn)“戴維斯雙擊”，PE達80-200X；“高速滲透期”量升價跌，業(yè)績出現(xiàn)顛簸，PE回到40-80X中樞；“飽和滲透期”，產(chǎn)業(yè)從貝塔到阿爾法。
22年新能源賽道表現(xiàn)，印證了哪些結(jié)論？市場此刻在擔憂什么？一季報前后新能源車產(chǎn)業(yè)鏈出現(xiàn)業(yè)績低預(yù)期擔憂及股價下跌，部分標的今年經(jīng)歷50%左右幅度的估值收縮；新的擔憂——20-22年產(chǎn)業(yè)鏈的高資本開支會對未來需求確認提出高要求。
新興產(chǎn)業(yè)在高速滲透階段，“擴產(chǎn)”是必經(jīng)之路。消費電子在10-12年明顯加速擴產(chǎn)，安防產(chǎn)業(yè)鏈的擴產(chǎn)高峰在11-12年，SUV的擴產(chǎn)高峰在14-15年，光伏PERC電池擴產(chǎn)高峰在17-18年。為何此時擴產(chǎn)？蓬勃高增的需求驅(qū)動，疊加競爭格局復(fù)雜化下的重新洗牌契機。
高速資本開支擴張，對ROE形成負向傳導(dǎo)機制，并帶來股價和估值反饋。資產(chǎn)負債率是ROE支撐項；資產(chǎn)增速上行蓋過收入增速，周轉(zhuǎn)率率先受損；競爭加劇帶來價格戰(zhàn)，利潤率空間受到擠壓；加杠桿難以抵御周轉(zhuǎn)率和利潤率的挫傷，ROE見到高點。伴隨著盈利能力惡化的隱憂，股價形成負向壓制。股價基本上會對周轉(zhuǎn)率/利潤率的其一惡化就做出負面反饋，ROE回落預(yù)期會加強這一趨勢。股價調(diào)整在1-1.5年，跌幅多在30-50%。估值擠壓幅度更大，多出現(xiàn)50-70%幅度的擠壓。
聚焦本輪新能源賽道，高速擴產(chǎn)后如何展望？20年至今擴產(chǎn)2年后，新能源車部分環(huán)節(jié)已經(jīng)出現(xiàn)周轉(zhuǎn)率和利潤率波折，不過今年核心標的的調(diào)整幅度和估值變動幅度已經(jīng)與歷史參考周期相當，可以理解為在今年分母端惡化的背景下對于分子端的隱憂定價已有較為充分反饋?？紤]盈利增速放緩，我們進一步用PEG輔助衡量今年以來貼現(xiàn)率上行帶來的“殺估值”幅度，從PEG的角度來看對于分子端“殺估值”也較為充分，觀察全球貼現(xiàn)率的錨點美債利率何時有階段頂部回落趨勢。
歷史上新興產(chǎn)業(yè)或優(yōu)秀企業(yè)如何實現(xiàn)兩個杜邦因子的重塑？核心標的的股價和估值調(diào)整充分后，市場要想對擴產(chǎn)后的“供需均衡”的新常態(tài)重拾信心，來自新的需求維度：比如To-G，或平臺化轉(zhuǎn)型；以及新的供給形態(tài)：從量到質(zhì)，通過技術(shù)進步、降本增效等方式實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，或者通過創(chuàng)新升級實現(xiàn)“產(chǎn)品力”。明年市場能否對新能源車的供需新均衡重拾信心？“新的需求維度”可以觀察海外增量和“平臺化”拓展，“新的供給形態(tài)”則觀察圍繞電池領(lǐng)域和“智能化”的品質(zhì)進階。
風(fēng)險提示：疫情控制反復(fù)，全球經(jīng)濟下行超預(yù)期，地緣不確定性等
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