>> 中信證券-信視角看債：境內(nèi)債向左，美元債向右-221018
| 上傳日期： |
2022/10/18 |
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| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明,李晗,徐燁烽 |
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2022年地產(chǎn)接連違約和部分央國企輿情造成美元債市場持續(xù)動蕩，信心的恢復(fù)來源于基本面的切實向好?？陀^上，雖然地產(chǎn)勢微導(dǎo)致美元債“三足鼎立”局面被打破，但現(xiàn)階段市場仍然穩(wěn)定，城投和銀行AT1仍是中流砥柱，而AMC風險外溢可控，境內(nèi)穩(wěn)增長政策陸續(xù)出臺，地產(chǎn)行業(yè)進入修復(fù)通道，美元債企穩(wěn)值得期待。對于投資，外部仍需關(guān)注美聯(lián)儲加息節(jié)奏變化和流動性傳導(dǎo)情況；內(nèi)部而言打鐵還需自身硬，穩(wěn)定的負債端與足夠吸引力的性價比將成為機構(gòu)參與美元債的動力源泉。
▍國內(nèi)寬信用預(yù)期升溫，持續(xù)關(guān)注美聯(lián)儲加息節(jié)奏。國內(nèi)信用環(huán)境方面，下半年以來穩(wěn)增長政策持續(xù)加碼，寬信用主線保持清晰，寬信用預(yù)期繼續(xù)升溫。考慮到需求修復(fù)進程緩慢，穩(wěn)增長政策較難立竿見影，我們認為下半年或有增量穩(wěn)增長政策相繼推出，短期內(nèi)債市轉(zhuǎn)熊的概率較低。海外方面，2022年以來美聯(lián)儲持續(xù)釋放鷹派信號，遏制通脹態(tài)度明顯。短期來看，預(yù)計美聯(lián)儲加息步伐仍將繼續(xù)，從而對中資美元債估值產(chǎn)生壓力。
▍地產(chǎn)美元債：關(guān)注2023年初到期高峰，基本面弱修復(fù)正當時。2022年10-12月共有52只美元債到期，到期壓力較三季度邊際減緩。但到期壓力減弱或不足以帶來地產(chǎn)板塊整體修復(fù)，地產(chǎn)美元債市場表現(xiàn)與境內(nèi)信用情況密切相關(guān)。2022年以來地產(chǎn)銷售遭遇寒冬，一系列信用風險事件也讓機構(gòu)對地產(chǎn)美元債的配置需求不振。9月以來，地產(chǎn)銷售同比降幅收斂，中央與地方陸續(xù)推出利好政策，從過往看，四季度往往是地產(chǎn)銷售高峰，若年末回款數(shù)據(jù)修復(fù)，預(yù)計將改善發(fā)行主體基本面情況，有效提升市場信心。
▍金融美元債：到期壓力較大，整體保持平穩(wěn)。一級市場方面，近期金融美元債發(fā)行規(guī)?；芈洌环矫媸侨径让涝獋狡谝?guī)模邊際下降，到期壓力減小，發(fā)行主體融資意愿不強；另一方面是美聯(lián)儲連續(xù)加息增加美元債的融資成本，性價比不高。四季度金融美元債到期規(guī)模有所增大，預(yù)計金融美元債發(fā)行將邊際回暖，但由于發(fā)行成本的上升，發(fā)行規(guī)模或?qū)⑼冉档?。二級市場方面，由于個別金融機構(gòu)延期披露年報導(dǎo)致金融美元債估值波動，同時地方輿情事件也對估值波動產(chǎn)生擾動，但整體來看，風險事件對行業(yè)外溢有限，四季度金融美元債市場料將保持平穩(wěn)。
▍城投美元債：防風險下地區(qū)資質(zhì)分化，短期風險可控。目前城投政策仍處于嚴監(jiān)管周期，監(jiān)管極力避免新增隱性債務(wù)，預(yù)計四季度城投凈融資規(guī)?；?qū)⒂兴滦?。分區(qū)域看，存量美元債雖集中于經(jīng)濟較發(fā)達省份，但經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)也有一定存續(xù)規(guī)模，需警惕尾部風險。如若發(fā)生非實質(zhì)違約的信用事件，也可能造成市場波動。綜合來看，城投美元債表現(xiàn)較為穩(wěn)健，短期內(nèi)風險可控，需關(guān)注展期概率和重點區(qū)域主體信用情況。
▍債市策略：基準層面，短期內(nèi)寬信用有望繼續(xù)發(fā)力，美聯(lián)儲加息仍將持續(xù)，中美利差倒掛程度加大，此消彼長下，發(fā)行美元債的性價比較低，中資美元債供給或仍將收縮，同時二級市場需警惕美聯(lián)儲超預(yù)期加息的風險。信用債方面，四季度政策基調(diào)仍將維持防風險下的穩(wěn)增長，發(fā)生系統(tǒng)性風險的概率不大，收益率曲線逐漸平坦，建議保持中短久期策略度過2022年。對于板塊，煤鋼債方面，可關(guān)注頭部企業(yè)利差情況；城投債方面，建議關(guān)注經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)的區(qū)縣級平臺和中部地區(qū)的省級平臺，同時對新一輪周期下的債務(wù)置換抱有期待；金融債方面，相對違約率較低的金融債仍具備較高的配置價值；地產(chǎn)債方面，部分房企流動性緊張的情況有望得到改善，建議挖掘央企和優(yōu)質(zhì)存量民企的錯殺機會。
▍風險因素：央行與美聯(lián)儲貨幣政策超預(yù)期；融資監(jiān)管趨嚴；宏觀風險事件沖擊；實體經(jīng)濟情況低于預(yù)期；個體信用事件傳染至整體市場。
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