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事件：
　　公司發(fā)布2022年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.83億元，同比下降1.08%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)29.19億元（扣非28.76億元），同比增長(zhǎng)5.02%（扣非增長(zhǎng)6.31%）。第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.07億元（同比下降4.25%），歸母凈利潤(rùn)13.59億元（同比下降7.48%）。
　　受益于裝機(jī)增長(zhǎng)以及梯級(jí)優(yōu)化調(diào)度，雅礱江Q3發(fā)電量實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)
　　雅礱江水電方面，雖然受到極端高溫干旱災(zāi)害天氣，導(dǎo)致四川省來(lái)水明顯偏枯的影響，但得益于流域梯級(jí)電站優(yōu)化調(diào)度，以及兩河口、楊房溝投產(chǎn)帶來(lái)的裝機(jī)增加，雅礱江水電三季度發(fā)電量仍然實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。根據(jù)國(guó)投電力公告，雅礱江水電第三季度實(shí)現(xiàn)發(fā)電量296.26億千瓦時(shí)（同比+7.55%），平均上網(wǎng)電價(jià)（含稅）0.252元/千瓦時(shí)（同比+1.89%）；雅礱江水電前三季度實(shí)現(xiàn)發(fā)電量669.10億千瓦時(shí)（同比+18.79%），平均上網(wǎng)電價(jià)（含稅）0.276元/千瓦時(shí)（同比+2.83%）
　　公司控股水電方面，由于大壩治理影響，2021年底仁宗海水庫(kù)未蓄水，導(dǎo)致田灣河上半年發(fā)電量下降；由于“9.5”瀘定地震影響，田灣河9月發(fā)電量同比下降。前三季度公司控股水電發(fā)電量34.05億千瓦時(shí)（同比-11.83%），平均上網(wǎng)電價(jià)（不含稅）0.196元/千瓦時(shí)（同比+3.16%）。
　　第三季度投資收益有所下滑，但前三季度投資收益仍然增長(zhǎng)10%
　　前三季度公司銷售毛利率37.40%，同比減少9.45個(gè)百分點(diǎn)；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流量3.95億元，同比大幅增長(zhǎng)86.3%；投資收益31.88億元，同比增長(zhǎng)9.9%，其中第三季度投資收益14.20億元，同比減少4.4%。我們預(yù)計(jì)雅礱江水電貢獻(xiàn)主要投資收益，新能源運(yùn)營(yíng)商貢獻(xiàn)的投資收益或有所增加。
　　新一批雅中電站建設(shè)有序推進(jìn)，水電裝機(jī)仍有增長(zhǎng)空間
　　新一批雅中電站建設(shè)有序推進(jìn)。目前孟底溝、卡拉水電站正在建設(shè)中，總裝機(jī)3.42GW，預(yù)計(jì)十五五期間投產(chǎn)。根據(jù)雅礱江水電公司戰(zhàn)略規(guī)劃，在2030年以前建設(shè)4-5個(gè)中游主要梯級(jí)電站（含已建成的楊房溝、兩河口），2030年總裝機(jī)達(dá)到23GW以上，較目前仍有20%的增長(zhǎng)空間。
　　雅礱江新能源項(xiàng)目有望突破，成為新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)
　　雅礱江流域風(fēng)光資源豐富，待開發(fā)規(guī)模超過(guò)40GW，且依托兩河口等梯級(jí)水電站的調(diào)度和調(diào)節(jié)，可以有效平滑風(fēng)光出力的波動(dòng)性，提高風(fēng)光利用率。目前雅礱江公司在穩(wěn)妥推進(jìn)沿江風(fēng)電、光伏發(fā)電項(xiàng)目的并購(gòu)和開發(fā)。此外公司參股三峽能源、中核匯能、中廣核風(fēng)電三大新能源運(yùn)營(yíng)商，后續(xù)投資收益有望增厚。
　　估值分析與評(píng)級(jí)說(shuō)明
　　考慮到2022年第三季度來(lái)水偏枯，我們下調(diào)2022年全年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為33.04億元、40.11億元、42.32億元，對(duì)應(yīng)PE分別為15.7倍、12.9倍、12.2倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　來(lái)水量低于預(yù)期；上網(wǎng)電價(jià)下調(diào)；新能源項(xiàng)目拓展不及預(yù)期；消納能力不足導(dǎo)致棄水量上升。