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事件：公司發(fā)布2022年三季報(bào)。2022前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.30億元，同比+16.02%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6968.14萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)23.12%。2022Q3單季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.82億元，同比+19.21%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2392.98萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)18.95%。
　　直營(yíng)渠道環(huán)比改善，大單品表現(xiàn)亮眼：1）渠道：據(jù)半年報(bào)數(shù)據(jù)推測(cè)，受疫情影響，預(yù)計(jì)前三季度公司直營(yíng)渠道營(yíng)收小幅下滑，其中大客戶(hù)百勝中國(guó)同比下滑約15%。隨22Q3餐飲需求恢復(fù)，公司加快上新節(jié)奏，推出法風(fēng)燒餅、紅豆派等長(zhǎng)線(xiàn)產(chǎn)品，預(yù)計(jì)直營(yíng)渠道環(huán)比改善顯著。小B端公司大商扶持政策成效顯著，22Q3預(yù)計(jì)增長(zhǎng)近20%；2）產(chǎn)品：大單品表現(xiàn)亮眼。根據(jù)半年報(bào)數(shù)據(jù)推測(cè)，油條（剔除百勝外）前三季度預(yù)期實(shí)現(xiàn)30%左右增長(zhǎng)。蒸煎餃產(chǎn)品為去年下半年重點(diǎn)發(fā)力大單品，預(yù)計(jì)前三季度實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)，隨下半年銷(xiāo)售旺季到來(lái)，全年銷(xiāo)售額有望達(dá)2億。
　　成本壓力緩解，盈利能力優(yōu)化：22Q3單季度毛利率為23.1%（+0.7pct），我們認(rèn)為主要源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化、成本改善及生產(chǎn)工藝精進(jìn)拉動(dòng)。銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率分別為4.3%/8.8%，同比+0.69/+0.09pc，銷(xiāo)售費(fèi)用率有所增加我們推測(cè)主要系公司加大在小B端費(fèi)用投入，重點(diǎn)扶持大經(jīng)銷(xiāo)商成長(zhǎng)。對(duì)應(yīng)凈利率6.2%，同比+0.02pct，環(huán)比+0.6pct。
　　經(jīng)營(yíng)韌性十足，長(zhǎng)期穩(wěn)健向好：1）大B穩(wěn)定根基，小B快速增長(zhǎng)：大B端公司已構(gòu)筑強(qiáng)勁渠道壁壘。核心大客戶(hù)百勝隨著業(yè)務(wù)復(fù)蘇，公司推新邏輯延續(xù)，所占份額提升，全年收入貢獻(xiàn)有望小幅增長(zhǎng)。其余重客隨服務(wù)對(duì)接加深，產(chǎn)品上新加快，收入貢獻(xiàn)有望持續(xù)高增；小B端公司重點(diǎn)扶持頭部經(jīng)銷(xiāo)商，空間廣闊；2）加碼早餐、團(tuán)餐業(yè)務(wù)：7月起公司推出“夏耘早餐季”活動(dòng)，圍繞大包子、燒麥、早餐糕三款早餐新品，深挖客戶(hù)需求，廠商合力推廣，成效顯著；10月正式啟動(dòng)“宴席季”活動(dòng)，為后續(xù)團(tuán)餐業(yè)務(wù)的進(jìn)一步發(fā)展蓄力。3）C端加速布局：目前C端團(tuán)隊(duì)已組建完畢，相關(guān)渠道正在建設(shè)當(dāng)中，產(chǎn)品逐步開(kāi)始面市，未來(lái)有望創(chuàng)造第二增長(zhǎng)極。
　　盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司2022/23/24年歸母凈利潤(rùn)0.98/1.36/1.76億元，分別同比+11%/+39%/29%，對(duì)應(yīng)PE為44/32/25倍。還原股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后，預(yù)計(jì)對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)分別為1.18/1.50/1.84億元，分別同比+31%/26%/23%。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能建設(shè)不及預(yù)期，新品推廣不及預(yù)期，原材料價(jià)格波動(dòng)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇