>> 申萬宏源(香港)-思摩爾國際(06969.HK)盈利短期承壓，中長期海內(nèi)外份額提升順暢-221024
| 上傳日期： |
2022/10/24 |
大?。?/td>
| 1526KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源（香港） |
| 評級： |
-- |
作者： |
屠亦婷 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
公司公告22Q1-3業(yè)績，表現(xiàn)基本符合預(yù)期：22Q1-3公司實現(xiàn)凈利潤20.89億元，yoy-49.0%，經(jīng)調(diào)整后凈利潤21.57億元，yoy-48.9%；其中22Q3實現(xiàn)凈利潤7.04億元，yoy-42.2%，經(jīng)調(diào)整后凈利潤7.21億元，yoy-42.3%。相較于22Q2凈利潤8.58億元，yoy-49.5%，經(jīng)調(diào)整后凈利潤8.83億元，yoy-49.5%，22Q3降幅環(huán)比收窄。
短期看，受到自動化改造降本效果讓利客戶、國內(nèi)業(yè)務(wù)占比下行、一次性電子煙新業(yè)務(wù)拓展、階段性費用率投放加大等因素，毛利率回調(diào)，盈利承壓。1）低毛利的一次性電子煙收入占比提升：公司22H1推出全球首款陶瓷芯一次性解決方案FEELMMax，產(chǎn)品一經(jīng)推出，助力大客戶在短時間內(nèi)成為英國一次性市場的前三名，但一次性產(chǎn)品的毛利率低于換彈式，低毛利一次性產(chǎn)品占比提升，公司整體毛利率有所回落；后期隨著陶瓷芯一次性產(chǎn)品的產(chǎn)線智能化改造的覆蓋率提升，公司有能力兼顧讓利客戶和保持穩(wěn)定的毛利率水平；2）公司產(chǎn)線自動化改造的紅利積極向大客戶分享，支持其搶占更多市場份額：22H1公司針對個別大客戶下調(diào)產(chǎn)品價格，根據(jù)英美煙草22H1中報，VUSE的單位成本下降17%，VUSE在美國電子霧化市場份額較2021年底提升7.2pct至39.7%（截至9月中旬），穩(wěn)居第一；但22Q3價格環(huán)比穩(wěn)定，后續(xù)盈利有望企穩(wěn)；3）國內(nèi)電子煙新規(guī)正式落地，國內(nèi)業(yè)務(wù)收入占比下降短期內(nèi)拉低毛利率：2022年8月以來國內(nèi)品牌紛紛宣布停產(chǎn)非國標產(chǎn)品，公司公告稱8月25日后將只接受產(chǎn)品已通過國標技術(shù)審評的委托訂單，預(yù)計22Q3國內(nèi)收入回調(diào)趨勢會延續(xù)；4）階段性費用率投放加大，拖累利潤率表現(xiàn)：22Q3公司研發(fā)投入同比大幅增加，研發(fā)費用率預(yù)計超10%；一次性、開放式等市場開拓費用階段性增加，短期內(nèi)拖累凈利率。
中長期看，海內(nèi)外合規(guī)化進程推進，公司份額提升順暢；多應(yīng)用霧化科技平臺雛形已現(xiàn)：
海外市場：FDA合成尼古丁審核嚴于預(yù)期，利好主要代工大客戶市場份額提升：2022年10月中旬，F(xiàn)DA宣布已經(jīng)完成對95%的合成尼古丁產(chǎn)品審核，未授權(quán)任何產(chǎn)品通過，包括美國一次性龍頭品牌Puff Bar；美國市場大量一次性品牌的退出，利好合規(guī)的換彈式廠商市場份額提升，特別是前期部分單品已經(jīng)通過PMTA的英美煙草、NJoy等電子霧化龍頭品牌（二者均為公司代工客戶）；后續(xù)大客戶的代工核心單品Vuse Alto是否能通過FDA審核仍需密切跟蹤。
國內(nèi)市場：中期看新國標產(chǎn)能向頭部集中趨勢明顯，長期看新型煙草滲透率提升大勢所趨，國內(nèi)業(yè)務(wù)收入規(guī)模有望逐漸擴張。中期：截至過渡期結(jié)束，已有44家電子煙品牌國標過審，相關(guān)產(chǎn)品的年產(chǎn)配額6.2億顆，對應(yīng)超200億元的終端零售規(guī)模，略超市場預(yù)期。公司旗下6家子公司斬獲生產(chǎn)牌照，分別為麥克韋爾、麥克兄弟、韋普萊思、麥克電子、江門摩爾、麥時科技；新國標實施以來公司合規(guī)化、規(guī)?；?、智能化生產(chǎn)的優(yōu)勢突顯，國內(nèi)多家霧化品牌轉(zhuǎn)向公司代工，如Maxfel極感、Chillmist干慕、Bilzzard暴雪等，當前思摩爾代工的國內(nèi)品牌包括RELX悅刻（32870萬顆）、snowplus雪加（7730萬顆）、YOOZ柚子（7400萬顆）、MOTI魔笛（3300萬顆）、Maxfel極感（200萬顆）、Chillmist干慕（90萬顆）、Bilzzard暴雪（60萬顆）、VANGO梵高（15萬顆）等，我們預(yù)計公司代工品牌的產(chǎn)能市占率約為83%，市占率提升明顯。長期：新政保障電子煙行業(yè)規(guī)范化運行，為新型煙草的安全性和減害性提供隱性背書，推動新型煙草滲透率提升，公司國內(nèi)業(yè)務(wù)規(guī)模有望有序復(fù)蘇。
持續(xù)加大研發(fā)投入，緊鑼密鼓布局非煙霧化領(lǐng)域：22Q3公司研發(fā)投入同比大幅增加，投入方向主要聚焦在基礎(chǔ)霧化技術(shù)、新材料、醫(yī)學研究、霧化健康等領(lǐng)域，如霧化醫(yī)療藥劑與霧化器、醫(yī)療美容等研究，此前公司研發(fā)的國內(nèi)首款對標國際先進水平的霧化給藥裝置獲得創(chuàng)新申報審批，22H2預(yù)計有新產(chǎn)品上市銷售；在傳統(tǒng)的大麻霧化領(lǐng)域，公司乘著美國更多州大麻合法化的東風，豐富產(chǎn)品組合，發(fā)力膏狀、花類等大麻霧化器，2022年預(yù)計延續(xù)2021年的高增速。
思摩爾國際是全球電子煙制造龍頭，多年技術(shù)迭代和產(chǎn)品化能力、持續(xù)穩(wěn)定的規(guī)?；桓逗推焚|(zhì)保障能力，構(gòu)成了長期競爭力，并通過專利保護鞏固先發(fā)優(yōu)勢，加之和全球大客戶的深度綁定關(guān)系，龍頭地位穩(wěn)固；通過打造霧化科技平臺，逐漸成為多應(yīng)用領(lǐng)域研發(fā)平臺。但受到國內(nèi)電子煙新政落地后短期內(nèi)行業(yè)增速換擋、一次性、開放式產(chǎn)品階段性費用投放加大等因素影響，我們下調(diào)2022-2024年歸母凈利潤預(yù)測至28.94/36.22/41.84億元（前值分別為33.80/43.86/50.68億元），同比分別-45.3%/+25.2%/+15.5%，當前市值對應(yīng)PE分別為16/13/11倍，維持“增持”評級！
風險提示：PMTA審核進度不及預(yù)期、新產(chǎn)品市場開拓不及預(yù)期、國內(nèi)市場沖擊程度超預(yù)期等。
|
|
