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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2022年三季報(bào)：2022Q1-Q3，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入233.79億，同比+3.07%，歸母凈利潤16.55億，同比-38.20%，22Q3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入80.72億，同比-4.51%，歸母凈利潤6.88億，同比-39.65%。
　　評論：
　　 Q3收入小幅下滑，盈利能力環(huán)比略有提升：公司22Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入233.79億，同比+3.07%，歸母凈利潤16.55億，同比-38.20%。分季度看，Q1-Q3收入增速各為+17.31%、+1.65%、-4.51%，業(yè)績增速各為+7.07%、-47.68%、-39.65%。Q3收入減少，我們認(rèn)為一方面系地產(chǎn)加速下滑致需求走弱，Q1-Q3地產(chǎn)新開工面積同比各下滑17%、44%、45%，降幅逐漸擴(kuò)大，另外，7-8月高溫天氣也在一定程度上影響了項(xiàng)目施工進(jìn)度。整體來看，我們認(rèn)為公司在行業(yè)大幅下行的情況下收入仍做到了同比持平，主要是得益于近幾年不斷完善的渠道布局，料小B客戶及C端仍保持增長，2022H1公司旗下民建集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營收32.55億元，同比增長83%。業(yè)績端，Q3仍在下滑，我們認(rèn)為主要系原材料成本的大幅上漲以及費(fèi)用增長，環(huán)比來看，盈利能力略有改善，主要系減值損失較Q2有所減少。
　　原材料價(jià)格高企毛利率承壓，單季度現(xiàn)金流改善：公司2022年前三季度綜合毛利率為25.84%，同比-4.78pct，Q3毛利率為23.81%，同比-5.14pct，環(huán)比2.13pct。凈利率6.99%，同比-4.83pct，Q3凈利率8.52%，同比-5.11pct，同比+1.45pct，主要系減值損失和費(fèi)率環(huán)比降低。期間費(fèi)率15.6%，同比+0.96pct，其中管理費(fèi)率、研發(fā)費(fèi)率、銷售費(fèi)率、財(cái)務(wù)費(fèi)率同比各+0.38pct、+0.21pct、+0.4pct、-0.03pct。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額-79.63億元，同比-16.79億元，單Q3凈流出9.82億，同比+18.11億。收現(xiàn)比86.22%，同比-10.08pct，應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)163.42億，同比+26%，付現(xiàn)比104.84%，同比-18.92pct。
　　渠道下沉與多品類擴(kuò)張打造長期成長驅(qū)動：1）渠道協(xié)同打造建筑建材系統(tǒng)服務(wù)商，快速發(fā)展非防水業(yè)務(wù)并布局產(chǎn)業(yè)鏈上游產(chǎn)業(yè)，加大非房業(yè)務(wù)開拓，優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，同時(shí)持續(xù)賦能合伙人；2）堅(jiān)持民建優(yōu)先，實(shí)現(xiàn)民建大提速，22H1期末公司經(jīng)銷商已達(dá)近4000家，分銷網(wǎng)點(diǎn)15萬余家（較2021年末增長約50%），分銷門頭（含形象店）3萬余家；3）防水新規(guī)落地，行業(yè)擴(kuò)容可期，龍頭市占率有望再提升。
　　盈利預(yù)測、估值及投資評級：公司為防水行業(yè)絕對龍頭，成本優(yōu)勢與渠道優(yōu)勢顯著，考慮2022年地產(chǎn)需求偏弱以及成本高企，我們調(diào)整公司2022-2024年EPS預(yù)測各為1.06/1.67/2.12元/股（原值為1.60/2.21/2.75元/股），對應(yīng)PE各為25x/16x/12x。根據(jù)歷史估值法（估值切換），給予2023年25x估值，目標(biāo)價(jià)41.2元/股，維持"強(qiáng)推"評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)新開工面積大幅下滑，原材料價(jià)格劇烈波動，協(xié)同效應(yīng)不達(dá)預(yù)期。