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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　利潤小幅抬升主因基數(shù)擾動(dòng)，目前利潤率依然位于近五年同期最低，國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)周期錯(cuò)位背景下，上游利潤率持續(xù)回落，但下游需求仍顯疲弱，利潤率維持在低位區(qū)間運(yùn)行，結(jié)構(gòu)趨于均衡。往后看，基數(shù)效應(yīng)將導(dǎo)致后續(xù)利潤增速單月波動(dòng)加劇，但受限于內(nèi)外需雙重壓力實(shí)際動(dòng)能依然承壓，結(jié)構(gòu)角度關(guān)注安全主線下的中游大制造。
　　摘要：
　　目前利潤率依然位于近五年同期最低，短期盈利持續(xù)承壓。
　　營業(yè)收入：9月份工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入當(dāng)月同比6.7%（前值5.6%），營收回升主因基數(shù)效應(yīng)，21年雙控限產(chǎn)壓制高耗能行業(yè)生產(chǎn)，目前的保供穩(wěn)價(jià)支撐生產(chǎn)端，但受限于內(nèi)需疲弱，量的上升空間有限；此外，海外衰退預(yù)期強(qiáng)化導(dǎo)致上游資源品價(jià)格持續(xù)回落，上下游依然是此消彼長的態(tài)勢(shì)。往后看，新老經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)分化延續(xù)，新經(jīng)濟(jì)支撐量，但是價(jià)格因素將持續(xù)拖累營業(yè)收入，營收的回溫需看到內(nèi)需的企穩(wěn)，尤其是老經(jīng)濟(jì)鏈條的邊際回升。
　　利潤率：9月份工企利潤率為5.9%（前值5.7%），利潤率小幅回升主因季節(jié)性，價(jià)格因素制約下，利潤率依然位于近五年最低點(diǎn)。其中采掘和上游制造延續(xù)回落態(tài)勢(shì)（7.3%→7.1%），中游制造受到的成本擠壓放緩（5.2%→5.3%），下游消費(fèi)利潤率維持穩(wěn)定（6.7%）。往后看，國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)周期錯(cuò)位背景下，上游利潤率將持續(xù)回落，但下游需求仍顯疲弱，利潤率將維持在低位區(qū)間運(yùn)行，結(jié)構(gòu)趨于均衡。
　　利潤總額：9月份工企利潤總額當(dāng)月同比-4.0%（前值-9.6%），小幅回升主因基數(shù)效應(yīng)，量升價(jià)跌背景下實(shí)際動(dòng)能處于底部震蕩期。實(shí)際上利潤趨勢(shì)下行自2021年初就已開始，其中雙控限產(chǎn)和俄烏沖突帶來了兩個(gè)階段性小高峰，國內(nèi)疫情二次反彈疊加近期大宗商品價(jià)格回落加速導(dǎo)致利潤繼二季度以來二次探底。往后看，基數(shù)效應(yīng)將導(dǎo)致后續(xù)利潤增速單月波動(dòng)加劇，但受限于內(nèi)外需雙重壓力實(shí)際動(dòng)能依然承壓。
　　盈利結(jié)構(gòu)再平衡，景氣相對(duì)優(yōu)勢(shì)在中游制造。
　　分行業(yè)利潤增速角度來看，全球定價(jià)的原材料由于短期衰退預(yù)期升溫景氣度持續(xù)下滑（有色冶煉等），國內(nèi)定價(jià)的上游品種由于本輪復(fù)蘇期新老經(jīng)濟(jì)的分化，老經(jīng)濟(jì)鏈條景氣度也持續(xù)下探（黑色冶煉），全球能源局勢(shì)邊際緩解，老能源的盈利逐漸回歸，但依然具備韌性（煤炭、油氣）。
　　上游成本擠壓放緩背景下，中下游的景氣度穩(wěn)中有升，中游制造亮點(diǎn)頗多。如：能源安全主題的電氣機(jī)械（14.0%→14.4%）、產(chǎn)業(yè)鏈自主可控主題的儀器儀表（8.2%→9.9%）、國防安全主題的航天航空制造（2.7%→5.0%）；下游消費(fèi)品在疫情制約下整體處于底部震蕩階段，必選消費(fèi)相對(duì)具備韌性；此外，汽車和電力運(yùn)營持續(xù)困境反轉(zhuǎn)。
　　結(jié)構(gòu)性去庫延續(xù)，去庫終點(diǎn)在23年年中附近。
　　9月份產(chǎn)成品庫存累計(jì)同比為13.8%（前值14.1%），讀數(shù)層面的去庫放緩主因基數(shù)效應(yīng)，去年同期實(shí)施了雙控限產(chǎn)，加速庫存去化，低基數(shù)推升了庫存同比讀數(shù)，實(shí)際去庫動(dòng)能依然不弱。結(jié)構(gòu)角度來看，消費(fèi)鏈條和部分高技術(shù)制造業(yè)鏈條已經(jīng)進(jìn)入去庫中期，后續(xù)出口回落疊加消費(fèi)需求持續(xù)受到抑制，結(jié)構(gòu)性去庫加速，年底附近穩(wěn)增長政策將再次升溫，本輪去庫的終點(diǎn)在23年年中附近。