>> 華泰證券-山西汾酒(600809)增長勢能強勁，結(jié)構(gòu)加速優(yōu)化-221028
| 上傳日期： |
2022/10/28 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
龔源月,張墨 |
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此報告為加密報告 |
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Q3業(yè)績略超前次預(yù)告，增長勢能強勁
10.27日發(fā)布22年三季報，22Q1-3營收/凈利/歸母凈利221.4/71.5/71.1億（同比+28%/+45%/+46%），22Q3營收/凈利/歸母凈利68.1/21.0/21.0億（同比+33%/+56%/+57%），業(yè)績表現(xiàn)略超前次預(yù)告（前次預(yù)告Q3收入/凈利同比+32%/+44%左右）。Q2外部環(huán)境擾動下公司精準(zhǔn)掌控節(jié)奏、主動蓄力；Q3整體經(jīng)營恢復(fù)較好，在袁董事長帶領(lǐng)下專注市場與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、追求品質(zhì)與管理提效，省內(nèi)旺季表現(xiàn)相對較好，省外市場持續(xù)推動渠道擴張與深耕、動銷亦有所恢復(fù)。當(dāng)前渠道狀態(tài)健康、不同價格帶產(chǎn)品、不同區(qū)域市場交替發(fā)力，增長勢能仍然強勁，預(yù)計22-24年EPS 6.26/8.30/10.54元，參考可比23年P(guān)E均值25x（Wind一致預(yù)期），22-24年凈利CAGR（34%）高于可比均值（26%），給予其23年36x PE，目標(biāo)價298.80元，“買入”。
青花引領(lǐng)增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)加速優(yōu)化
分產(chǎn)品，22Q3汾酒/竹葉青酒/杏花村酒系列分別營收64.6/1.2/2.0億，同比+36.5%/-42.3%/+10.9%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化：1）中高端青花系列大幅增長，青30復(fù)興版持續(xù)推進渠道擴張和消費者培育、投放量增加，青20周轉(zhuǎn)良好、保持較快增長，青25迎合省內(nèi)結(jié)構(gòu)升級，保持高速成長；2）巴拿馬、老白汾等腰部產(chǎn)品圍繞省內(nèi)及環(huán)山西市場持續(xù)發(fā)力；3）低端玻汾延續(xù)控量思路，百元獻禮版玻汾于8月上市，迎合光瓶酒升級需求、搶占先機。分區(qū)域，22Q3省內(nèi)/省外營收28.7/39.2億，同比+34.1%/+31.5%，省外收入占比同比-0.5pct至57.7%；Q3末經(jīng)銷商數(shù)量較Q2末凈增81家至3729家。
結(jié)構(gòu)優(yōu)化及稅金減少助推盈利能力上行
22Q3毛利率同比+1.7pct至77.9%，青花系列大幅增長引領(lǐng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、助推毛利率上行；營業(yè)稅金及附加率同比-2.9pct至17.0%；22Q3銷售/管理費用率同比+1.7/-1.4pct至16.4%/4.4%，公司整體市場管理更加精細(xì)化，數(shù)字化加持下配額制打款、庫存管理等機制更為完善，管理效率亦有提升；最終22Q3歸母凈利率同比+4.8pct至30.8%。22Q3末合同負(fù)債47.3億，環(huán)比22Q2末減少1.2億（-2.5%），較21Q3末增加9.0億（+23.7%）；Q3銷售回款77.8億，同比+5.1%。
內(nèi)部改革深化、外部產(chǎn)品市場兩端發(fā)力，維持“買入”評級
考慮外圍環(huán)境影響，微幅下調(diào)23-24年盈利預(yù)測，22年任務(wù)完成進度較好，暫維持22年盈利預(yù)測，預(yù)計22-24年EPS為6.26/8.30/10.54元（前次6.26/8.38/10.77元），參考可比公司23年平均PE 25x，給予其23年36x PE，目標(biāo)價298.80元（前次335.30元），維持“買入”。
風(fēng)險提示：競爭加劇、行業(yè)需求不達(dá)預(yù)期、食品安全風(fēng)險。
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