>> 國泰君安-公用事業(yè)行業(yè)更新-電力專題系列報告(二)：復(fù)蘇節(jié)奏易改，向上趨勢難移-221027
| 上傳日期： |
2022/10/28 |
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| 1106KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
國泰君安 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
于鴻光 |
| 行業(yè)名稱： |
電力 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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本報告導(dǎo)讀：
成本端偏差擾亂火電盈利修復(fù)節(jié)奏，但火電景氣度向上趨勢難以逆轉(zhuǎn)，建議逆向布局優(yōu)質(zhì)火電轉(zhuǎn)型公司。
摘要：
投資建議：維持“增持”評級?；凇澳茉床豢赡苋恰笨蚣埽扑]火電轉(zhuǎn)型標(biāo)的：國電電力、華能國際、申能股份，受益標(biāo)的華潤電力、中國電力、粵電力A、穗恒運A。
火電3Q22業(yè)績改善趨勢偏離預(yù)期。從目前火電公司已公布的22年三季報來看，火電公司盈利分化較大，市場普遍預(yù)期（3Q22業(yè)績扭虧且環(huán)比改善）尚未兌現(xiàn)。
成本端偏差擾亂火電盈利修復(fù)節(jié)奏，但火電景氣度向上趨勢難以逆轉(zhuǎn)。我們認(rèn)為財務(wù)口徑煤價降本進度低于預(yù)期是影響火電盈利修復(fù)節(jié)奏的主因：（1）煤炭中長期合同執(zhí)行率實質(zhì)性提升帶來的結(jié)構(gòu)性降本紅利并未完整覆蓋3Q22?？紤]到政策執(zhí)行周期，火電企業(yè)符合價格區(qū)間的煤炭采購占比提升節(jié)奏慢于預(yù)期。（2）迎峰度夏火電出力顯著提升，增量部分或通過現(xiàn)貨煤采購補充。我們判斷煤炭中長期合同供應(yīng)彈性不足，為保障電力供應(yīng)，火電公司階段性采購高價現(xiàn)貨煤以滿足增量電力需求。（3）經(jīng)營口徑采購成本變化趨勢通常在財務(wù)報表上滯后反映。目前上市公司的存貨計價方法主要為加權(quán)平均法，考慮到煤炭庫存周期變化，我們認(rèn)為經(jīng)營口徑的綜合采購煤價變化趨勢在財務(wù)報表上滯后反映，火電公司3Q22盈利尚未全部體現(xiàn)采購成本的邊際變化。我們認(rèn)為上述因素僅對于單季度盈利確認(rèn)產(chǎn)生短期影響，火電景氣度整體向上趨勢難以逆轉(zhuǎn)。（1）火電盈利尚未遠(yuǎn)離底部區(qū)間，若持續(xù)惡化或影響用電高峰期電力供應(yīng)。（2）我們對電價政策保持樂觀：市場電占比提升背景下，市場化交易電價已部分疏導(dǎo)燃料成本；中電聯(lián)《2022年三季度全國電力供需形勢分析預(yù)測報告》中亦建議部分地區(qū)重新核定基準(zhǔn)價，建立容量成本回收機制。（3）雙碳背景下，火電企業(yè)積極轉(zhuǎn)型，新能源已逐步成為火電盈利的支撐性業(yè)務(wù)。
能源轉(zhuǎn)型框架下，火電的核心價值在于電源側(cè)消納優(yōu)勢強化新能源成長確定性。我們在22年10月發(fā)布的深度報告《降本誠可貴，轉(zhuǎn)型價更高》中已明確觀點：與市場普遍認(rèn)知不同，我們認(rèn)為當(dāng)前階段火電的核心價值不在于燃料成本下行帶來的盈利修復(fù)（價的持續(xù)性弱），而在于火電的電源側(cè)消納優(yōu)勢強化新能源成長確定性（量的持續(xù)性強）。在本輪以新能源為核心的資產(chǎn)擴張周期內(nèi)，火電轉(zhuǎn)型公司有望獲得可持續(xù)的估值溢價。
風(fēng)險因素：用電需求不及預(yù)期，新能源裝機進度低于預(yù)期，上網(wǎng)電價低于預(yù)期，煤價漲幅超預(yù)期，電力市場化推進低于預(yù)期等。
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