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三季度業(yè)績增速亮眼，營收/歸母凈利同增22%/44%。公司2022年前三季度實(shí)現(xiàn)總營收39.62億元（YOY+31.53%），歸母凈利4.95億元（YOY+35.96%），扣非歸母凈利4.77億元（YOY+33.84%），毛利率同增4.84pcts至69.43%，主要由于線上直營占比提升、精華占比提升及各品牌毛利率提升，歸母凈利率同增0.41pcts至12.50%，期內(nèi)費(fèi)率控制能力突出。其中：單三季度收入13.36億元（YOY+22.07%），歸母凈利1.98億元（YOY+43.55%），歸母扣非凈利1.96億元（YOY+44.07%），單季度毛利率同增5.89pcts至71.99%，銷售費(fèi)率同增2.14pcts至43.71%，主要系形象宣傳推廣費(fèi)費(fèi)率提升，雙11投放部分提前，管理費(fèi)用率同增3.62pcts為8.13%，主要由于股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用分?jǐn)偧百M(fèi)用口徑調(diào)整，研發(fā)費(fèi)率同增0.64pcts至2.57%，帶動(dòng)歸母凈利率同增2.22pcts至14.85%。營運(yùn)指標(biāo)方面，截至22Q3期末，存貨較21年末同增54.1%至6.9億元，主要系疫情備貨及雙11大促備貨所致，經(jīng)營性現(xiàn)金流同增57.4%至7.72億元。
　　主品牌產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化顯著，子品牌盈利提升蓄勢待發(fā)。分品類來看，1）護(hù)膚類：2022前三季度護(hù)膚品累計(jì)收入34.47億元（同增30%+），營收占比約87%。據(jù)我們跟蹤銷量測算，主品牌珀萊雅營收預(yù)計(jì)占比80%+，同增30%+。期內(nèi)大單品建設(shè)成效卓著，合計(jì)占珀萊雅品牌35%+，占天貓/抖音/京東平臺分別約65%/50%/40%，助力天貓/抖音客單價(jià)提升至250/260元。其中明星產(chǎn)品紅寶石/雙抗/源力系列分別占比天貓23%/30%/9%，高毛利大單品帶動(dòng)品牌毛利率持續(xù)提升，同時(shí)帶動(dòng)各系列品類持續(xù)延伸。據(jù)魔鏡數(shù)據(jù)，1-9月主品牌淘系GMV24億（yoy+43%），精華品類占比增至39.6%（去年同期22.8%）；2）彩妝類：前三季度彩妝累計(jì)收入5.15億元（同增20%+），營收占比約13%，其中彩棠營收預(yù)計(jì)3.4億+，同增110%+，體量高速增長并在盈利能力方面持續(xù)優(yōu)化，作為第二增長曲線表現(xiàn)亮眼。此外，洗護(hù)品牌Off&Relax口碑良好，有望接力貢獻(xiàn)業(yè)績；悅芙媞聚焦18-23歲年輕油皮肌膚，1-9月淘系GMV達(dá)0.78億元（yoy+84.6%），客單價(jià)提升至87元（yoy+31.5%），公司多品牌矩陣健康增長，初見成效。
　　線上多渠道表現(xiàn)亮眼，線下調(diào)整基本完成。分渠道來看，根據(jù)我們跟蹤測算：1）線上渠道：前三季度收入預(yù)計(jì)同增41%+至34.8億元，營收占比增至約88%。據(jù)魔鏡淘系數(shù)據(jù)，主品牌珀萊雅雙11預(yù)售前3日累計(jì)10億（yoy+146%），位列天貓護(hù)膚榜單TOP3，均價(jià)同增15.5%至401元。據(jù)飛瓜數(shù)據(jù)，前三季度珀萊雅在抖音銷售額達(dá)7.7-9.2億元，大單品賬號增勢良好，帶動(dòng)抖音整體客單價(jià)提升至260元，自播占比約60%，此外京東渠道表現(xiàn)良好，大單品有望持續(xù)加大滲透；2）線下渠道：前三季度收入預(yù)計(jì)同降約14.3%至4.7億元，營收占比約12%，公司持續(xù)優(yōu)化線下渠道產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，不斷提升網(wǎng)點(diǎn)質(zhì)量，加強(qiáng)經(jīng)銷體系管控，期末應(yīng)收賬款相較21年末下降123.9%至0.62億元，調(diào)整經(jīng)銷商庫存結(jié)構(gòu)效果顯著。
　　盈利預(yù)測與投資建議。公司管理層及執(zhí)行力持續(xù)精進(jìn)，大單品策略升級連帶效應(yīng)良好，渠道運(yùn)營能力強(qiáng)勁，研發(fā)體系及品牌建設(shè)可強(qiáng)力支撐中長線發(fā)展，差異化多品牌支撐公司持續(xù)健康發(fā)展，演進(jìn)成為平臺型美妝集團(tuán)。根據(jù)三季報(bào)表現(xiàn)，我們維持預(yù)計(jì)2022-2024年收入分別59.7/76.1/94.5億元，歸母凈利潤分別7.42/9.48/11.80億元，當(dāng)前市值464億元，對應(yīng)2022年P(guān)E為63倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：獲客成本上升；新品推廣/子品牌孵化不達(dá)預(yù)期；產(chǎn)品質(zhì)量管理風(fēng)險(xiǎn)。