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事件：公司發(fā)布三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入557.80億元，同比+12.19%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)199.89億元，同比+15.36%。
　　Q3實(shí)現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng)，合同負(fù)債環(huán)比增長(zhǎng)。22Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入145.57億元，同比+12.24%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)48.90億元，同比+18.50%，利潤(rùn)增速超市場(chǎng)預(yù)期。增長(zhǎng)質(zhì)量相對(duì)較好，22Q3末合同負(fù)債環(huán)比22Q2末增長(zhǎng)10.86億。
　　普五表現(xiàn)穩(wěn)健，渠道秩序良好。渠道反饋Q3八代普五穩(wěn)健增長(zhǎng)，系列酒加快發(fā)貨進(jìn)度。分區(qū)域看，普五在河南、江蘇、湖南等強(qiáng)勢(shì)區(qū)域相對(duì)競(jìng)品優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)大，預(yù)計(jì)在千元價(jià)格帶市占率有所提升。渠道反饋五糧液批價(jià)穩(wěn)定在960-970元區(qū)間。庫(kù)存方面，受益于動(dòng)銷改善和公司控貨挺價(jià)，節(jié)前經(jīng)銷商庫(kù)存約1-1.5個(gè)月，節(jié)后庫(kù)存降至一個(gè)月以下?？紤]到渠道秩序良好、經(jīng)銷商回款意愿穩(wěn)定，我們預(yù)計(jì)公司23年春節(jié)回款仍將有較好的表現(xiàn)。
　　提升費(fèi)用效率，拉動(dòng)盈利能力提升。22Q3毛利率同比降低2.83pct至73.29%，我們預(yù)計(jì)主要系三季度系列酒發(fā)貨加速，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所降低。銷售費(fèi)用率同比降低2.77pct至11.45%，主要系二季度快速出貨加大渠道費(fèi)用投入后，三季度主動(dòng)維護(hù)渠道價(jià)盤(pán)費(fèi)用投放趨于收緊；受益于規(guī)模效應(yīng)，管理費(fèi)用率同比降低0.7pct至4.11%，稅金及附加占比同比降低1.09pct至14.13%。最終歸母凈利率同比提升1.77pct至33.59%。
　　估值相對(duì)折價(jià)，增長(zhǎng)穩(wěn)定性強(qiáng)。五糧液較高端酒板塊（茅臺(tái)、瀘州老窖）估值折價(jià)明顯，我們認(rèn)為普五動(dòng)銷和庫(kù)存情況好于市場(chǎng)預(yù)期，在發(fā)貨進(jìn)度較快的基礎(chǔ)上增長(zhǎng)穩(wěn)定性強(qiáng)。公司新任管理層以上屆核心班子為中心，行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富，通常新管理層上任后改革意愿會(huì)更加強(qiáng)烈，供給側(cè)改革有望延續(xù)并深化。建議關(guān)注批價(jià)環(huán)比改善、改革深化等催化下的估值修復(fù)機(jī)遇。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：維持“買入”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2022-2024年公司收入分別為755/879/1012億元，同比增長(zhǎng)14.0%/16.5%/15.1%；凈利潤(rùn)分別為272/321/367億元，同比增長(zhǎng)16.2%/18.3%/14.1%，對(duì)應(yīng)EPS分別為7.00/8.28/9.45元，對(duì)應(yīng)PE分別為20/17/15倍，重點(diǎn)推薦。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球疫情持續(xù)擴(kuò)散、高端酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、食品品質(zhì)事故。