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收入利潤(rùn)略超預(yù)期，回款環(huán)比改善。公司發(fā)布22年三季報(bào)，22Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入145.57億元，同比增長(zhǎng)12.24%；歸母凈利潤(rùn)48.90億元，同比增長(zhǎng)18.50%，收入利潤(rùn)略超預(yù)期。公司回款環(huán)比改善，22Q3銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金為175.90億元，同比增長(zhǎng)10.77%。22Q3合同負(fù)債29.63億元，環(huán)比增加10.87億元，同比下降36.83%。22Q3公司毛利率為73.29%，同比下降2.83pct，我們預(yù)計(jì)主要與產(chǎn)品發(fā)貨節(jié)奏有關(guān)，預(yù)計(jì)22Q3經(jīng)典五糧液繼續(xù)控貨，系列酒或加快投放。公司費(fèi)用率下降帶動(dòng)盈利能力提升，22Q3銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/營(yíng)業(yè)稅金及附加比率分別為11.45%/4.11%/14.13%，分別同比下降2.77/0.70/1.09pct。22Q3歸母凈利率為33.59%，同比提升1.77pct。
　　公司品牌地位穩(wěn)固，全年目標(biāo)有望順利達(dá)成。受疫情和宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，白酒行業(yè)整體需求較為疲弱，五糧液品牌價(jià)值再次凸顯，動(dòng)銷情況領(lǐng)先行業(yè)，核心產(chǎn)品八代五糧液保持了良好的動(dòng)銷態(tài)勢(shì)。展望全年，我們認(rèn)為公司2022年收入雙位數(shù)增長(zhǎng)的目標(biāo)有望順利達(dá)成。五糧液產(chǎn)品方面，八代五糧液作為千元價(jià)格帶核心單品，預(yù)計(jì)22年有望量?jī)r(jià)齊升。系列酒方面，五糧濃香公司將繼續(xù)堅(jiān)持“三性一度”“三個(gè)聚焦”“打造四大全國(guó)性戰(zhàn)略品牌”戰(zhàn)略，向中高價(jià)位產(chǎn)品聚焦，下半年有望加快系列酒市場(chǎng)發(fā)展工作，預(yù)計(jì)22年系列酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)22-24年公司營(yíng)業(yè)收入分別為740.50/816.22/898.06億元，同比增長(zhǎng)11.84%/10.23%/10.03%，歸母凈利潤(rùn)分別為266.45/296.20/328.06億元，同比增長(zhǎng)13.98%/11.17%/10.76%，按最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE為20/18/16倍。參考可比公司，給予23年25倍PE估值，合理價(jià)值為190.77元/股，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不達(dá)預(yù)期；批價(jià)波動(dòng)超預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)。