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2022Q3公司業(yè)績穩(wěn)健增長，符合市場預期。常規(guī)診斷服務（剔除新冠）穩(wěn)健增長，特檢業(yè)務為主要驅(qū)動力。新冠檢驗業(yè)務增厚短期業(yè)績，利率水平壓縮后行業(yè)集中度有望提升。自產(chǎn)產(chǎn)品放量顯著提速，逐步成為業(yè)績重要驅(qū)動力。利率水平有所下降，期間費用控制良好，應收賬款維持穩(wěn)定。擬分拆子公司觀合醫(yī)藥上市，拓展CRO領域布局。
　　▍業(yè)績穩(wěn)健增長，符合市場預期。2022Q1-Q3，公司業(yè)績呈現(xiàn)高增長態(tài)勢，實現(xiàn)營業(yè)收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤156.30億、24.28億、24.13億元，同比+67.37%、+96.94%、+107.00%。其中，2022Q3營業(yè)收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤48.76億、5.48億、5.34億元，同比+37.48%、+8.37%、+0.45%。公司2022Q3利潤增速低于收入增速，主要由于新冠檢驗業(yè)務利潤率下滑（我們判斷2022Q3新冠業(yè)務毛利率約38%）。
　　▍常規(guī)診斷服務（剔除新冠）單三季度同比增長23%，特檢業(yè)務為主要驅(qū)動力。2022Q1-Q3，公司診斷服務業(yè)務總收入98.75億元，同比約+117%，其中Q3收入約29.2億元，同比約+61%。2022Q1-Q3剔除新冠核酸檢測收入后的常規(guī)ICL收入為34.9億元，同比約+20%，其中Q3收入約12.8億元，同比約+23%。公司的常規(guī)ICL業(yè)務（剔除新冠）在國內(nèi)局部疫情反復、醫(yī)療機構業(yè)務量縮減的情況下仍維持較快的增長態(tài)勢。目前，公司已建立血液病、實體瘤伴隨診斷、病原體宏基因三大重點產(chǎn)品項目組，搭建了形態(tài)學、免疫學、遺傳學、分子生物學技術平臺，NGS中心升級與開發(fā)10余款產(chǎn)品，精準診斷技術持續(xù)提升。高毛利率、高技術門檻的特檢業(yè)務增速持續(xù)高于普檢業(yè)務，正在逐步成為常規(guī)ICL業(yè)務增長的核心驅(qū)動力。
　　▍新冠業(yè)務增厚短期業(yè)績，利率水平壓縮后行業(yè)集中度有望提升。2022Q1-Q3，公司新冠核酸檢測收入約63.9億元，同比約+290%，其中22Q3收入約16.4億元，同比增長約111%。Q2以來全國多地疫情散發(fā)，新冠檢測需求激增，公司充分發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢，憑借“中心實驗室+方艙實驗室+氣膜實驗室+TOC采樣點”的檢測模式，在全國各地承擔核酸檢測任務，顯著增厚短期業(yè)績。新冠檢測價格的多輪下調(diào)后，目前新冠檢測業(yè)務的利潤率已被明顯壓縮，對于ICL企業(yè)的成本控制提出了更高要求，我們判斷中小型ICL在新冠檢測業(yè)務中的盈利能力或已大幅下降，頭部ICL企業(yè)有望憑借規(guī)模優(yōu)勢、技術優(yōu)勢獲得更多市場份額，行業(yè)集中度將持續(xù)提升?？紤]到新冠核酸檢測已成為防控疫情的重要手段，我們預計新冠檢測業(yè)務有望在短期至中期內(nèi)為公司持續(xù)帶來業(yè)績增量。
　　▍自產(chǎn)產(chǎn)品高速放量，未來有望成為業(yè)績重要驅(qū)動力。2022Q1-Q3，公司診斷產(chǎn)品業(yè)務實現(xiàn)總收入約70.8億元，同比約+34%，其中，渠道產(chǎn)品、自產(chǎn)產(chǎn)品分別收入約58.7億、12.1億元，同比約+20%、+213%。2022Q3公司渠道產(chǎn)品收入約20.2億元，同比約+15%，維持穩(wěn)健增長態(tài)勢；2022Q3公司自產(chǎn)產(chǎn)品收入約3.1億元，同比約+83%，處于高速增長期，自有產(chǎn)品在未來有望成為公司產(chǎn)品業(yè)務的重要驅(qū)動力。
　　▍利率水平有所下降，期間費用控制良好，應收賬款維持穩(wěn)定。2022Q3，公司毛利率、凈利率為36.50%、11.24%，同比-5.6、-3.02 PCTs，我們判斷主要系新冠價格下調(diào)、導致新冠業(yè)務毛利率水平顯著下降所致。公司期間費用整體控制良好，銷售、管理、財務費用率分別為7.16%、6.27%、1.52%，同比-1.54、-0.35、+0.26 PCT。截至2022Q3，公司應收賬款為107.54億元（2022年中報為106.73億元），在新冠業(yè)務收入增速較高的情況下基本維持穩(wěn)定，我們預計2022Q3應收賬款壞賬計提約8000萬元，風險控制能力良好。
　　▍擬分拆子公司觀合醫(yī)藥上市，拓展CRO領域布局。公司10月26日發(fā)布公告，董事會授權公司管理層啟動分拆觀合醫(yī)藥境內(nèi)上市的前期籌備工作，該分拆不會導致公司喪失對觀合醫(yī)藥的控制權。觀合醫(yī)藥是專業(yè)的生物制藥和醫(yī)療器械臨床試驗實驗室服務提供商，完成分拆上市后有望優(yōu)化公司在CRO領域的布局，強化公司CRO業(yè)務的市場優(yōu)勢。CRO業(yè)務在未來有望成為公司業(yè)績增長的另一重要驅(qū)動力。
　　▍風險因素：行業(yè)政策變動風險；第三方檢驗醫(yī)學診斷競爭加劇風險；公司新業(yè)務開發(fā)未達預期風險；公司新冠檢測業(yè)務大幅下滑風險；公司回款周期大幅上升風險等。
　　▍盈利預測、估值與評級：新冠檢測業(yè)務和特檢業(yè)務帶動公司診斷服務業(yè)務高速增長，同時自有產(chǎn)品陸續(xù)上市，高端布局成果逐步凸顯。結合2022年三季報，調(diào)整2022-2024年EPS預測至4.06/3.21/3.49（原預測為3.89/3.15/3.64元）。參考可比公司估值（根據(jù)Wind一致預測，2022年可比公司金域醫(yī)學PE為13倍，邁克生物PE為15倍，平均值14倍），考慮到公司新冠檢測業(yè)務的可持續(xù)性具有不確定性，給予公司2022年9倍PE，對應目標價37元，維持“買入”評級。