>> 浙商證券-山西汾酒(600809)22Q3業(yè)績點評報告：青花系列勢能持續(xù)釋放，利潤端表現(xiàn)超預期-221029
| 上傳日期： |
2022/10/30 |
大小： |
995KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
楊驥,張瀟倩 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點事件：公司發(fā)布業(yè)績公告，顯示22Q1-3公司收入/凈利潤增速分別為+28.32%/+45.70%；22Q3公司收入/凈利潤增速分別為+32.54%/+56.96%。
亮點一：22Q3產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，青花系列實現(xiàn)高增。
公司全品類升級趨勢延續(xù)。22Q3汾酒/杏花村酒/竹葉青酒分別實現(xiàn)收入64.64億元/2.04億元/1.15億元，其中汾酒收入占比達95.30%（同比增長2.79個百分點），腰部產(chǎn)品整體增速超預期，其中：
1）22Q3青花系列占比持續(xù)提升：①Q(mào)3預計青花系列收入增長50%+，其中青花30復興版/青20收入占比分別為30-40%/50%，青20增速表現(xiàn)亮眼；另外，公司通過控盤運營模式/配額制實現(xiàn)控價以保證渠道價盤/利潤穩(wěn)定，Q3青花30復興版批價當前穩(wěn)定在820-880/380元左右，庫存低；②巴拿馬/老白汾：受益于省內(nèi)煤炭經(jīng)濟上行疊加中檔酒價位產(chǎn)品表現(xiàn)，巴拿馬/老白汾預計22Q3增速30%+；③玻汾：在控量疊加內(nèi)部結(jié)構(gòu)升級背景下，22Q3玻汾收入占比保持穩(wěn)定，獻禮玻汾每年替代10%的量對利潤端有所貢獻；④配制酒：作為雙輪驅(qū)動之一的竹葉青延續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。
亮點二：市場加速拓展，經(jīng)銷商質(zhì)/量雙升
1）渠道質(zhì)量：22Q3末合計經(jīng)銷商數(shù)量3729個（同比增加303家/環(huán)比增加81家），平均經(jīng)銷商規(guī)模同比提升18.07%至590.23萬元/家，渠道質(zhì)量表現(xiàn)優(yōu)異；2)市場：公司持續(xù)深化“1357+10”市場布局，受益于省內(nèi)受疫情影響小疊加煤炭經(jīng)濟發(fā)展向好，22Q3省內(nèi)/省外分別同比變動+34.14%/+31.52%，省外收入占比下降0.48個百分點至57.72%。在高渠道質(zhì)量下，預計河南/山東等成熟區(qū)域規(guī)?；蚩赏黄?0億，華東/華南是今年重點市場（其中廣東/華東地區(qū)預計今年規(guī)模均超10億），陜西內(nèi)蒙古仍為潛力市場。
亮點三：盈利端延續(xù)亮眼表現(xiàn)，主因結(jié)構(gòu)升級疊加稅金占比下降
22Q3毛利率/凈利率分別同比變動+1.72/+4.58個百分點至77.91%/30.80%，受益于結(jié)構(gòu)提升+營業(yè)稅金及附加占比同比下降-2.9個百分點（Q1-3同比+0.3個百分點），利潤表現(xiàn)優(yōu)異。具體看：①22Q3銷售費用率/管理費用率分別同比變動+1.66、-1.20個百分點，其中費用率略升主因公司加大渠道費用投入以維護價盤；②預收（合同負債+其他流動負債）同比/環(huán)比變動+16.09%/-3.02%至50.12億元；③經(jīng)營性現(xiàn)金流同比下降12.76%至34.59億元。
發(fā)展方向：全年業(yè)績確定性強，錨定“三分天下有其一”目標
全年來看，10月公司指出要保證四季度營銷任務圓滿完成，當前全國面回款/發(fā)貨進度順利，全年收入25%增速目標穩(wěn)步推進；中長期來看，汾酒營銷工作將圍繞“133238”汾酒營銷總體改革方略展開，其中包括錨定“三分天下有其一”目標、打好三場戰(zhàn)役、構(gòu)建三大市場、推進兩大工程、緊扣三個指標、做到八個堅持等。
盈利預測及估值
我們認為汾酒將受益于青花表現(xiàn)強勁、省外拓展加速，預計2022-2024年收入增速分別為32.39%、27.48%、21.96%；歸母凈利潤增速分別為42.90%、33.81%、26.83%；EPS分別為6.2、8.3、10.6元/股；PE分別為38、28、22倍。長期看業(yè)績成長性強，當前估值具有性價比，維持買入評級。
催化劑：消費升級持續(xù)、高價位產(chǎn)品導入順利。
風險提示：疫情或影響白酒整體動銷；高端酒動銷情況不及預期；管理層變動風險。
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