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事件
　　公司前三季度營(yíng)業(yè)收入221.44億元，同比增長(zhǎng)28.32%，歸母凈利潤(rùn)71.08億元，同比增45.70%，扣非歸母凈利潤(rùn)71.02億元，同比增長(zhǎng)45.69%；單三季度營(yíng)業(yè)收入68.10億元，同比增長(zhǎng)32.54%；歸母凈利潤(rùn)20.96億元，同比增長(zhǎng)56.96%；扣非歸母凈利潤(rùn)20.96億元，同比增長(zhǎng)57.01%，收入利潤(rùn)均略超公司此前預(yù)告。較我們此前預(yù)測(cè)相比，收入符合預(yù)期，利潤(rùn)超預(yù)期。
　　核心觀點(diǎn)：
　　結(jié)構(gòu)繼續(xù)提升、省內(nèi)表現(xiàn)強(qiáng)勁。分品類看，2022年前三季度汾酒系列/竹葉青酒系列/杏花村酒系列分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收206.59/6.63/6.87億元，同比+31.04%/-23.90%/+40.38%，單三季度分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.64/1.15/2.04億元，同比+36.62%/-42.32%/+10.94%。三季度我們估計(jì)玻汾投放量階段性有所加大，行業(yè)性批價(jià)疲軟下、青花把控投放節(jié)奏、基本維持上半年增速水平、結(jié)構(gòu)繼續(xù)提升，增速趨勢(shì)上看青25>青20>青30，腰部產(chǎn)品巴拿馬&老白汾較上半年略有放緩，竹葉青酒系列承壓，杏花村酒系列放緩。
　　分渠道，2022年前三季度代理/電商平臺(tái)/直銷（含團(tuán)購(gòu)）分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收206.71/9.89/3.50億元，同比增長(zhǎng)28.93%/29.29%/6.30%，單三季度分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.29/2.45/1.10億元，同比增長(zhǎng)34.34%/4.33%/15.38%。分區(qū)域，2022年前三季度山西省內(nèi)/省外分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收85.02/135.08億元，同比增長(zhǎng)24.02%/31.52%，單三季度分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收28.67/39.15億元，同比增長(zhǎng)34.14%/31.52%，省內(nèi)經(jīng)濟(jì)向好、疊加消費(fèi)升級(jí)勢(shì)頭，助力省內(nèi)市場(chǎng)的強(qiáng)勁增速以及青25的高速增長(zhǎng)。三季度末公司預(yù)收款（合同負(fù)債+其他應(yīng)付款）68.15億元，環(huán)比增加0.27億元、同比增加9.83億元。單三季度銷售收現(xiàn)77.82億元，同比增長(zhǎng)5.11%，公司經(jīng)營(yíng)狀況良好。
　　Q3稅金比率如期回落，旺季銷售費(fèi)用正常落地。公司前三季度毛利率76.52%、稅金比率16.57%，同比分別增加1.17/0.25個(gè)百分點(diǎn)，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率13.79%/3.65%/0.18%/-0.12%。同比-2.35%/-0.79%/+0.11%/+0.17%。前三季度凈利率32.30%，同比增長(zhǎng)3.75%。單三季度毛利率77.91%，同比+1.71%，稅金比率/銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為17.02%/16.39%/4.38%/0.23%/-0.20%，同比分別-2.89%/+1.67%/-1.37%/+0.17%/+0.11%。單三季度凈利率30.80%，同比+4.57%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　今年除了傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)，公司在華東、華中市場(chǎng)呈現(xiàn)出可觀銷售體量、增長(zhǎng)勢(shì)頭繼續(xù)向上，當(dāng)前市場(chǎng)進(jìn)入積極消化庫(kù)存階段迎接明年春節(jié)大旺季。我們預(yù)計(jì)公司2022-24年收入預(yù)測(cè)分別為260.65/320.61/400.93億元，對(duì)應(yīng)增速分別為30.51%/23.01%/25.05%，凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為76.55/100.41/131.35億元，對(duì)應(yīng)增速44.06%/31.17%/30.81%。近期白酒板塊短期內(nèi)回調(diào)較多，主要受外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境影響、未來(lái)白酒消費(fèi)悲觀預(yù)期、外資撤出等因素影響。公司品牌勢(shì)能強(qiáng)、產(chǎn)品矩陣價(jià)格帶布局可攻可守，今年三季度順勢(shì)推出百元光瓶酒-獻(xiàn)禮版玻汾，諸多優(yōu)勢(shì)、潛力市場(chǎng)均衡發(fā)展，確保公司未來(lái)增長(zhǎng)韌性，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)明年27.91倍，進(jìn)入較好的估值布局區(qū)間。我們給予2023年35倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)288.05元，“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　疫情反復(fù)導(dǎo)致需求疲軟；高端產(chǎn)品銷售不及預(yù)期