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投資要點(diǎn)
　　事件:公司發(fā)布三季報(bào)2022Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收68.10億元，同比+32.54%；凈利潤(rùn)20.98億元，同比+55.67%，歸母凈利潤(rùn)20.96億元，同比+56.96%，高于此前1-9月份經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)的披露。
　　業(yè)績(jī)超預(yù)告，預(yù)收仍處高位。22Q3公司營(yíng)收68.1億元，同比+32.54%，歸母凈利潤(rùn)20.96億元，同比+56.96%。截至Q3末合同負(fù)債47.25億元，同比增加9.05億元，環(huán)比減少1.19億，仍保持歷史高位。分產(chǎn)品看，22Q3汾酒系列實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.64億元，同比+36.62%，恢復(fù)高增；竹葉青/系列酒營(yíng)收分別為1.15、2.04億元，同比-42.32%、+10.94%。
　　省內(nèi)增速持續(xù)亮眼，經(jīng)銷商質(zhì)量持續(xù)提升。省內(nèi)Q3營(yíng)收28.67億元，同比+34.14%，22Q2+Q3收入同比+18.55%，持續(xù)表現(xiàn)亮眼；省外營(yíng)收39.15億元，同比+31.53%，22Q2+Q3收入同比+16.14%。截至Q3末共有3729家經(jīng)銷商，環(huán)比上半年凈增加81家，單個(gè)經(jīng)銷商貢獻(xiàn)體量約為594萬(wàn)元，環(huán)比上半年提升41%，同比+18%。
　　毛利率穩(wěn)增+稅金率下降，凈利率提升。22Q3公司毛利率為77.91%，同比+1.72pct，我們預(yù)計(jì)主要系青花系列高增態(tài)勢(shì)延續(xù)（接近50%）、玻汾控量、老白汾和巴拿馬腰部產(chǎn)品全面發(fā)展，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)上移所致。費(fèi)用率方面，22Q3銷售費(fèi)用率16.39%，同比+1.66pct，稅金率17.02%，同比-2.88pct，恢復(fù)正常水平。綜合影響下，凈利率同比提升4.58pct至30.8%。
　　渠道良性，季度間有效應(yīng)對(duì)行業(yè)壓力。當(dāng)前汾酒回款進(jìn)度良好，部分區(qū)域超過(guò)90%，批價(jià)保持環(huán)比穩(wěn)定，公司二季度受疫情影響收緊配額，三季度在消費(fèi)場(chǎng)景逐步恢復(fù)放量，10月份渠道庫(kù)存1個(gè)月左右，較7月底有所增加，但同比仍下降，保持良性低庫(kù)存，公司把握經(jīng)營(yíng)節(jié)奏能力優(yōu)，全年角度來(lái)看，公司全年任務(wù)25%的目標(biāo)完成概率大，繼續(xù)追求高質(zhì)量的增長(zhǎng)，Q3環(huán)比Q2顯著改善，展望四季度收入利潤(rùn)增速環(huán)比保持的確定性較強(qiáng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)上移，疫情壓力下渠道仍保持健康,我們維持22-24年歸母凈利潤(rùn)為75.2、101.5、127.7億元，同比+42%、35%、26%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為37/28/22X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)超預(yù)期、省外擴(kuò)張不及預(yù)期。