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Q3盈利表現(xiàn)亮眼，期待改革勢(shì)能持續(xù)釋放
　　22Q1-3營(yíng)收/歸母凈利/扣非歸母凈利113.2/6.7/6.3億，同比+9.0%/+19.4%/+15.7%；22Q3營(yíng)收/歸母凈利/扣非歸母凈利44.1/ 3.2/3.2億，同比+8.5%/+17.1%/+15.1%。我們判斷Q3雖有外部環(huán)境影響，但在旺季高溫天氣下，公司積極通過(guò)多渠道布局及市場(chǎng)深耕實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。利潤(rùn)端，結(jié)構(gòu)升級(jí)/成本壓力趨緩下Q3毛利率同比+2.3pct至47.7%，子公司減虧成效持續(xù)顯現(xiàn)，帶動(dòng)所得稅率同比-1.2pct，Q3錄得歸母凈利率7.3%，同比+0.5pct。展望未來(lái)，公司十四五戰(zhàn)略清晰，新董事長(zhǎng)上任后帶領(lǐng)結(jié)構(gòu)升級(jí)、降本提效深化，U8大單品以基地市場(chǎng)為依托加速導(dǎo)入，盈利能力持續(xù)提升。預(yù)計(jì)22-24年EPS 0.12/0.17/0.22元，對(duì)應(yīng)CAGR 40%，參考可比22年P(guān)EG 2.20x（Wind一致預(yù)期），給予22年2.20x PEG，目標(biāo)價(jià)10.56元，“增持”。
　　U8引領(lǐng)結(jié)構(gòu)升級(jí)，中長(zhǎng)期復(fù)興在途
　　22Q3公司營(yíng)收同比+8.5%，公司積極化解面臨的經(jīng)營(yíng)壓力、實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，具體看：1）銷(xiāo)量端：Q3高溫晴熱天氣較多夯實(shí)旺季銷(xiāo)售基礎(chǔ)，公司通過(guò)百?gòu)?qiáng)縣工程加強(qiáng)區(qū)域市場(chǎng)深耕并促進(jìn)U8形成點(diǎn)狀突破，提振產(chǎn)品銷(xiāo)售；2）價(jià)格端：公司通過(guò)單獨(dú)考核、額外獎(jiǎng)勵(lì)等方式帶動(dòng)U8、V10等中高檔產(chǎn)品銷(xiāo)售，引領(lǐng)結(jié)構(gòu)升級(jí)。中長(zhǎng)期看，公司“十四五”戰(zhàn)略提出將堅(jiān)持強(qiáng)大品牌、夯實(shí)渠道、培育客戶、深耕市場(chǎng)、精實(shí)運(yùn)營(yíng)，2022年公司推出鮮啤2022以統(tǒng)一各地鮮啤SKU、強(qiáng)調(diào)品牌聚焦，推出U8PLUS及Super12等高檔新品提升品牌調(diào)性、豐富產(chǎn)品矩陣，產(chǎn)品與品牌勢(shì)能不斷釋放，燕京復(fù)興在途。
　　結(jié)構(gòu)升級(jí)/內(nèi)部效率提升/子公司減虧助推Q3凈利率同比+0.5pct
　　22Q1-3毛利率43.0%，同比+0.6pct（22Q3同比+2.3pct至47.7%），系得益于：1）以U8為核心的高檔產(chǎn)品放量推進(jìn)結(jié)構(gòu)升級(jí)；2）公司持續(xù)優(yōu)化原材料采購(gòu)與生產(chǎn)效率提升，生產(chǎn)成本改善。費(fèi)用端，22Q1-3銷(xiāo)售費(fèi)用率13.2%，同比+1.0pct（Q3同比+1.9pct至16.0%），鮮啤2022、U8PLUS等新品頻出下廣告推廣等費(fèi)用投放增加，22Q1-3管理費(fèi)用率同比-0.1pct（Q3同比-0.7pct），得益于內(nèi)部人員優(yōu)化等促進(jìn)效率提升。子公司減虧成果亦持續(xù)顯現(xiàn)，22Q1-3有效稅率同比-2.8pct（Q3同比-1.2pct），最終22Q1-3公司錄得歸母凈利率5.9%，同比+0.5pct（Q3同比+0.5pct至7.3%）。
　　高端化提速/降本提效下盈利向上空間充足，維持“增持”評(píng)級(jí)
　　考慮公司目前新品頻出、宣傳及推廣費(fèi)用投放需求較大，我們上調(diào)費(fèi)用率、下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)22-24年EPS 0.12/0.17/0.22元（前次0.13/0.19/0.23元），目標(biāo)價(jià)10.56元（前次10.06元），維持“增持”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇、行業(yè)需求不達(dá)預(yù)期、食品安全問(wèn)題。