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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　公司2022年三季報(bào)符合預(yù)期，Q3公司水泥業(yè)務(wù)在多重考驗(yàn)下保持領(lǐng)先行業(yè)的噸盈利水平，同時(shí)骨料、商混等“水泥+”業(yè)務(wù)增速亮眼，構(gòu)筑起多維增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力。
　　投資要點(diǎn)：
　　維持“增持”評(píng)級(jí)。公司Q3實(shí)現(xiàn)收入74.21億元，同比-3.74%，歸母凈利6.38億元，同比-43.31%，符合預(yù)期。Q3水泥旺季需求疲弱，公司水泥板塊盈利領(lǐng)跑行業(yè)，非水泥業(yè)務(wù)加速放量。水泥行業(yè)量?jī)r(jià)仍承壓，下調(diào)22-24年EPS至1.51(-0.54)/1.87(-0.59)/2.10(-0.64)元，根據(jù)可比公司給予23年10xPE，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至18.70元。
　　Q3水泥銷量下滑，判斷源于控制低價(jià)出貨，以及西南市場(chǎng)重點(diǎn)工程開(kāi)工不足。測(cè)算Q3公司水泥及熟料銷量1459萬(wàn)噸，同比-24%，公司銷量下滑略高于行業(yè)，我們判斷一方面由于西南市場(chǎng)重點(diǎn)工程開(kāi)工不足，以及公司主動(dòng)控制部分低價(jià)產(chǎn)品出貨。行業(yè)層面整體需求支撐仍不足，疊加煤炭成本高位，預(yù)計(jì)Q4后續(xù)將仍以錯(cuò)峰穩(wěn)價(jià)為主。
　　海外水泥高盈利，帶動(dòng)水泥板塊盈利穩(wěn)定性超預(yù)期。我們測(cè)算Q3公司水泥噸價(jià)格在340-350元，噸毛利維持在80-85元/噸，公司在多重壓力之下仍保持了領(lǐng)先行業(yè)的盈利水平，一方面體現(xiàn)了一體化布局下公司較好的成本控制能力，另一方面我們認(rèn)為海外水泥較好的市場(chǎng)價(jià)格和盈利一定程度增加了公司盈利韌性。
　　骨料、商混銷量持續(xù)提速。Q3公司骨料銷量同增96%，混凝土銷量同比+85%，“水泥+”業(yè)務(wù)銷量環(huán)比Q2均持續(xù)提速。盈利方面，預(yù)計(jì)伴隨著下游需求的疲弱，骨料和商混盈利能力環(huán)比也均有一定程度回落，但“水泥+”業(yè)務(wù)在水泥承壓期貢獻(xiàn)亮眼利潤(rùn)支撐。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)、原材料漲價(jià)、重大工程推進(jìn)不及預(yù)期。