>> 海通證券-華能水電(600025)水電業(yè)績穩(wěn)健，新能源蓄勢待發(fā)-221031
| 上傳日期： |
2022/10/31 |
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| 785KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
海通證券 |
| 評級： |
優(yōu)于大市 |
作者： |
吳杰,傅逸帆 |
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投資要點：
22Q3歸母凈利同比小幅下行。公司22Q3實現(xiàn)營業(yè)收入56.6億元，YOY-0.09%；歸母凈利21.22億元，YOY-2.12%；扣非后歸母凈利21.33億元，YOY+5.15%。歸母凈利下降主要因為Q3投資收益同比下降2.89億元（YOY-96%）。22Q1-Q3營業(yè)收入167.90億元，YOY+8.16%；歸母凈利59.64億元，YOY+22.68%，主要因為上半年來水較好，以及財務(wù)費用YOY-11.61%。
主汛期流域來水偏枯，發(fā)電量增速放緩。主汛期（7-9月）瀾滄江流域來水同比偏枯3-4成，但公司Q3完成水電發(fā)電量294.59億千瓦時，YOY+0.03%，我們認為主要受益于（1）Q2來水較多年平均偏豐2-3成，二季度末蓄水情況較好；（2）上游水庫對下游梯級電站的調(diào)節(jié)作用。根據(jù)國家氣候中心，秋季以來，重慶北部、四川西部和東部、云南東南部等地降水較常年同期偏多2成以上。國家氣候中心預(yù)計，當前持續(xù)的拉尼娜事件將延續(xù)到2022/2023年冬季，我國大范圍降水可能偏少，考慮主汛期旱情對汛末水位的影響及氣候因素，我們認為若秋汛未顯著超預(yù)期，22Q4與23Q1的發(fā)電量同比或承壓。
Q3電價基本持平，電價上行整體趨勢有望延續(xù)。我們測算公司22Q3度電收入0.193元/千瓦時，同比基本持平（22H1電價漲幅3.6%）；我們認為公司Q3度電收入可能受汛期缺水，省內(nèi)外消納電量結(jié)構(gòu)改變的影響。根據(jù)昆明電力交易中心（圖1），云南7-9月加權(quán)平均市場電價0.152元/千瓦時，同比+0.027元/千瓦時（+21.6%），7-9月省內(nèi)市場化交易電量YOY+23.2%，市場電量價齊升趨勢不改。
降本增效，折舊、財務(wù)費用貢獻利潤增量。Q1-3公司財務(wù)費用同比減少2.99億元，YOY-11.61%，其中Q3減少1.09億元，YOY-13.1%，測算全年有望增利4.03億元。我們測算公司2022/23折舊費用分別有望下行1.7/0.4億元。
新能源逐步投產(chǎn)，業(yè)績增量可期。22Q3公司新松坡、大栗坪和小灣光伏電站投產(chǎn)發(fā)電，合計裝機容量達26萬千瓦。公司2022年擬投產(chǎn)裝機容量130萬千瓦，計劃“十四五”期間開工1000萬千瓦，我們認為后續(xù)水風光一體化項目的穩(wěn)步推進有望成為公司業(yè)績新的增長點。
盈利預(yù)測和估值。我們預(yù)計公司2022-24年歸母凈利分別為69.03、77.36、87.02億元，對應(yīng)EPS分別為0.38、0.43、0.48元。參照可比公司估值，PE估值法給予公司2023年18-20倍PE，對應(yīng)合理價值區(qū)間7.74-8.60元；PB估值法給予公司2023年1.5-1.7倍PB，對應(yīng)合理價值區(qū)間7.85-8.89元?？紤]區(qū)域電價提升及新能源加速投產(chǎn)帶來的穩(wěn)健成長性，綜合上述估值方法，給予公司合理價值區(qū)間7.74-8.60元，維持“優(yōu)于大市”評級。
盈利預(yù)測和估值
?。?）我們認為公司除在建托巴電站計劃于“十四五”投產(chǎn)外，按現(xiàn)有建設(shè)進度，“十四五”期間或無其他自建水電機組投產(chǎn)。
?。?）考慮到規(guī)劃及建設(shè)周期，我們預(yù)計公司新能源項目將于2022年起陸續(xù)投產(chǎn)；隨著上游光伏組件擴產(chǎn)，公司新能源裝機增速在2023年后有望顯著提升。
?。?）我們預(yù)計公司22Q4水電發(fā)電量或同比下行；結(jié)合公司2019-2021年3年的發(fā)電量情況（公司在運瀾滄江上游電站于2019年全部投產(chǎn)），我們假設(shè)公司2022-2023年的年均發(fā)電量約為970億度左右。
?。?）我們認為“碳中和”下產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移以及云南省經(jīng)濟社會發(fā)展有望推動云南省市場化交易電價上行。公司的外送電主要送往廣東省，我們認為“雙控”背景下廣東省對清潔電力的需求上升有望提升公司的電價議價能力。
風險提示。來水不及預(yù)期，用電量增速不及預(yù)期，環(huán)保風險，電價風險，新能源競爭加劇帶來的投資成本上升和上網(wǎng)電價下行。
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